Usa, Cina, borse e bond, le attese di Ethenea per i prossimi tre mesi

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di Stefano Fossati 4 Dicembre 2020 | 13:00

A breve, i rapporti Usa-Cina non miglioreranno, ma avremo meno volatilità

Per Andrea Siviero, Investment Strategist di Ethenea Independent Investors, le tensioni tra Stati Uniti e Cina, così come l’incremento dei dazi commerciali, hanno posto grossi problemi all’economia globale nel 2018. Non solo ha ridotto la crescita di Stati Uniti e Cina, ma hanno influito sulla crescita globale stravolgendo le value chain in tutto il mondo. Un’escalation di questa situazione, attualmente non prevista, metterebbe certamente a dura prova la debole e incerta ripresa globale nel 2021. Per il futuro, ci aspettiamo che l’amministrazione del Presidente eletto, Joe Biden, adotti un approccio più moderato e meno conflittuale alle relazioni internazionali. Tuttavia, dal momento che l’opposizione all’espansionismo cinese è stata una delle poche questioni (se non l’unica) a ricevere il sostegno bipartisan nel Congresso statunitense, non prevediamo un significativo cambiamento nell’atteggiamento degli Stati Uniti nei confronti della Cina, almeno non a breve termine. L’amministrazione Biden probabilmente opterà per un approccio multilaterale e si asterrà da azioni bipartisan e imprevedibili nei confronti della Cina. Ciononostante, non sarà in grado di invertire facilmente la rotta intrapresa dall’amministrazione Trump. Per la maggior parte degli operatori di mercato, la fine della politica di Trump, a volte instabile e impulsiva, significherà in primo luogo meno volatilità e più sicurezza nella pianificazione. Il cambio dell’amministrazione non ha un impatto diretto sul posizionamento degli Ethna Funds, in particolare per quanto riguarda questo aspetto, dal momento che la tendenza a politiche simili significa che non sono necessarie modifiche.

Mercato positivo per i prossimi tre-sei mesi

Secondo Michael Blümke, Senior Portfolio manager di Ethenea, ci sono le condizioni per un mercato positivo per i prossimi tre-sei mesi. Tuttavia, nessuno sa se ciò si rifletterà in un aumento dei prezzi alla fine dell’anno. L’incertezza legata alle elezioni americane è stata eliminata. Un Presidente Democratico che probabilmente avrà una Camera divisa non potrà cambiare né il sistema fiscale né il quadro normativo. Inoltre, con la prospettiva di un vaccino efficace nel 2021, molti operatori del mercato sono pronti a guardare oltre l’attuale situazione pandemica e alle misure di contenimento che sono state attuate. Con il sostegno di una politica della banca centrale ancora molto favorevole e di altri pacchetti fiscali, le prospettive degli utili delle imprese non solo dovrebbero stabilizzarsi l’anno prossimo, ma potrebbero anche riservare sorprese positive. Per questo, nonostante una situazione già tecnicamente ipercomprata, nel fondo Ethna-AKTIVabbiamo spostato la nostra esposizione tattica da neutrale a sovrappesata, in considerazione del fatto che si prevede la disponibilità di un vaccino nel prossimo futuro. Di conseguenza, l’attuale composizione del portafoglio risulta bilanciata e ben posizionata, in particolare sul lato azionario, grazie ad un mix di titoli tecnologici e ciclici interessanti. Dal nostro punto di vista, le sopravvalutazioni tecniche e sentiment-driven si ridurranno nel tempo. “Buy the dip” è ancora una volta la nostra massima.

L’importanza di un’asset allocation strategica per controllare il rischio a lungo termine

Per Michael Blümke, sia l’asset allocation a lungo termine sia la selezione di singoli titoli fungono da generatori di alfa nella costruzione delle performance. Si tratta di due approcci che non sono in competizione l’uno con l’altro, ma possono essere utilizzati in parallelo. All’interno di Ethna-Aktiv, utilizziamo la flessibilità a nostra disposizione e ci avvaliamo delle nostre competenze in entrambi i sensi. Tuttavia, va da sé che l’asset allocation strategica ha di gran lunga il maggiore effetto leva ed è lo strumento più efficace per avere rendimenti interessanti a rischio controllato nel lungo periodo. Se, come nel caso di Ethna-Aktiv, l’obiettivo è generare questo tipo di rendimenti con un livello di rischio gestibile, diventa essenziale adottare questo tipo di approccio. In primo luogo, solo una riallocazione verso asset a basso rischio o addirittura privi di rischio può proteggere in modo affidabile il capitale del fondo da forti perdite durante le fasi di stress. In secondo luogo, l’utilizzo di diverse asset class nell’asset allocation strategica offre un maggior potenziale di diversificazione rispetto alla semplice selezione di titoli all’interno di un’unica asset class.

