Investire all’inizio di un nuovo ciclo. La view di Pimco

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di Gianluigi Raimondi 4 Febbraio 2021 | 14:15

“L’economia globale non è ancora fuori pericolo e la traiettoria della pandemia influenzerà senza dubbio la velocità della ripresa economica. La politica economica è un altro fattore chiave che potrebbe portare a sorprese sia al rialzo che al ribasso. Un significativo sostegno monetario e fiscale è già stato implementato, dato che i responsabili politici hanno reagito rapidamente all’inizio del 2020, e crediamo che saranno necessari ulteriori stimoli per sostenere quella che è ancora una fragile ripresa. Con una politica monetaria limitata da tassi d’interesse vicini allo zero nella maggior parte dei paesi sviluppati, sarà la politica fiscale a dover fare il grosso del lavoro”. Ad affermarlo è Geraldine Sundstrom, Portfolio Manager Asset Allocation di Pimco, che di seguito dettagli ala propria view.

Ci aspettiamo che le risposte di politica fiscale varino notevolmente da regione a regione e da Paese a Paese, date le diverse esigenze, disponibilità e inclinazioni politiche. Negli Stati Uniti, la nostra aspettativa è che la politica fiscale si concentrerà probabilmente su un sostegno contro le conseguenze della pandemia relativamente modesto e sulla legislazione in materia di infrastrutture.

In Europa, ci aspettiamo che la politica fiscale rimanga di stimolo, diversamente dalla politica prociclica orientata all’austerità adottata nell’area dell’euro dopo le recessioni del 2008-2009 e del 2011-2012. Anche il Recovery Fund dovrebbe dare un certo impulso il prossimo anno, soprattutto nelle zone più periferiche dell’area Euro e nell’Europa dell’Est.

In Giappone, la politica fiscale rimarrà probabilmente accomodante e ci aspettiamo un ulteriore stimolo pari a circa il 3% del PIL sotto forma di spesa discrezionale concentrata sul settore dei servizi e sugli investimenti pubblici su un arco temporale di 15 mesi (da gennaio 2021 a marzo 2022).

Il nostro scenario di base globale è che la ripresa economica sia pronta a continuare nel 2021 e si rafforzerà una volta che i vaccini saranno ampiamente diffusi e il mondo comincerà a tornare a un distanziamento sociale normale. Tuttavia, ci aspettiamo che sia una “lunga salita” con alcune intermittenze e potrebbero essere necessari fino a due anni per tornare ai livelli di PIL globale pre-COVID.

Con la ripresa dell’attività nel 2021, prevediamo un forte rimbalzo degli utili aziendali. L’aumento della crescita degli utili è positivo sia per le azioni che per il credito, ma fornisce un vento di coda più significativo per i mercati azionari. Considerato il contesto macro, riteniamo che le valutazioni azionarie siano a buon mercato rispetto al credito corporate. Se da un lato ci aspettiamo una ripresa della crescita globale nel 2021, dall’altro prevediamo che le banche centrali dei mercati sviluppati reagiranno gradualmente al miglioramento del contesto macroeconomico. L’impegno della Fed a superare il suo obiettivo di inflazione è di supporto per le azioni, che appaiono attraenti dato quello che sarà probabilmente un lungo periodo di rendimenti reali bassi o negativi.

Azioni

La ripresa dell’attività e il continuo miglioramento degli utili aziendali dovrebbero essere di supporto per un rimbalzo degli asset ciclici. La ripresa della produzione manifatturiera globale dovrebbe sostenere settori come l’industria, i materiali e i semiconduttori. Gli sforzi mirati di stimolo fiscale e la stabilizzazione nel mercato del lavoro dovrebbero favorire il risparmio e il consumo personale, a beneficio dei settori dell’edilizia abitativa e dei beni di consumo. Tuttavia, rimaniamo cauti sui trasporti e sull’ospitalità, che potrebbero soffrire sul fronte degli utili per diversi anni.

Da un punto di vista regionale, ci aspettiamo che le azioni più cicliche – come in Giappone e in alcuni mercati emergenti selezionati – beneficeranno della ripresa nel 2021. Continuiamo a cercare opportunità nei settori che potrebbero trarre beneficio dall’innovazione di lungo termine, poiché ci aspettiamo investimenti significativi e una maggiore domanda in queste aree nei prossimi anni.

