Legal and General Investment Management (Lgim) ha pubblicato il Summer 2020 Cio Outlook, in cui Sonja Laud, insieme a specialisti economici e degli investimenti di tutta la società, fornisce una view sul cammino della ripresa economica. Vengono considerati l’impatto sulle decisioni di asset allocation, il destino del settore del credito, l’azionario, l’immobiliare e le implicazioni di queste circostanze senza precedenti per le soluzioni rivolte ai clienti. L’outlook affronta alcune delle maggiori domande che si pongono gli investitori di fronte al Covid-19, tra cui:
• quale forma prenderà la ripresa economica?
• Quali classi di attività potrebbero beneficiarne?
• Il mercato toro delle obbligazioni è finito e i default annulleranno i rendimenti per gli investitori nel credito?
• Quali fattori azionari hanno resistito durante le turbolenze del mercato?
Data l’enorme incertezza sul percorso del Covid-19, pensiamo all’outlook economico in termini di probabilità intorno a diversi, possibili scenari. Lo scenario a cui attribuiamo la massima probabilità prevede un rimbalzo poco brillante per l’economia globale, con alcune “cicatrici”, che significa fallimenti di imprese e alta disoccupazione, insieme a minori investimenti e produttività. Il secondo scenario più probabile e più ottimista è quello in cui vediamo l’economia globale intraprendere una ripresa forte ma parziale, con un ritorno alla “normalità” entro la fine del 2021.
Molte economie si stanno chiaramente dirigendo verso cali record a due cifre del Pil nel secondo trimestre, ma sappiamo anche che i lockdown hanno contribuito a tenere sotto controllo l’infezione, quindi alcuni Paesi ora stanno gradualmente riaprendo. Ciò significa che la crescita sarà probabilmente forte nel terzo trimestre mentre torniamo a uscire dalle nostre case; sembrerà inizialmente una “V” nella maggior parte degli scenari. Ma è probabile che il livello di attività sia tutt’altro che normale, probabilmente recuperando solo il 50% circa del calo.
Poiché la maggior parte dei governi sarà relativamente cauta, riteniamo che ci troveremo in una zona tra gli scenari 1 e 2 entro la fine dell’anno. Con un vaccino, ci sarebbe un percorso per tornare alla “normalità” entro la fine del 2021, ma è probabile che la disoccupazione rimanga elevata e inizieremo ad avvicinarci alla piena occupazione solo nel 2022. Senza un vaccino, saremo bloccati con il distanziamento sociale, che aumenterà le cicatrici nel nostro scenario più probabile. Le conseguenze socioeconomiche della disoccupazione di lunga durata e il degrado delle skills che ne deriverà sono fonte di preoccupazione per tutti noi.
“A livello di asset allocation, una recessione di bilancio sarebbe in genere associata a una tendenza verso una minore leva finanziaria e una riduzione dei pagamenti”, commenta Sonja Laud, Chief Investment Officer di Lgim. “Non sono stati risolti i problemi di solvibilità a lungo termine per le aziende. In parole povere: non tutti i modelli di business saranno attuabili in futuro. Questo dovrebbe essere positivo per il credito, supponendo che l’ondata di default e downgrade abbia un prezzo ragionevole”.
Azionario
Nel settore azionario, riteniamo che stiamo entrando in un ambiente in cui la tecnologia sarà vista come un ambito strategico e in cui la sua crescita, il potere di determinazione dei prezzi, i flussi di cassa, l’automazione e la limitata complessità delle catene di fornitura saranno premianti. Di conseguenza, per gli investitori vediamo l’opportunità di individuare aziende che potrebbero emergere dalla pandemia come vincitori, evitando al contempo quelle i cui modelli di business diventeranno obsoleti.
