Amundi, come gestire il rischio

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di Stefano Fossati 10 Giugno 2020 | 16:30

A cura di Matteo Germano, Head of Multi-Asset e Cio Italy di Amundi

Il contesto economico è caratterizzato dalla recessione mondiale, con il relativo rallentamento, e dalle traiettorie desincronizzate della ripresa nei diversi Paesi. La persistenza della debolezza, così come la portata della perdita permanente di produzione e della distruzione della domanda dipenderanno dalla durata delle misure di lockdown e dall’efficacia degli stimoli fiscali e monetari. Confermiamo lo scenario di stabilizzazione della crescita attorno al quarto trimestre del 2020. Durante la crisi ci siamo focalizzati sulla gestione attiva dell’esposizione al rischio: proteggere le posizioni nel credito, mantenere le coperture, privilegiare la qualità dei titoli in portafoglio e la selezione del credito. Idee ad alta convinzione Manteniamo un posizionamento difensivo sulle azioni europee e americane per via delle valutazioni elevate e dell’incertezza riguardo all’impatto del Covid-19 sulla crescita mondiale.

Le stime di consenso relative alla crescita degli utili nel 2020 hanno subito una correzione, mentre quelle per il 2021 ci paiono ancora troppo ottimistiche malgrado la bassa visibilità. In un contesto in cui il rischio rimane chiaramente orientato verso il basso, interverremo e cambieremo il nostro atteggiamento attuale quando i mercati ci forniranno punti di ingresso migliori (riguardo all’indice S&P 500, la nostra soglia è attorno a 2.650/2.700). Manteniamo un’opinione neutrale sui mercati emergenti perché la volatilità di mercato rimane elevata, ma continuiamo a privilegiare Cina, Corea del Sud e Taiwan per via del nutrito pacchetto di stimoli e per il contenimento relativamente migliore dell’epidemia. Abbiamo una posizione neutrale sulla duration perché crediamo che le banche centrali cercheranno di mantenere basso il costo del debito pubblico per sostenere le esigenze di bilancio dei governi, per cui i rendimenti si muoveranno all’interno di un range. Un rendimento dei Treasury di circa 60 pb è in linea con la posizione della Fed e con un brusco peggioramento del quadro macroeconomico.

Rimaniamo costruttivi sui Treasury quinquennali Usa rispetto ai bund quinquennali tedeschi perché i titoli di Stato americani dovrebbero beneficiare dei flussi verso i beni rifugio (anche se in misura minore rispetto al passato) e degli acquisti della Fed, soprattutto nei segmenti a breve-medio termine. Riguardo all’ inflazione Usa, siamo ottimisti riguardo alla prospettiva sul medio termine e crediamo che la differenza tra il rendimento dei contratti swap e dei Tips sia ben al di sotto delle medie storiche. Man mano che usciamo dalla pandemia, le forze reflazionistiche, come la deglobalizzazione e la monetizzazione del debito, dovrebbero favorire un aumento del premio al rischio di inflazione e la domanda di protezione dall’inflazione.

La caccia al rendimento prosegue sulla curva italiana perché offre dei rendimenti relativamente interessanti. Manteniamo il nostro atteggiamento costruttivo sui Btp trentennali italiani rispetto ai bund trentennali tedeschi e siamo costruttivi sui Btp decennali perché le iniziative della Bce contribuiscono a mettere un tetto ai rendimenti e ad arginare la volatilità degli spread. La sentenza della Corte costituzionale tedesca rappresenta un rischio ribassista, ma difficilmente la Bce muterà il suo corso. Manteniamo la nostra posizione perché potrebbe servire a bilanciare i portafogli degli investitori.

Vista la focalizzazione sulla liquidità, siamo ancora costruttivi sul credito che beneficia dell’ombrello delle banche centrali negli Usa e nell’area euro, ma preferiamo le obbligazioni investment grade a quelle high yield. Le obbligazioni high yield in euro potrebbero risentire dei tassi di default elevati e di un rallentamento della crescita dei fatturati. Di conseguenza siamo molto difensivi. Dato il clima di forte incertezza e la divergenza tra fondamentali e valutazioni, abbiamo un’opinione neutrale riguardo al debito dei mercati emergenti e vediamo un divario tra i Paesi riguardo a investment grade e high yield. Se invece parliamo di debito estero, il settore delle obbligazioni Investment Grade dovrebbe dar prova di una miglior tenuta nei prossimi mesi. Le obbligazioni high yield presentano tuttavia un rischio/tradeoff binario tra il rischio di default nei Paesi in difficoltà e il recupero partendo da valutazioni molto basse. Per quanto riguarda i tassi locali, il principale driver del debito è l’esposizione valutaria e a nostro avviso i margini per un’ulteriore compressione sono risicati.

Per quanto riguarda le valute dei mercati sviluppati, non siamo più favorevoli all’euro/franco svizzero per via dello status di valuta rifugio del franco svizzero, della forte crescita della massa monetaria nell’area dell’euro e della sentenza della Corte costituzionale tedesca che potrebbero far finire l’euro sotto pressione. Manteniamo la posizione corona norvegese/euro perché la corona norvegese ha già subito un’importante correzione e dovrebbe beneficiare di uno scenario più ottimistico. In questa fase di forte incertezza, gli strumenti di copertura come lo yen, i derivati e l’oro svolgono un ruolo cruciale per proteggere i rendimenti del portafoglio.

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