Tra questi settori vi sono le aziende tecnologiche, che sono sostenute da solidi fondamentali e che potranno beneficiare ulteriormente delle tendenze secolari accelerate dal COVID. Gli Stati Uniti e la Cina rimangono attori dominanti nel settore tecnologico globale, e quindi rimangono un punto focale, ma stiamo anche cercando di cogliere le opportunità offerte da questi temi in altre regioni, come l’energia verde in Europa e l’automazione in Giappone.

Obbligazioni

Gli spread creditizi si sono ridotti in modo significativo da marzo e aprile e, sebbene riteniamo che il credito sia meno attraente delle azioni su base relativa, vediamo sacche di opportunità in alcuni segmenti.

Continuiamo a privilegiare il credito legato all’edilizia abitativa (soprattutto negli Stati Uniti) a fronte di solidi fondamentali. Le obbligazioni ipotecarie americane continuano a prezzare una certa incertezza, e gli MBS non garantiti da un’agenzia governativa non hanno ricevuto alcun esplicito sostegno da parte della Fed, per cui stiamo trovando opportunità a prezzi interessanti in questi settori. Vediamo opportunità interessanti nel credito dei mercati emergenti, ma preferiamo assumere un’esposizione in strumenti più liquidi.

Rischi

Il rischio principale a breve termine è che gli sforzi di contenimento dei virus ostacolino la ripresa economica. Riteniamo che i titoli di Stato continueranno ad essere una fonte affidabile di diversificazione a fronte di uno shock di crescita nonostante i rendimenti a livelli storicamente bassi. I titoli di Stato statunitensi hanno più spazio per riprendersi rispetto alla maggior parte dei titoli di Stato dei mercati sviluppati e probabilmente rimarranno l’asset-rifugio di qualità preferito, per cui rimaniamo sovrappesati nei nostri portafogli multi-asset. Privilegiamo inoltre alcuni titoli di stato dei mercati emergenti, tra cui Perù e Cina, che offrono un vantaggio in termini di rendimento e che tendono ad avere una buona performance durante gli eventi risk-off come ulteriore diversificazione del portafoglio.

Un altro rischio potenziale è una sorpresa sul fronte dell’inflazione. La nostra aspettativa è che l’inflazione a livello globale rimanga contenuta nel breve termine, tuttavia grandi iniezioni fiscali, l’aumento del debito pubblico e banche centrali accomodanti potrebbero portare a un aumento dell’inflazione in un mondo post-COVID e crediamo che i rischi presentino un’asimmetria al rialzo. Questa dinamica ha portato a valutazioni interessanti per molti asset legati all’inflazione e riteniamo che sia un buon momento per aggiungere copertura dall’inflazione ai portafogli multi-asset.

Pensiamo ai bond inflation-linked, che offrono una copertura diretta contro l’inflazione, ma anche un vantaggio in caso di calo dei tassi reali. Riteniamo inoltre che l’oro sia una buona riserva di valore a lungo termine con una bassa correlazione con le attività di rischio tradizionali.

CONSIDERAZIONI FINALI

Poiché sia le comunità che gli investitori attendevano con ansia la fine di un anno storico, molti sperano in acque più tranquille per il 2021. Ci aspettiamo che la ripresa economica globale continui nel 2021. Il nostro scenario di base è che il ritmo della ripresa sarà graduale, ma la traiettoria della pandemia e l’entità del sostegno politico aggiuntivo per le economie fragili hanno il potenziale per bloccare o accelerare la ripresa.

In questo contesto, la nostra view risk-on si traduce in portafogli multi-asset con una preferenza per le azioni rispetto ad altre attività di rischio. Abbiamo aumentato l’esposizione ai settori e alle regioni a orientamento ciclico che hanno il potenziale di beneficiare della ripresa dell’attività economica, pur continuando a concentrarci sui settori in cui i progressi tecnologici possono portare a perturbazioni nell’orizzonte secolare.

Vediamo due rischi principali per il nostro posizionamento – una minore crescita e un’inflazione più elevata – e siamo concentrati sulla copertura di questi rischi. Riteniamo che il reddito fisso tradizionale dovrebbe continuare a fornire una fonte affidabile di diversificazione contro uno shock di crescita, ma i tassi bassi e il rischio di uno shock inflazionistico richiedono un ampliamento del panorama dei diversificatori.

Riteniamo che gli investitori dovrebbero prendere in considerazione la possibilità di costruire portafogli che possano beneficiare di acque più tranquille nel 2021, ma che dovrebbero anche incorporare una diversificazione sufficiente per poter resistere a eventuali sorprese lungo il percorso.

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