I mercati hanno registrato un sostanziale rimbalzo dai minimi di marzo, tuttavia persiste il timore che il ritorno alla normalità sia stato troppo frettoloso. Sussistono indubbiamente preoccupazioni importanti che offuscano il sentiment, in primis la possibilità di una seconda ondata dell’epidemia di COVID-19. Finché si tratta di combattere il virus solamente a livello locale, dovrebbe perdurare la convinzione che la crisi sanitaria sia sotto controllo.
Anche i dati economici continuano a fornire notizie positive. L’imposizione di nuovi lockdown appare improbabile, pertanto gli indicatori potrebbero restare ben al di sopra dei minimi a cui erano crollati in aprile. Le ingenti misure di stimolo monetarie e fiscali che sono state varate dovrebbero consentire alla ripresa di continuare il suo corso. L’economia ha reagito molto bene a iniziative simili nel 2009 e nel 2010, malgrado la forte debolezza del settore bancario. “La prosecuzione della ripresa economica dovrebbe essere sufficiente a stabilizzare gli asset di rischio”, afferma Francesco Lomartire, responsabile SPDR ETFs per l’Italia, che di seguito dettaglia la propria view.
Sostanziale ripresa dell’high yield
Fonte: State Street Global Advisors, Bloomberg Finance L.P., al 24 giugno 2020
Perché investire in obbligazioni high yield?
La congiuntura attuale spinge gli investitori obbligazionari ad interrogarsi su dove sia possibile trovare rendimenti. Mantenere forti allocazioni in liquidità o sui titoli di Stato significa infatti accontentarsi di rendimenti bassi. La nostra strategia che consisteva nel favorire le obbligazioni corporate investment grade (IG) ha generato buone performance, con l’indice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate Total Return che ha reso oltre l’1,8% (al 24 giugno 2020) da quando abbiamo pubblicato il nostro editoriale “Credit Where Credit is Due” lo scorso 4 maggio 2020 nella rubrica Strategy Espresso.
Tuttavia, gli spread sui titoli corporate investment grade si sono contratti rispetto alle emissioni governative e, benché superino ancora di circa 40 pb i livelli pre-crisi, il premio che offrono appare ragionevole considerando il sentiment meno favorevole al segmento corporate. Il differenziale di rendimento rispetto ai titoli di Stato è pari a circa 150 pb, pertanto intercettare il carry continua a essere una strategia praticabile, anche se i bassi rendimenti assoluti si traducono in una remunerazione complessiva limitata. Il contesto economico più stabile rafforza le motivazioni per investire nell’high yield:
Gli option-adjusted spread (OAS) dell’high yield evidenziano un ampliamento di circa 200 pb rispetto ai livelli pre-crisi, prendendo a riferimento l’indice Bloomberg Barclays Liquidity Screened Euro HY. Sono dunque vicini ai massimi del 2018, quando il mercato era preoccupato per l’impatto che l’innalzamento dei tassi da parte della Fed avrebbe avuto sui titoli corporate. Pertanto, i livelli di ingresso sono ancora favorevoli per chi ricerca un’area del mercato dotata di un certo potenziale di performance.
Lo yield to worst dell’indice Bloomberg Barclays Liquidity Screened Euro HY è prossimo al 4,5%. Si colloca quindi sopra il livello relativo al debito dei mercati emergenti ed è inferiore soltanto all’high yield statunitense. Ciò significa che il carry è fortemente positivo e che, con un “option-adjusted duration” “pari a 3,7 anni per l’indice, i rendimenti dovrebbero aumentare di oltre 100 pb per annullare i guadagni derivanti dalle cedole.
I risultati societari disegneranno un quadro certamente non roseo nel prossimo trimestre, poiché solo allora diventeranno palesi i veri costi del lockdown. Tuttavia, governi e banche centrali hanno predisposto condizioni favorevoli per il credito alle imprese. Ne è conseguito un livello record di emissioni, che dovrebbe non solo aver migliorato la capacità di sopravvivenza degli emittenti, ma anche contribuito a contenere il tasso di insolvenza nei prossimi sei mesi.
Il volume di emissioni è ingente, con oltre 8 miliardi di euro di collocamenti soltanto nell’ultima settimana, secondo i dati di Bloomberg. Stando ad alcuni segnali, il mercato è letteralmente inondato di nuova offerta, in parte perché la BCE continua ad acquistare credito investment grade, un fattore che dovrebbe incentivare l’afflusso di fondi nel mercato high yield. Normalmente, in estate l’attività di emissione inizia a smorzarsi per poi riprendere slancio a settembre. Le pressioni dal lato offerta dovrebbero pertanto diminuire. Ad ogni modo, grandi volumi di emissioni sul mercato primario non sono necessariamente un fattore negativo: creano anche opportunità, rendendo più facile l’acquisto di titoli a sconto rispetto al loro fair value.
Un numero elevato di downgrade di titoli corporate è considerato un rischio per la performance del comparto high yield, poiché i “fallen angel” (società che perdono il rating IG) entrano nell’universo più ristretto degli indici high yield. Ciononostante, il posizionamento tattico dei gestori di fondi è in grado di trasformare letteralmente questo rischio in un vantaggio. Per ulteriori osservazioni in merito, si rimanda all’articolo “An Update on High Yield Bonds.”
In sintesi, è probabile che il mercato continuerà a preoccuparsi per un’eventuale nuova ondata di COVID-19, ma è altresì ipotizzabile che il peggio per l’economia sia quantomeno alle spalle. Queste notizie positive sono già state in gran parte scontate dai mercati, pertanto un’ulteriore contrazione degli spread creditizi è possibile, ma sarà probabilmente graduale.
Presupponendo che il mercato resti piuttosto stabile, il livello elevato dei rendimenti cedolari offerto dai titoli high yield non dovrebbe essere sottovalutato poiché potrebbe rappresentare una fonte sostanziale di rendimento in portafoglio.
Come investire su questo tema
La gamma SPDR consente di investire nelle obbligazioni high yield mediante lo SPDR Bloomberg Barclays Euro High Yield Bond UCITS ETF (Dist). Per saperne di più su questo fondo e per consultare lo storico completo delle performance, visitate la pagina del fondo cliccando sul link.