Investimenti: strategie non direzionali, tra dispersione e protezione

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Matteo Chiamenti di Matteo Chiamenti30 ottobre 2019 | 12:35

Sì è svolto lo scorso 30 settembre a Milano un evento a cura di GAM (Italia) dedicato al tema delle cosiddette strategie non direzionali. Vi proponiamo di seguito una sintesi di quanto emerso dagli interventi di:

Mark Hawtin, Investment Director, Disruptive Technologies

Gianmarco Mondani, Investment Director, Non-Directional Equity strategies

Ralph Gasser, Managing Director, Lead Fixed Income Product Specialist

Paolo Scripelliti, Investment Director, Alternative Risk Premia strategies

“Non ha importanza la direzione se non sai dove vuoi andare” dice lo Stregatto ad Alice. Il mercato si trova in una situazione analoga a quella di Alice, nessuno sa davvero quale sia la direzione da prendere o da evitare. In un contesto del genere gli strumenti alternativi svolgono un ruolo chiave nella diversificazione del portafoglio, sperimentato rimedio all’incertezza. Le strategie non direzionali hanno il vantaggio di non essere correlate con l’andamento dei mercati finanziari e migliorano il profilo di rischio del portafoglio.

Riccardo Cervellin, Amministratore Delegato di GAM (Italia) SGR ha commentato: “GAM ha la propria bandiera nella gestione attiva. In una industry in cui la polarizzazione fra gestioni passive e gestioni veramente attive sarà sempre più estrema, GAM ha fatto una scelta di posizionamento strategica molto chiara e precisa. Credo, inoltre, che il timing di questo incontro sia particolarmente adeguato al contesto macroeconomico attuale segnato da elementi di forza, ma anche da molti focolai di incertezza. Se il mercato dovesse indebolirsi o comunque ritracciare, le strategie non direzionali sono quelle che proteggeranno i portafogli degli investitori. Queste soluzioni all’interno di un portafoglio contribuiscono alla efficiente diversificazione e aiutano a gestire il rischio con maggior efficacia”.

Gianmarco Mondani – Investment Director, Non-Directional Equity strategies ha fatto il punto sulla situazione del mercato azionario Europeo; “Finora il 2019 è stato un anno molto positivo per l’azionario, e ancor più degno di nota è il fatto che i principali indici sono cresciuti nonostante l’accumulo di una serie di segnali negativi per l’economia globale. Anzi, praticamente tutti gli indicatori orientati al futuro, in particolare nel settore manifatturiero, hanno anticipato periodi difficili per tutte le principali economie. Le società hanno risposto con una serie di profit warning. Dopo due trimestri in cui le società europee hanno visto i propri utili calare in media del 5%, gli analisti prevedono una crescita intorno al 2% quest’anno. A fondamento di questa aspettativa troviamo, però, un miglioramento nel secondo semestre che non si verificherà. La conclusione è che investire oggi in una società europea standard significa esporsi a una società i cui utili non sono in crescita e che non sarà in grado di soddisfare le aspettative”.

“Crediamo che la performance dei mercati azionari non sia dovuta all’attrattività della crescita offerta dall’equity, ma piuttosto che gli investitori abbiano utilizzato l’azionario come sostituto del reddito fisso, che non è più in grado di garantire rendimenti positivi per diverse valute.” “Se questo assunto è corretto” ha aggiunto Mondani, “è ragionevole aspettarsi un rendimento contenuto dall’investimento azionario, comparabile a quello che ci si aspetterebbe investendo in un’obbligazione a rendimento positivo, ossia il valore espresso dalla cedola. In uno scenario di questo tipo, gli utili evitano cali drastici e i dividendi riescono a mantenersi stabili. Tuttavia, se una delle criticità che osserviamo attualmente, come le tensioni commerciali tra USA e Cina, si trasformasse in una chiara minaccia alla crescita, gli utili crollerebbero, seguiti dai dividendi e quindi da una marcata flessione dell’intero comparto azionario”. 

