BlueBay: la ripresa? Nessuna ‘V’ o ‘L’, ma una spunta allungata ‘✓’

A cura di David Riley, Chief Investment Strategist di BlueBay Asset Management

La gravità dello shock causato dalla pandemia di coronavirus all’economia globale, così come gli sforzi per contrastarlo, sono senza precedenti. Gli ultimi dati suggeriscono che l’attività economica nei mesi di quarantena sia già stata pari a circa due terzi del livello normale: ciò implica una perdita annuale di output del 3% per ogni mese di lockdown. La recessione quindi sarà probabilmente più grave e più profonda rispetto alla crisi finanziaria globale e più simile a quella sperimentata durante la Grande Depressione e la pandemia di influenza spagnola alla fine della Prima guerra mondiale.

Il brusco e inaudito calo dell’output nel secondo trimestre 2020 implica che vi sarà un rimbalzo iniziale, partendo da un livello molto basso, via via che le economie torneranno al lavoro. A spingerlo saranno soprattutto edilizia e manifattura, mentre il settore dei servizi ai consumatori continuerà probabilmente ad essere soggetto a restrizioni. Di conseguenza, il tasso di crescita nel terzo trimestre sarà notevole, ma non vi sarà un ritorno dell’output a livelli ‘normali’ e l’occupazione non recupererà altrettanto in fretta.

È essenziale infatti fare una distinzione tra variazione dell’output, espressa dal tasso di crescita trimestrale del Pil, e il livello assoluto dell’output. Una ripresa a ‘V’ iniziale in termini di tasso di crescita non implica necessariamente che le economie tornino rapidamente ai livelli di output pre-crisi. Il grafico 1 mette a confronto queste variabili prendendo come esempio l’economia Uk.

Impatto sulla domanda e danni permanenti all’economia

Lo shock iniziale è stato principalmente dal lato dell’offerta, con le restrizioni che hanno costretto molte aziende a restare chiuse. Tuttavia, nel medio termine l’incertezza principale riguarderà invece l’impatto della crisi sulla domanda. Infatti, anche senza una seconda ondata di contagi, è probabile che gli investimenti saranno molto deboli alla luce dell’incertezza, dell’eccesso di capacità e dei danni al bilancio. Vi sarà un ritorno della domanda repressa dei consumatori, ma l’aumento della disoccupazione e lo shock della quarantena potrebbero innescare un aumento sostenuto dei risparmi e un rimbalzo dei consumi al di sotto delle aspettative, anche nel medio termine.

Ancora più difficile è stimare il livello dei danni economici permanenti arrecati dalla pandemia, che dipenderà soprattutto dalla durata della recessione: quanto più a lungo si prolungherà, tanto più sarà grande la perdita permanente di capacità produttiva legata al fallimento delle aziende e all’allontanamento dei lavoratori dalla forza lavoro. Gli aiuti consistenti di governi e banche centrali dovrebbero aiutare, facendo da ponte verso il post-crisi. Tuttavia, non si sa quanto il supporto sarà efficace per le piccole e medie imprese. Alcuni settori come trasporti, tempo libero e retail saranno probabilmente rivoluzionati dalla pandemia e dai suoi postumi.

Esplorando terreni sconosciuti

È evidente quindi che vi sono più incognite che dati certi sull’outlook per l’economia globale. La nostra idea attuale è che dopo un brusco rimbalzo con l’allentamento delle misure, la ripresa sarà moderata e l’output non ritornerà ai livelli pre-crisi prima della fine del 2021 – e si tratterebbe comunque di un recupero più rapido di quello successivo alla crisi del 2008.

Il volume delle misure di sostegno, soprattutto gli interventi diretti delle banche centrali sui mercati, rende più difficile valutare che tipo di ripresa sia attualmente prezzata dai mercati. Diversi indicatori suggeriscono che i mercati azionari stiano già prezzando una vera e propria ripresa a ‘V’. Viceversa, i mercati dei titoli sovrani – di natura più cauti – sembrano molto più pessimisti, con rendimenti reali negativi e curve piatte che implicano una ripresa a ‘U’ più prolungata o addirittura a ‘L’.

Il mercato del credito si trova a metà strada: gli spread riflettono le aspettative di danni significativi ai bilanci aziendali, un’ondata di declassamenti del rating e tassi di default nella fascia alta della singola cifra per le società più indebitate. Ciò è sostanzialmente in linea con la nostra previsione di una recessione brusca e profonda seguita da una ripresa moderata a forma di ‘segno di spunta’ allungato (‘✓’).

Fare un passo indietro per guardare avanti

In conclusione, il nucleo fondamentale dell’arte degli investimenti è proprio la gestione dei rischi che derivano dall’incertezza del futuro. La mancanza di precedenti per la crisi attuale rende l’outlook più incerto di quanto non sia mai stato. Tuttavia, per gli investitori può essere utile distaccarsi un momento dal rumore delle oscillazioni di mercato e formulare le proprie decisioni nel quadro dell’incertezza e dell’equilibrio complessivo dei rischi. Al momento, comunque, l’unica certezza sembra essere che la recessione attuale sarà la più marcata e profonda nella storia contemporanea. Tutto il resto è speculazione.