Mercati, rimbalza la propensione al rischio. L’Anno del Bue porterà stabilità?

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di Stefano Fossati 5 Febbraio 2021 | 17:30

“Dopo il balzo della scorsa settimana, la volatilità azionaria si è stabilizzata su un livello più basso negli ultimi giorni, in seguito alle brusche oscillazioni nel prezzo di GameStop e degli altri titoli molto venduti allo scoperto. Ciò ha fatto rimbalzare la propensione al rischio, in un contesto di dati economici solidi negli Usa, contagi in calo e progressi costanti sul fronte delle vaccinazioni. I sondaggi sul sentiment negli Usa indicano che l’economia rimane solida, con diversi indicatori che segnalano anche un miglioramento delle prospettive per l’occupazione nell’ultimo mese, dopo un po’ di debolezza a dicembre”. E’ quanto osserva Mark Dowding, Cio di BlueBay. Di seguito il suo punto settimanale sui mercati.

Nel frattempo, l’outlook per le politiche rimane accomodante in seguito all’ultimo meeting della Fed e per di più sono in arrivo ulteriori stimoli fiscali. Ciò ha alimentato speranze reflazionistiche, che hanno fatto aumentare i rendimenti dei Treasury a lunga scadenza fino ai massimi da quasi 12 mesi. Nonostante questo, la natura relativamente contenuta di questo movimento finora implica che questo rialzo non sia preoccupante per gli asset di rischio più in generale. Crediamo che questo trend possa ancora proseguire e manteniamo una posizione corta sui tassi Usa, aspettandoci che i rendimenti a 10 anni raggiungano l’1,25% nel corso delle prossime settimane.

Grazie ai rendimenti più elevati il dollaro Usa ha continuato a sovraperformare rispetto alle valute degli altri Paesi sviluppati. In parte ciò è dovuto anche alla debolezza dell’euro, dato che gli indici Pmi e le prospettive di crescita europee sembrano in ritardo rispetto agli Usa, suggerendo un ritorno all’eccezionalismo della crescita Usa. Tuttavia, l’outlook di crescita più solido e i rendimenti più elevati negli Usa hanno effettivamente la capacità di supportare il dollaro e sebbene le valute emergenti non siano state impattate più di tanto nell’ultima settimana, dubitiamo che possano rimanere immuni se il trend dovesse proseguire. Nel frattempo, la sterlina ha proseguito la sua recente sovraperformance, dato che la BoE sembra rigettare l’idea dei tassi di interesse negativi. Le preoccupazioni sul commercio legate a Brexit rischiano di pesare sulle prospettive del Regno Unito, anche se il solido e crescente margine di vantaggio nelle vaccinazioni ha dato una spinta al sentiment. Al contrario, l’Unione Europea è finita sotto la lente per il caos che le sue istituzioni burocratiche stanno apparentemente creando su questo fronte. Ciò potrebbe essere considerato addirittura una prova per i più scettici che la Brexit non sia stata in fondo un’idea così terribile.

Effetto Draghi sui Btp

La politica italiana è stata nuovamente al centro dell’attenzione. Dopo la caduta del governo Conte, Mario Draghi ha assunto il ruolo di Primo Ministro, ricevendo un caldo benvenuto dai mercati. Draghi sicuramente ha una grande credibilità guadagnata nel suo mandato alla Bce, anche se siamo un po’ preoccupati del fatto che la sua personalità sia più adatta a un ruolo da Presidente che non da Primo Ministro. Durante il suo mandato alla Bce, Draghi ha adottato uno stile di leadership relativamente singolare. Tuttavia, in qualità di Primo Ministro di un governo sostenuto da una varietà di partiti e fazioni, ci sarà bisogno di costruire il consenso e persuadere gli altri a seguirlo. Ciò potrebbe ostacolare parte di ciò che Draghi vorrebbe ottenere e creare un contesto in cui gli scontri potrebbero essere inevitabili. Inoltre, viene da chiedersi se i mercati finanziari potrebbero mai rispettare Draghi più di quanto non lo facciano ora, e ci si può immaginare che, come politico inesperto, potrebbe essere difficile per lui essere all’altezza o addirittura superare la sua reputazione.