“Crediamo che una soluzione che permetta di risolvere questa fase di stallo per gli investitori”, ha concluso Mondani, “sia l’esposizione a strategie long/short che abbiano un bias neutro nei confronti del mercato. In particolare, sarebbe efficace una strategia che differenzi tra posizioni lunghe e corte sulla base delle revisioni degli utili. Evidenze empiriche decennali testimoniano l’efficacia di un metodo di questo tipo. Inoltre, in un contesto in cui la media delle società non cresce affatto, il differenziale di performance tra le società che riescono a far crescere i propri utili in maniera solida e a sorprendere positivamente il mercato e quelle che invece non riescono a fare ciò, arrendendosi alla debolezza del contesto macroeconomico, riducendo gli utili e deludendo le aspettative, sarà più ampio che mai”.

Ralph M Gasser, Head Fixed Income Product Specialists di GAM Investments, ha fatto il punto sul credito societario “Il credito societario rimane, a nostro avviso, un tema di investimento strategico e convincente. I mercati sono tuttavia in una fase più avanzata del ciclo del rischio e l’evidenza empirica suggerisce una ripresa della volatilità e casi di mispricing più pronunciati. Questi andamenti, di per sé relativamente ordinari, saranno probabilmente esacerbati da fattori specifici di questo ciclo, come i disallineamenti causati da quantitative easing e quantitative tightening, gli strumenti finanziari tradizionali sempre meno liquidi, i livelli di carry storicamente bassi e le ingenti allocazioni in aree diverse da quelle core di molti partecipanti al mercato. Riteniamo che uno scenario di questo tipo richieda un approccio d’investimento molto più proattivo e flessibile con una serie di driver di alpha più ampia e dinamica, in termini di universi, stili e orizzonti d’investimento, ponendo grande enfasi sugli strumenti più liquidi, trasparenti e scalabili a disposizione degli investitori nel credito. Le strategie sistematiche Dynamic Credit dovrebbero essere posizionata in maniera tale da ottimizzare i rendimenti offerti dai mercati globali del credito”.

“Crediamo che investire nei segmenti del mercato in cui l’innovazione gioca un ruolo preponderante possa offrire agli investitori rendimenti interessanti utilizzando la scarsità di volatilità superiore alla media combinata con bassi livelli di correlazione”. Ha detto Mark Hawtin – Investment Director, Disruptive Technologies, affrontando il tema della tecnologia ed innovazione, aggiungendo “semplicemente, la disparità e la polarizzazione dei rendimenti tra vincitori e vinti, nel corso di un ciclo di innovazione dei settori più importanti del mercato, sono significative e garantiscono buone opportunità di investimento sia long che short. Prendiamo ad esempio due settori che sono stati fortemente segnati dall’innovazione derivante dal ruolo sempre più preponderante di internet nell’ultimo decennio, il retail e la pubblicità. La portata del cambiamento è stata tale che oggi tre delle prime cinque società al mondo per capitalizzazione sono Amazon, e quindi il retail, Google e Facebook, che basano buona parte del proprio fatturato sulla pubblicità. Sono nati nuovi leader di settore, con modelli di business molto più potenti, uniti a strutture di costo con cui i leader storici di mercato non riescono assolutamente a competere. Il risultato di questo processo non è limitato all’apprezzamento delle azioni di questi nuovi giganti, che si è moltiplicato nell’ultimo decennio, ma ha portato anche a una performance diametralmente opposta dei titoli dei competitor tradizionali. Nel retail, i problemi dei grandi magazzini statunitensi sono sotto gli occhi di tutti. Nella pubblicità, la carta stampata e le radio stanno soffrendo. Megatrend di questo tipo offrono diverse opportunità alle strategie long/short ma crediamo che sia necessaria una profonda conoscenza delle forze in campo e delle nuove tecnologie, oltre a una gestione del rischio molto disciplinata. “Molti dei nuovi trend disruptive su cui ci concentriamo seguono il Gartner hype cycle, per cui un’innovazione vede un boom iniziale, che offre una prima opportunità di acquisto, fino a raggiungere un picco quando si crea un’aspettativa eccessiva intorno alla stessa, cui segue un calo naturale, e quindi un’opportunità di vendita, per arrivare poi a una crescita più moderata (seconda opportunità long) e quindi all’ultima fase, in cui la produttività raggiunge il suo limite strutturale (seconda opportunità short). Di fatto, tutte le nuove tecnologie tendono a seguire un percorso di questo tipo lungo il proprio ciclo di vita”. 

