Exane: “La volatilità sui bond dell’Eurozona potrebbe presto aumentare”

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di Finanza Operativa 28 Aprile 2015 | 15:30

di P. O. Beffy, Chief Economist di Exane Bnp Paribas

Giovedì scorso sono tornato in Grecia. Sono ormai passati cinque anni dal lancio del programma di salvataggio della Grecia da parte della “Troika”. Cinque anni di austerità fiscale, di riforme, di tagli salariali e di fuga di cervelli (più di 5000 medici sono emigrati in Germania e nel Regno Unito) hanno portato all’elezione di Syriza, che è quindi il risultato dei profondi cambiamenti avvenuti in Grecia. Questo partito è anche un’entità complessa che, oltre a raccogliere il favore di marxisti storici, è supportato da molti giovani che non si sentivano rappresentati dai partiti tradizionali e che si trovavano in disaccordo con le politiche dei governi precedenti.

L’eterogeneità di questo partito permette di capire perché a volte le dichiarazioni greche siano non lineari. Inoltre, la variegata composizione dell’elettorato aiuta anche a comprendere perché il governo abbia difficoltà a presentare misure idonee ai partner europei. Da quello che abbiamo capito, allo stadio attuale le due richieste della Troika a cui Syriza si oppone maggiormente sono l’introduzione di una maggiore flessibilità sul mercato del lavoro e la riforma del sistema pensionistico. In misura minore, il partito si oppone anche all’aumento dell’IVA ed ad un’ulteriore privatizzazione delle compagnie statali. Positivo è, invece, l’accordo già raggiunto con la Troika su una maggiore disciplina fiscale e sulla lotta alla corruzione e all’evasione fiscale. Tuttavia la distanze tra la Grecia ed i suoi partner europei è elevata.

È quindi probabile che la situazione peggiori ulteriormente prima di cominciare a migliorare. Il prossimo mese la Grecia riuscirà probabilmente a rimborsare l’FMI ed a rifinanziare il suo elevatissimo debito. Il governo potrebbe, in ultima istanza, decidere di ritardare i rimborsi di alcune settimane, ma ciò non sarà facile. Inoltre i titoli di Stato sono stati in larga parte comprati dalle banche greche e da entità statali ad un tasso notevolmente inferiore rispetto ai rendimenti di mercato. Tenendo conto di tutto ciò, è importante sottolineare che il governo puo’ sopravvivere diverse settimane senza ricevere aiuti finanziari esterni. Tuttavia la liquidità si sta esaurendo ed il programma attuale arriverà a scadenza alla fine di giugno. Inoltre riteniamo che a maggio gli acquisti di titoli di Stato da parte della BCE potrebbero essere inferiori alle nuovi emissioni. Questo significa che nel corso del prossimo mese il segmento delle obbligazioni sovrane dell’Eurozona potrebbe attraversare una fase burrascosa prima che, in estate, gli acquisti della BCE tornino a superare le emissioni obbligazionarie nette.

Si perverrebbe ad una soluzione positiva qualora il governo greco rifiutasse l’attuale programma e riuscisse a trovare un accordo con i creditori per un nuovo programma di salvataggio (sebbene in quest’ultimo dovrebbero esser incluse alcune misure presenti nell’attuale programma a cui il governo è fortemente contrario). La comunicazione domestica migliorerebbe qualora il governo mostri che sia stato in grado di ottenere qualcosa durante i negoziati, come un’ulteriore riduzione del debito, un finanziamento aggiuntivo o maggiori margini di manovra a livello di bilancio.Al contrario, se non venisse raggiunto un accordo o se il potenziale accordo non venisse approvato dal parlamento greco, si potrebbe parlare di  esito negativo dei negoziati. Anche se è probabile che un accordo possa essere raggiunto, mi preoccupa il fatto che la soluzione sarà solo temporanea e comporterà una sorveglianza abbastanza stringente, per esempio trimestrale.

Alcuni investitori ritengono che la Grecia farebbe meglio ad uscire dall’Eurozona. Ritengo che se la Grecia non avesse mai fatto parte dell’Eurozona, l’ipotesi di una forte svalutazione e di un hard default del debito pubblico potrebbe esser relativamente “valida”. Ma la Grecia fa parte dell’Eurozona e le persone sottovalutano i costi di un Grexit. In particolare, ciò comporterebbeun controllo sui capitali, l’adozione di un peg contro l’euro e una politica monetaria fortemente hawkish per  evitare un rialzo significativo dell’inflazione. Anche se probabilmente non capiscono tutto ciò, il popolo greco vuole restare in Eurozona in quanto, per esempio, é attualmente in grado di comprare alcuni beni molto più facilmente e a prezzi inferiori rispetto agli anni ‘90. Il problema principale per la Grecia e per i suoi partner europei è rappresentato dal fatto che il popolo ellenico vuole continuare a far parte di un’Europa che non esiste più e che era caratterizzata da una crescente protezione sociale, da stabilità, etc.

Per superare l’attuale periodo di crisi e trovare una soluzione sostenibile e praticabile nel lungo termine, saranno necessari enormi sforzi politici sia da parte del governo greco che da parte dei suoi partner europei. Ed anche se venisse raggiunto un accordo, potrebbe passare molto tempo prima di giungere ad una situazione stabile. Un ulteriore rischio che pesa sull’Europa e che, con degli indici PMI deludenti, per la prima volta da inizio anno, si aggiunge alla probabilità che stia iniziando una fase durante la quale sarà più difficile battere il consensus sull’andamento economico in Eurozona.

 

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