di Koon Chow, Senior Macro e FX Strategist EMD di Union Bancaire Privée – Ubp
Nel primo trimestre del 2015 la crescita cinese è ulteriormente rallentata (+7% a/a), tuttavia questo dovrebbe essere il punto più basso del ciclo economico. Dall’inizio dell’anno i policy maker cinesi hanno adottato sempre più misure per sostenere la crescita. Questi provvedimenti anti-ciclici sono volti a controbilanciare gli effetti negativi delle riforme dello scorso anno. I provvedimenti puntano a un miglioramento della qualità della crescita economica, attraverso la liberalizzazione del mercato interno dei capitali e rafforzando, al contempo, il controllo e la regolamentazione del sistema bancario ombra e del finanziamento delle amministrazioni locali. Le riforme hanno di conseguenza pesato sugli investimenti nelle imprese para-statali, nel mercato immobiliare e sulla crescita del PIL. Questo potrebbe apparire un approccio per tentativi alla determinazione delle politiche da attuare, tuttavia si tratta probabilmente di una strategia prudente, data la complessità del destreggiarsi tra riforme e creazione di posti di lavoro.
Guardando al passato, misure di crescita anticicliche come quelle che abbiamo visto hanno un impatto sulla crescita con uno scarto temporale che va dai tre ai sei mesi. Ciò implica che il Pil cinese dovrebbe segnare una ripresa intorno alla metà del 2015. I decisori cinesi hanno proceduto metodicamente con provvedimenti anticiclici. Tuttavia, potremmo molto presto assistere a provvedimenti più incisivi in seguito ai più recenti dati sul ciclo economico, molto deboli (specialmente quelli relativi agli investimenti e all’export). I policy maker hanno spazio di manovra per stimolare il consumo interno dato che l’inflazione è bassa, la capacità del Governo centrale di indebitarsi e spendere è elevata, mentre continuano ad arrivare flussi di capitali esteri. Gli analisti locali prevedono inoltre significativi tagli ai tassi d’interesse e ai coefficienti di riserva obbligatoria per le banche locali nel secondo trimestre. Alcuni esperti si aspettano poi una riduzione delle aliquote d’imposta per le società, investimenti più massicci da parte del Governo in trasporti e servizi e un supporto maggiore in termini di finanziamenti per i governi locali.
Quando assisteremo effettivamente a un rialzo della crescita del credito e degli indicatori di fiducia delle imprese, gli investitori potranno essere più sicuri di una crescita generale più robusta del Pil. Ciò potrebbe rendere gli investitori più costruttivi sui prezzi degli asset cinesi, sulle prospettive di crescita per i partner asiatici e sui Mercati Emergenti che esportano materie prime. La Cina conta per circa un quarto della domanda mondiale di energia e per poco meno della metà della domanda per i materiali industriali (come per esempio minerali di ferro e rame). Le azioni cinesi, salite di circa il 15% da metà marzo, potrebbero già anticipare una ripresa economica della Cina.
Le politiche pro-crescita da gennaio 2015
· Piani per aumentare le pensioni e i redditi del settore pubblico e delle imprese para-statali per la prima volta in 8 anni (annunciati in gennaio)
· Taglio del tasso dei finanziamenti di 25pb della People’s Bank of China (Febbraio)
· Taglio di 150pb del coefficiente di riserva obbligatorio delle principali banche (febbraio/aprile)
· Sostegno al mercato immobiliare attraverso una riduzione dei depositi richiesti per l’acquisto della seconda casa; riduzione del periodo di possesso delle seconde case per ottenere l’accesso alle esenzioni fiscali e miglior accesso a mutui più economici (marzo)
· Le amministrazioni locali possono scambiare fino alla metà dei prestiti in scadenza nel 2015 con obbligazioni dal costo probabilmente più basso, permettendo un significativo finanziamento tramite bond (marzo)
· Un maggiore deficit di bilancio per il governo centrale nel 2015, equivalente a 1pp di aumento della crescita del Pil dello scorso anno (marzo).
I capitali continuano a fluire nei Mercati Emergenti Il fattore che più ha sorpreso nel primo trimestre è stato il buon livello di flussi di portafoglio verso i Mercati Emergenti, nonostante il rallentamento economico di questi ultimi, la pressione subita da alcune economie a causa dei bassi prezzi delle materie prime e le notizie negative provenienti dal Brasile. Crediamo che il quantitative easing in Europa e in Giappone abbia spinto gli investitori ad andare a cercare maggiori livelli di rischio nei Mercati Emergenti. La spinta è stata abbastanza impetuosa, poiché i rendimenti dei titoli di Stato e delle obbligazioni corporate sono scesi sui minimi storici, soprattutto in Europa. I flussi di portafoglio nei Mercati Emergenti dovrebbe reggere per il resto dell’anno, dato che la nostra previsione di un miglioramento delle notizie provenienti dall’economia cinese e di una stabilizzazione della crescita dei Mercati Emergenti si sono realizzate.
Il nostro punto di vista Siamo positivi sull’obbligazionario dei Mercati Emergenti e vediamo l’effetto delle politiche a favore della crescita filtrare attraverso una più stabile attività economica nella seconda parte dell’anno. Ciò dovrebbe favorire i prezzi degli asset dei Mercati Emergenti. Sui Mercati Emergenti ci sono ancora molte incertezze politiche ed economiche. Tra queste ci sono la frenata del Brasile e le ripercussioni a livello sociale; le elezioni in Turchia; il rischio che il conflitto in Ucraina torni a infiammarsi; le tensioni economiche nei più deboli Paesi produttori di materie prime. Una ripresa lenta dei prezzi delle commodity – il nostro scenario di base – potrebbe far sì che tali Paesi fatichino a onorare i pagamenti sul proprio debito: un esempio di questo rischio è il Venezuela. Anche alla presenza di tali rischi, i rendimenti dei Mercati Emergenti restano attraenti (al 15 aprile 2015, l’indice JP Morgan EMBI Global Diversified sovereign Eurobond bond segna una performance del 5,35%, mentre l’indice CEMBI Diversified corporate Eurobond offre un 5,19%). I punti di forza delle economie possono dare sostegno ai ritorni e sebbene i rialzi potrebbero non essere gli stessi del primo trimestre del 2015, gli investitori dovrebbero essere in grado di sfruttare almeno il carry sugli Eurobond dei Mercati Emergenti.