Credito
Per gli investitori creditizi è facile immaginare una visione desolante. I volumi di “fallen angel” – obbligazioni che hanno perso lo status di investment grade – hanno già raggiunto nuovi picchi nel 2020 e, anche nel migliore dei casi di una ripresa economica a forma di V, prevediamo che potranno raddoppiare. Con tali enormi cambiamenti in corso, è naturale chiedersi cosa questo significherà per i tassi di default nel credito investment grade. Aumenteranno in modo sostanziale. Sulla base della nostra analisi dei default, gli investitori potrebbero permettersi di ignorare la saggezza convenzionale e utilizzare questo periodo come entry point al credito investment grade, ma è improbabile che sarà un’estate tranquilla.
Per evitare un disastroso ciclo di default, i governi hanno deciso di aumentare il loro indebitamento al fine di sostenere le imprese e le persone in difficoltà. Un aumento così forte della spesa fiscale potrebbe far aumentare i costi dei prestiti, ma il mercato rialzista delle obbligazioni non è necessariamente finito. Se i tassi di interesse dovessero aumentare, il debito che esiste ancora al di fuori del bilancio statale potrebbe peggiorare, richiedendo ulteriore sostegno. In effetti, potremmo aver peggiorato questa dipendenza poiché alcune aziende, indipendentemente dai loro errori, fanno sempre più affidamento sui bail out del governo.
Pensioni e multi-asset
Dal punto di vista degli investimenti, non poter più contare sul calo dei tassi di interesse e sull’inflazione nel corso del ciclo avrebbe implicazioni interessanti. La capacità di coprire dinamicamente tale rischio all’interno dei fondi pensione diventa interessante. E i portafogli multi-asset potrebbero dover ripensare le loro correlazioni e gli scenari di stress. In generale, potrebbero esserci più opportunità per gestire attivamente i tassi, l’inflazione e il rischio valutario. Il mondo degli investimenti potrebbe cambiare in modo significativo.
Mercati emergenti
I mercati emergenti sono stati particolarmente colpiti dall’improvvisa combinazione di una pandemia e una chiusura economica a livello globale, dati i loro sistemi sanitari relativamente meno avanzati e la dipendenza di molti dalle esportazioni verso i mercati sviluppati.
Abbiamo una convinzione più elevata sul credito emergente che sulle valute. Sebbene le valutazioni in valuta locale siano ai minimi storici in base al nostro modello sul tasso di cambio effettivo reale, la prospettiva di un quantitative easing nei mercati emergenti rende meno certo il rialzo. Al momento esiste anche l’opportunità di un rendimento significativamente più elevato nel debito dei mercati emergenti in valuta forte, con quella parte dell’universo che paga circa il 6,5% rispetto a meno del 5% per le obbligazioni in valuta locale.
Immobiliare
Il settore immobiliare è stato una delle aree più visibilmente colpite dalla pandemia e dalle misure adottate per limitarne la diffusione. Mentre affrontiamo le sfide odierne, è possibile identificare i fattori che dovrebbero sostenere la performance a lungo termine dell’asset class. Ci sono alcuni casi positivi sul mercato e il segment Build to Rent sta dimostrando il profilo di rendimento resiliente previsto. Anche se le nuove richieste di locazione sono crollate e alcuni inquilini stanno esercitando clausole di violazione, riteniamo che ciò sarà un aspetto di breve termine. Le entrate da occupazione e affitti rimangono molto elevate; e prevediamo che le performance relative ad altri settori saranno robuste.
Esg
Una delle considerazioni più acetate è che la pandemia ha intensificato una serie di tendenze di lungo termine già in atto, dalla digitalizzazione globale all’ascesa del populismo. Per quei temi con implicazioni Esg, riteniamo che un investimento responsabile possa cogliere le opportunità, mitigare i rischi e rafforzare i rendimenti a lungo termine per i nostri clienti. Questo perché usare i nostri investimenti per contribuire a rendere la società e l’ambiente più resistenti alle crisi future alla fine significa costruire portafogli più resilienti per i nostri clienti.