Obbligazioni ancora affidabili grazie ai piani di acquisti di Bce e Fed

Volker Schmidt, Senior Portfolio manager di Ethenea, sottolinea che, durante la riunione di fine ottobre, la Bce ha chiaramente dichiarato di non avere alcuna intenzione di diventare più restrittiva. Gli acquisti effettuati durante il temporaneo Pandemic Emergency Purchase Programme (Pepp) continueranno almeno fino a giugno 2021. I principali pagamenti dei titoli in scadenza saranno reinvestiti in obbligazioni almeno fino a giugno 2022. I programmi di acquisto di importi inferiori (come l’App, per usare la terminologia della Bce) continueranno anche fino a quando non saranno introdotte le misure della Banca centrale e l’inflazione non si avvicinerà al livello target. La Bce ha inoltre annunciato ulteriori misure, che saranno adottate già a dicembre. Ciò mostra chiaramente che la Bce resterà un acquirente di obbligazioni per i prossimi 18 mesi almeno e che non ha nessuna intenzione di vendere i titoli obbligazionari. La Bce non ridurrà le sue partecipazioni obbligazionarie vendendo titoli, ma eliminando gradualmente i suoi investimenti esistenti. Lo stesso vale per la Federal Reserve. Negli Stati Uniti le discussioni circa ulteriori spese pubbliche per rilanciare l’economia americana sono in pieno svolgimento. Per quanto riguarda il rifinanziamento, è probabile che la Fed intensifichi nuovamente i suoi acquisti in Treasuries statunitensi.

Per questo motivo le obbligazioni – con una quota superiore all’85% – continuano ad essere la prima scelta per il conservativo Ethna-Defensiv perché continuano ad offrire ritorni moderatamente positivi a fronte di una bassa volatilità. D’altra parte, in Ethna-Aktiv, che ha un profilo meno prudente, abbiamo ridotto la componente obbligazionario e investito il capitale in azioni. Ciò non è dovuto alla mancanza di fiducia nelle obbligazioni, ma alla prospettiva che il perdurare di bassi tassi d’interesse darà un ulteriore slancio alla performance azionaria, in particolare a quella dei titoli growth. Inoltre, Ethna-Aktiv è in grado di tollerare una maggiore volatilità se le prospettive di rendimento sono altrettanto elevate.

Dai titoli growth a quelli value? Come prepararsi al nuovo scenario dalla primavera 2021

Secondo Christian Schmitt, Senior Portfolio manager di Ethenea, dal 2007 circa abbiamo costantemente registrato una performance migliore dei titoli growth a rapida crescita rispetto ai titoli value low-rated. Questo sviluppo disomogeneo si è addirittura rafforzato negli ultimi tre anni e ancora di più nel 2020. Per anticipare la seconda domanda: chi parte dal presupposto che nei prossimi anni ci sarà un’inversione di tendenza sostanziale, rimarrà deluso in questo senso. Per definizione, i titoli value sono caratterizzati da una bassa valutazione. Il mercato dei capitali è in linea di massima efficiente – pertanto nulla è economico senza motivo. Sono tre le ragioni principali della bassa valutazione delle società in termini di valore. Da un lato, siamo di fronte a una mancanza di crescita strutturale. Dall’altro queste aziende devono confrontarsi con nuovi dirompenti concorrenti che guadagnano quote di mercato in modo aggressivo e vengono costantemente riforniti con nuovo capitale. Inoltre, i bassi tassi d’interesse mettono sotto pressione anche la valutazione dei titoli value. Dal nostro punto di vista, nessuno dei tre fattori menzionati si tradurrà in un cambio sostenibile a favore dei titoli value nel prossimo futuro. Pertanto, in termini assoluti, le prospettive da medio a lungo termine di molti titoli value possono essere classificate come piuttosto modeste. Nel lungo termine, la crescita strutturale delle aziende rimane un fattore decisive e necessario (!) per una performance azionaria positiva e duratura.

Se invece ci concentriamo su una prospettiva a beve termine considerando il prossimo anno, partiamo attualmente da una situazione di assoluto esaurimento per quanto riguarda gli sviluppi relativi di entrambi gli stili azionari. In particolare, gli effetti temporanei innescati dall’attuale pandemia sembrano essere stati estrapolati a priori e troppo acriticamente nel futuro mondo post-Covid. Le ultime settimane, durante le quali ci sono state notizie positive riguardo i vaccini, hanno dimostrato agli investitori che anche la sovraperformance dei titoli growth rispetto ai titoli value non è una strada a senso unico. Al più tardi entro la primavera del 2021, una normalizzazione della nostra vita sociale e di comunità – grazie ai progressi della medicina e all’avvicinarsi della stagione estiva – diventerà più percettibile, tangibile e duratura. Insieme alla ripresa congiunturale, ai bassi dati comparativi del 2020 e alla crescente incertezza sul proseguimento di una politica monetaria estremamente accomodante, il posizionamento finora molto unilaterale di molti investitori potrebbe essere messo a dura prova.

Per fortuna, il mercato azionario non è solo bianco e nero – value o growth – ma offre una varietà di sfumature importanti e di fattori in grado di influenzarlo. Partendo da questo presupposto, dopo i minimi di marzo abbiamo spostato l’attenzione del portafoglio azionario di Ethna-Dynamisch da titoli difensivi a titoli più ciclici. Abbiamo inoltre tratto profitto dagli immediati “vincitori” della crisi e investito maggiormente in quelle società che, pur subendo nel breve periodo gli effetti del lockdown, continuano a mostrare una crescita strutturale convincente a lungo termine. Al momento consideriamo questo connubio tra valutazioni interessanti e crescita strutturale una situazione convincente.

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