I titoli growth sono diventati pericolosi? La view di Carmignac

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di Gianluigi Raimondi 17 Settembre 2020 | 10:30

Ormai da oltre dieci anni la gestione degli strascichi della crisi del 2008 ha avuto come conseguenze una scarsa ripresa economica globale e un calo senza precedenti dei tassi d’interesse. Pertanto, le aziende in grado di generare una forte crescita dei profitti avevano beneficiato di performance invidiabili sul mercato azionario.

Questo fenomeno ha automaticamente subìto un’accelerazione nel 2020, favorendo alcuni segmenti del settore tecnologico, con un aumento del loro vantaggio competitivo.

Contrariamente a ciò che li aveva caratterizzati in occasione della bolla Internet di vent’anni fa, oggi i loro bilanci sono spesso estremamente solidi e la loro redditività nettamente superiore. Ne consegue che la netta sovraperformance dei titoli growth dall’inizio dell’anno, spesso appartenenti al settore tecnologico anche se non in modo esclusivo, non dovrebbe essere messa in discussione.

È eccessiva? Riteniamo che non lo sia. Ad esempio, il multiplo sui risultati del comparto dei titoli tecnologici dell’indice MSCI World presenta attualmente un premio di circa il 30% rispetto all’indice globale, fortemente in linea con la propria media storica degli ultimi 25 anni (premio del 25%) e nettamente inferiore al premio del 120% prevalente nel 1999-2000.

Altro esempio molto eloquente: il rapporto, che mette a confronto il prezzo di un’azione con il tasso di crescita degli utili previsto a lungo termine, è oggi all’incirca lo stesso (compreso tra 2X e 2,5X) nel caso dei famosi “GAFAM” rispetto al resto dell’indice S&P (la situazione è ben diversa rispetto a vent’anni fa, quando il prezzo pagato sulla crescita attesa era più basso per i titoli non tecnologici).

Questa piccola discriminazione operata oggi dal mercato sulla “valutazione della crescita” è un aspetto fondamentale per due motivi. Innanzitutto perché mostra che, tenendo conto del potenziale di crescita a lungo termine, il settore tecnologico non è sopravvalutato rispetto al resto del mercato. In secondo luogo poiché costituisce anche un’importante opportunità di valore aggiunto per la gestione attiva. Infatti, date le incertezze macroeconomiche, è difficile raggiungere un livello elevato di fiducia nelle previsioni a lungo termine. Ciò è possibile soltanto attraverso la conoscenza e l’analisi approfondita di ogni azienda, del suo universo in termini di concorrenza, delle radicali innovazioni tecnologiche in gioco, ecc. L’ulteriore aumento dell’influenza esercitata dalla gestione passiva e il ruolo svolto recentemente dalle piattaforme di trading per la clientela privata negli Stati Uniti, nel caso di alcune performance fulminee sul mercato azionario, stanno aumentando le anomalie di valutazione e allo stesso tempo le opportunità di una gestione attiva che si distingua.

La natura della crisi economica del 2020 e della sua gestione rende temerario prevederne gli sviluppi. In particolare, i sostegni statali atipici forniti direttamente alle imprese e ai soggetti privati saranno sufficientemente prolungati per evitare un’accelerazione dei casi di default, in particolare tra le aziende di medie dimensioni, che potrebbe poi trascinare l’economia in una nuova recessione nel 2021? Il problema si pone sia per l’Europa che per gli Stati Uniti, dove è già diventato molto delicato a livello politico, e si aggiunge alla crescente incertezza delle prossime elezioni presidenziali tra due mesi. Al contrario, una svolta medica nella cura o nella prevenzione del Covid, il passaggio del Rubicone da parte delle Banche Centrali verso una monetizzazione totalmente presa in carico di disavanzi fiscali senza precedenti, forse un trasferimento almeno parziale del tasso di risparmio storico delle famiglie all’economia reale, tutte queste circostanze potrebbero confluire, seppure temporaneamente, nella speranza di un definitivo affrancamento da dieci anni di stagnazione macroeconomica e di aspettative inflazionistiche al minimo.

Bisogna quindi restare pronti a entrare nuovamente in azione con tutta la flessibilità richiesta in caso di necessità, poiché le leggi dell’evoluzione valgono per tutti, a cominciare dai gestori di asset. Nel frattempo, l’esigenza tassativa è quella di mantenere portafogli azionari composti da vere e proprie convinzioni di lungo periodo a livello di singoli titoli, integrati, per l’equilibrio della struttura di portafoglio nel suo complesso, da asset correlati agli interventi di ripresa economica, come il credito, e dai loro avatar (squilibri di bilancio, creazione di moneta), come le miniere aurifere.

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