Mercati, è il momento di frenare gli eccessi

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di Stefano Fossati 26 Febbraio 2021 | 14:30

“Si sa, i mercati vivono di eccessi. Dall’euforia al panico, dall’egemonia di una visione di mercato a un nuovo regime, il passo è sorprendentemente breve. Nelle ultime settimane, il cambio di retorica è stato molto repentino. A fungere da detonatore, come spesse volte accaduto in passato, è stato il movimento al rialzo della curva dei Treasury statunitensi e ancor più, negli ultimi giorni, della curva indicizzata all’inflazione, finora rimasta relativamente indenne”. Lo sottolinea Antonio Anniballe, gestore del team Multi Asset Italia di Gam (Italia) Sgr. Di seguito la sua visione.

La linea di difesa dei “tassi reali” ha un significato simbolico e di sostanza, perché è la più osservata e “addomesticata” (a mezzo Qe) dalla Fed. La banca centrale tollera un aumento graduale dei tassi nominali, se accompagnato da crescita e inflazione, ma non gradisce movimenti dei tassi reali, che peggiorano le condizioni monetarie del sistema e la sostenibilità del debito nel lungo termine.

Il passaggio del tasso reale decennale dai minimi storici di -1,1% al -0,8% in pochi giorni ha quindi comprensibilmente provocato qualche fibrillazione, accelerando “reflationary trade” e rotazioni settoriali. Improvvisamente le valutazioni dei titoli tecnologici sono state messe in discussione, specialmente nel caso dei temi più di frontiera (robotica, cloud computing, etc). Altrettanto improvvisamente alcuni fra i titoli legati a turismo e viaggi hanno guadagnato il 20% circa in quattro sedute. Proviamo quindi a fare un po’ di ordine.

Innanzitutto, il movimento delle curve non è destinato ad avvenire linearmente, ma vivrà fasi di consolidamento, in funzione dei dati. È vero ad esempio che il recupero dell’economia Usa procede a vele spiegate; d’altra parte, mercato del lavoro e fiducia dei consumatori mostrano valori poco rassicuranti, che potranno ritardare anche di molto l’alleggerimento degli stimoli monetari da parte della Fed. Inoltre, il rialzo delle curve non è un processo caotico, controllato solo dalle forze di mercato, ma è gestito in qualche misura proprio dalla banca centrale, attore importante nelle dinamiche di domanda e offerta.

In considerazione di questo, a nostro avviso non bisogna inseguire la volatilità di mercato. È vero che la correzione è salutare e le valutazioni della tecnologia sono destinate a normalizzarsi in termini di prezzo su utili, con tassi in rialzo. D’altro canto, il denominatore della formula è costituito da utili in fase di intensa crescita, come dimostrato dalle recenti trimestrali. Allo stesso modo, è ancora lunga la “traversata nel deserto” dei comparti più fragili ed esposti alla pandemia. I mercati in questi giorni, comprando questi titoli, fanno una scelta “top down” sul successo della campagna vaccinale. Bisognerà tuttavia analizzare la situazione a livello delle singole società: il settore ripartirà di certo, ma i tassi d’insolvenza dopo un anno di crisi pandemica sono destinati a salire ed è quindi necessaria selettività.

In conclusione, è giusto riequilibrare il portafoglio verso uno scenario di piena normalizzazione del ciclo economico, consacrandone una parte ai temi più value e ciclici. Il movimento sarà tuttavia graduale ed esposto a inciampi ed è quindi consigliabile non esasperare le scelte, né dimenticare alcuni temi di mercato più strutturali, destinati a rimanere anche negli anni a venire.

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