Vincitori e perdenti del crollo dei mercati di marzo

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di Stefano Fossati 16 Giugno 2020 | 16:45

A cura del Team Multi Asset di M&G Investments

È comune vedere cali correlati tra asset class apparentemente non correlate durante gli episodi – ovvero periodi in cui gli investitori sembrano rinunciare alle proprie convinzioni a lungo termine per via dell’andamento dei prezzi in un certo momento – come avvenuto lo scorso marzo. Poiché sono passati tre mesi dal crollo di molti mercati azionari e questa divergenza comincia ad affermarsi, quali conclusioni possiamo trarre dalle convinzioni degli investitori?

Quattro vincitori

Obbligazioni governative sudafricane
In tre mesi il mercato ha modificato la propria visione decennale del debito pubblico sudafricano, passata da poco meno di 9,5% a quasi il 13%… e di nuovo indietro.

Alla base della ripresa ci sono due fattori: i tassi di politica monetaria sono scesi dal 6,25% al 4,25% da inizio marzo (nonostante prima non fossero aumentati) e la banca centrale è intervenuta con l’acquisto di obbligazioni. In molti casi può sembrare che alcune aree liquide del mondo emergente diventino il primo approdo quando gli investitori hanno bisogno di un porto sicuro al riparo dalla volatilità.

Titoli sanitari globali
La debolezza dei mercati emergenti era un trend “ovvio” da aspettarsi per il mese di marzo e, allo stesso modo, molti sviluppi che si sono susseguiti in altri settori appaiono ovvi anche col senno di poi.

Se dovessimo cercare di spiegare l’andamento dei titoli sanitari, il ritorno ai livelli pre-crisi suggerisce che ciò che questi titoli hanno guadagnato dopo il crollo compensa solo le perdite più ampie. Ma la natura dei movimenti dei prezzi appare incoerente con questa logica.

Titoli tecnologici
Anche i titoli tecnologici, non solo negli Stati Uniti, rientrano nel campo “ovvio col senno di poi”. Sia il Nasdaq che l’equivalente coreano (il Kosdaq) hanno recuperato dalla caduta di marzo.

Questi titoli sono percepiti come aventi diversi vantaggi. I guadagni sono probabilmente più resilienti a qualsiasi rallentamento della crescita, data la loro portata globale e la poca o nulla necessità di una presenza fisica per produrre o distribuire i prodotti a essi collegati. Oltre a questo tema legato al breve periodo, l’attuale e futuro aumento del lavoro da remoto rende i titoli tecnologici profittevoli anche nel lungo termine.

Bitcoin
Ultimamente il tema dei Bitcoin è stato ripreso dai media, a seguito dell’ultimo “dimezzamento” di inizio maggio e della notizia per cui secondo il gestore di hedge fund Paul Tudor-Jones questi strumenti offrono una copertura rispetto al rischio di inflazione. Nonostante non siano stati immuni ai ribassi di marzo, da allora i bitcoin si sono ripresi.

Quattro perdenti

I rendimenti dei Treasury statunitensi
I Treasury statunitensi non sono “perdenti” perché il loro prezzo è sceso, anzi, a differenza dei casi precedenti, non si è verificato un ritorno ai livelli precedenti a febbraio. Se consideriamo che cali così repentini dei rendimenti spesso riflettono un desiderio episodico di sicurezza, potremmo aspettarci che questi tornino a crescere una volta terminato l’episodio. Al contrario, i rendimenti dei Titoli di Stato statunitensi sono rimasti bassi. L’episodio sembra aver riguardato una brevissima vendita “senza convinzione” a marzo (cerchiata nel grafico di seguito) ma non il rally più significativo:

Questo è in linea con il modello di comportamento dei titoli di Stato di gran parte degli ultimi decenni. Anche quando i rendimenti diminuivano in periodi di panico, i bond governativi non tornavano ai livelli precedenti una volta passata la crisi.

L’attuale andamento dei Treasury invita a essere molto cauti nel suggerire un certo grado di ottimismo sull’economia globale, nonostante i recuperi sui mercati azionari. Infatti, la recentissima stabilità dei rendimenti implica che le politiche monetarie dovranno essere mantenute facili e che non ci si dovrà preoccupare molto dell’inflazione (visione opposta rispetto a quella suggerita dalla ripresa dei bitcoin, che rifletterebbe aspettative di un aumento dell’inflazione).

Titoli del settore bancario
Un’ulteriore prova del fatto che il recente comportamento del mercato non deve essere confuso con l’ottimismo si può trovare nella reazione dei titoli del settore bancario in tutto il mondo.

In questo settore non c’è stato alcun segno della ripresa che si è vista negli indici aggregati, in particolare nelle società tecnologiche. I cambiamenti di politica economica influiranno su questo andamento ma come per i tassi, sembrerebbe che il pessimismo sulla dinamica ciclica sia ancora dominante.

Asset brasiliani
A metà marzo abbiamo assistito al correlato deprezzamento del real brasiliano rispetto al dollaro Usa. Tuttavia, mentre le altre valute dei mercati emergenti si sono riprese, o almeno stabilizzate, la valuta brasiliana ha continuato a indebolirsi.

La mancanza di una ripresa suggerisce che, al di là della mossa puramente episodica indicata dalla svendita correlata di marzo, la recente debolezza è caratterizzata da un elemento più idiosincratico e forse più cruciale.

Petrolio
Come i bitcoin, il petrolio è un settore che da marzo non ha mai abbandonato i riflettori. La situazione si è aggravata quando i prezzi del Wti sono diventati per un breve lasso di tempo negativi ad aprile. Nel caso del Brent, che non ha subìto la stessa dislocazione nel mese di aprile, i prezzi sono ancora materialmente al di sotto dei livelli di febbraio.

La natura della domanda e dell’offerta nel mercato del petrolio può comportare oscillazioni selvagge dei prezzi e la mancanza di un senso di rendimento che funga da “ancora” di valutazione può impedire che questi scattino indietro dopo l’azione dei prezzi, che potrebbe apparire episodica in superficie.

Società vincitrici e perdenti
Infine, l’indice iShares Msci World Etf mostra chiaramente le società vincitrici e perdenti della crisi attuale. Come si evince dal grafico, quest’anno nove società su dieci top performer dell’indice forniscono servizi online ed ecommerce – come Shopify, Twilio e Wayfair – o servizi in campo medico e farmaceutico – Dexcom e Sartorious. Le performance negative sono invece state registrate da molti titoli del settore delle compagnie aeree e delle crociere – come American Airlines e Carnival – e di quello bancario – ad esempio Bank of Ireland e Banco De Sabadell.

Conclusione

Le conseguenze di un episodio possono fornire indicazioni sulla misura in cui il comportamento del mercato è sempre più strettamente legato ai fondamentali. Siamo ancora molto lontani da un comportamento di mercato “normale” e le convinzioni sono ancora molto fragili in un contesto in cui il quadro relativo a guadagni, default, inflazione e politica non è chiaro.

Tuttavia, il riemergere stesso della diversificazione è spesso un segnale che la natura dell’opportunità è cambiata. Quella che sembrava essere un’opportunità per quasi tutti gli asset ha lasciato il posto alla necessità di più selettività e tatticità.

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