Con i Btp a 10 anni che hanno raggiunto uno spread di 100 punti base rispetto ai Bund, abbiamo visto un’opportunità per realizzare i guadagni sulla nostra posizione in titoli di Stato italiani, che abbiamo mantenuto a lungo. Sebbene il nostro scenario di base preveda che gli spread possano ridursi ulteriormente, il rapporto rischio/rendimento di una posizione lunga sembra meno attraente dato che i rischi politici non sono scomparsi e che, se questo Governo dovesse fallire, potrebbe esservi un significativo ampliamento degli spread.

Spread sui bond sovrani europei più compressi e un calo della volatilità azionaria hanno favorito gli spread sui bond societari nell’ultima settimana. Un allentamento della pressione dal lato dell’offerta ha creato un contesto più favorevole, con gli investitori che stanno ancora cercando di mettere a frutto la liquidità. L’outlook per i mercati emergenti è stato supportato da prezzi delle materie prime più solidi, con il petrolio che ha raggiunto il punto di massimo degli ultimi 12 mesi superando i 55 dollari a barile. Il volume di emissioni più contenuto ha anche permesso agli spread di recuperare parte della debolezza di gennaio. Tuttavia, la forza del dollaro Usa rimane un vento contrario per gli asset in valuta locale. Nonostante questo, in alcuni casi come India e Turchia, il forex continua a rafforzarsi, mentre in Sudafrica una migliore performance a livello di budget ha supportato i tassi locali.

Guardando avanti

Il calendario macro sembra relativamente sgombro. Vi sono pochi eventi significativi come la pubblicazione di dati o i meeting delle banche centrali che possano influenzare i prezzi e non ci aspettiamo nuovi sviluppi politici in grado di attirare troppa attenzione, almeno fino a quando il dibattito sugli stimoli fiscali salirà alla ribalta verso marzo.

La folla degli investitori retail di Reddit sembra essersi dispersa per ora e sebbene le mutazioni del virus rimangano un rischio, l’impressione è che le vaccinazioni stiano proseguendo e che stiamo gradualmente vincendo la battaglia contro la pandemia. Ciò suggerisce che la volatilità possa calare ulteriormente nei prossimi giorni e, se così fosse, i trend dell’ultima settimana potrebbero proseguire ancora un po’.

A nostro avviso i tassi Usa più elevati stanno mettendo in discussione questa narrazione positiva e temiamo che se i rendimenti Usa dovessero superare l’1,25% nelle prossime settimane, ciò potrebbe spingere gli investitori ad adottare un approccio più difensivo. In questo contesto, adottare un portafoglio lungo sugli asset rischiosi e corto sui tassi è un approccio attraente al momento, anche se è necessaria cautela sul fatto che un evento esogeno di risk-off possa portare i rendimenti azionari e obbligazionari a ri-correlarsi.

Nonostante ciò, riteniamo che le banche centrali non vogliano che i rendimenti salgano troppo e troppo presto, temendo un inasprimento prematuro delle condizioni finanziarie, e che, se ciò accadrà, potremmo vedere un intervento verbale per rassicurare i mercati.

Scambiare la pestilenza con la stabilità

La fase di maggiore quiete sui mercati potrebbe anche coincidere con le celebrazioni per il Capodanno cinese. Volteremo le spalle all’“anno del topo” (che sembra appropriato visto il contesto di pestilenza in cui abbiamo vissuto negli ultimi 12 mesi) e daremo il benvenuto al nuovo “anno del bue”, che sicuramente suona più stabile e affidabile. Anche se ci aspettiamo che la volatilità tornerà nei prossimi mesi, via via che il ciclo delle politiche supera il punto di flesso, per il momento riteniamo che un periodo di maggiore tranquillità non sia affatto male.

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