“I fondamentali sottostanti le nuove tecnologie e i modelli di business innovativi si sviluppano spesso ad un ritmo molto più sostenuto e incontrollabile rispetto alle attese dei partecipanti al mercato. L’investitore medio viene spesso preso da un eccessivo ottimismo rispetto alla nuova tecnologia e spinge il prezzo delle azioni, gonfiandolo e condannandolo inevitabilmente a un calo improvviso nel momento in cui la realtà non riesce a sostenere l’entusiasmo del mercato, almeno in un primo momento. Una volta che le valutazioni sono tornate ragionevoli emergono le opportunità di investimento sul lungo periodo. Questi estremi di hype e disillusione si manifestano in maniera ancora più marcata nell’universo della tecnologia, offrendo migliori opportunità rispetto ad altri settori e rendendolo quindi un contesto ideale per le strategie long/short.”

Ha chiuso l’evento Paolo Scripelliti – Investment Director, Alternative Risk Premia strategies, analizzando le prospettive dei fondamentali per gli alternative risk premia. “L’aumento tanto della volatilità quanto dei movimenti prima “risk-off” e poi “risk-on” che hanno interessato l’azionario negli ultimi mesi non cambia nella nostra opinione le prospettive dei fondamentali per gli alternative risk premia. Un approccio agli investimenti di questo tipo non fa affidamento in maniera significativa sugli utili globali, sull’andamento della crescita o sui tassi di interesse, che sono invece i principali driver delle asset class tradizionali come l’azionario e l’obbligazionario. In un contesto come quello attuale, in cui alcune economie rallentano o entrano in una fase avanzata del ciclo, altre regioni sviluppate faticano, l’impatto dei rischi macro come Brexit e la guerra commerciale ancora da definire e le banche centrali che si trovano a dover proteggere le proprie economie con nuove misure di stimolo, le strategie alternative – soprattutto quelle prive di bias comportamentali nell’implementazione – potrebbero essere di supporto per i portafogli degli investitori. Di contro, e a seguito dell’evoluzione dell’industria e del contesto degli ultimi anni, si può riscontrare un certo affollamento nell’alternative risk premia, simile a quello che caratterizza ormai tutte le altre asset class. La chiusura del terzo trimestre potrebbe essere emblematica, con i mercati che hanno registrato una forte rotazione da quality e momentum verso il value, che ha registrato un lungo periodo di sottoperformance. Detto questo, crediamo che rimanga un livello adeguato di rendimenti attesi in diversi premia, e si registra un’importante eterogeneità di implementazione da parte dei vari investitori”. “Guardando avanti, livelli di dispersione e di volatilità più elevati portano generalmente a rendimenti attesi superiori nell’universo dei risk premia. Il calo delle correlazioni a cui abbiamo assistito negli ultimi anni suggerisce un ritorno a driver diversi tra mercati differenti e dovrebbe aumentare e migliorare il ventaglio di opportunità per chi adotta un approccio di esposizione al rischio globale, multi-asset e diversificato. Proprio la diversificazione, unitamente all’equilibrio tra stili e strategie, sarà fondamentale, come dimostrato dagli effetti dell’inversione del mercato obbligazionario a settembre. Crediamo che, grazie a un approccio di investimento agli alternative risk premia rigorosamente diversificato e basato sull’esperienza – sia in termini di creazione del modello che di costruzione del portafoglio – la strategia continuerà a performare nel tempo a prescindere dall’andamento della marea macroeconomica”.


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