L’esposizione alle obbligazioni asiatiche incrementa l’efficienza del portafoglio

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di Finanza Operativa 15 Maggio 2015 | 15:30

di Clifford Lau, Responsabile reddito fisso, Asia-Pacifico di Columbia Threadneedle Investments

I mercati asiatici stanno lottando con una serie di eventi inaspettati, sia a livello mondiale che in Asia. Nonostante la decisione della Federal Reserve di porre fine al QE e le incessanti iniezioni di liquidità da parte delle banche centrali globali, il sostegno per il biglietto verde e la duration non si è rafforzato durante il trimestre. A parte la volatilità, i miglioramenti strutturali delle economie asiatiche e le solide dinamiche di domanda e offerta dei relativi mercati obbligazionari sono l’ennesima conferma della validità della nostra tesi, secondo cui gli investitori dovrebbero rimanere esposti agli spread creditizi asiatici e adottare un approccio selettivo ai mercati del debito locali.

Nel presente articolo, adotteremo un approccio meno basato sugli eventi del mercato, concentrando l’attenzione sulla valutazione del rendimento totale delle obbligazioni asiatiche rispetto ai loro omologhi su base più ampia in altri mercati internazionali del reddito fisso e tra i titoli dei mercati emergenti. Utilizzeremo un periodo di circa dieci anni per stabilire come il comportamento degli investitori nei confronti di ciascuna classe di attività sia cambiato e si sia evoluto nell’ultimo decennio, esprimendo l’esito di tale analisi nel rispettivo profilo di rischio/rendimento di ciascuna classe di attività. Cercheremo inoltre di indagare il ruolo che le obbligazioni asiatiche potranno svolgere in futuro dal punto di vista dell’asset allocation globale e di stabilire se l’allocazione discrezionale alle obbligazioni asiatiche sia favorevole ai fini della diversificazione del portafoglio e dell’accrescimento del rendimento totale complessivo.

Sviluppi recenti del mercato asiatico del reddito fisso Il mercato obbligazionario asiatico ha subito una radicale trasformazione nel corso dell’ultimo decennio. Questa classe di attività ha compiuto un lungo balzo in avanti in termini di capitalizzazione di mercato, dimensioni dell’universo investibile e liquidità giornaliera delle transazioni. La capitalizzazione di mercato delle obbligazioni corporate asiatiche in dollari è aumentata di 19 volte dal 1996, passando da USD 31 mld agli attuali USD 595 mld. Frattanto, il numero dei paesi asiatici che emettono regolarmente debito sovrano e societario è passato da poche unità a 16, spaziando dai paesi sviluppati a quelli in via di sviluppo, fino ai mercati di frontiera. Analogamente, l’universo investibile dei mercati obbligazionari asiatici in valuta locale è cresciuto in modo costante, raggiungendo la considerevole quota di USD 762 mld, come evidenziato dall’indice Citi Asian Government Bond Investible (un indice perfettamente replicabile dagli investitori offshore). Lo sviluppo più rilevante del mercato è rappresentato dal fatto che il totale delle emissioni societarie (incluse quelle bancarie) ha superato quello delle emissioni sovrane. Per il mercato delle obbligazioni asiatiche, nato solo negli anni 1995/1996, si tratta di una svolta storica. La crescente quota di capitalizzazione di mercato rappresentata dagli emittenti di obbligazioni societarie in dollari o in valuta locale ha accresciuto notevolmente la diversificazione settoriale e l’attrattiva delle valutazioni della classe di attività costituita dai titoli asiatici del reddito fisso.

A parte i benefici della diversificazione derivanti dall’ampiezza dei settori coperti dalle obbligazioni corporate asiatiche, la ricerca di rendimento a livello globale ha incoraggiato le società asiatiche ad alto rendimento di buona qualità a ricorrere ai mercati obbligazionari dell’area per la raccolta di capitali. Sebbene il mercato high yield asiatico si trovi ancora nelle fasi iniziali del suo sviluppo, il ritmo di crescita e il consistente rendimento aggiuntivo offerto dalle obbligazioni asiatiche rispetto a titoli internazionali omologhi di rating analogo rappresentano per gli investitori globali una crescente attrattiva.

rischi connessi all’investimento nei mercati asiatici high yield risiedono nella concentrazione del rischio in pochi settori, ovvero il comparto immobiliare cinese e quello indonesiano legato all’estrazione del carbone. Ciò detto, di recente si è assistito al debutto sul mercato di numerosi emittenti provenienti da altri settori, con un conseguente generale miglioramento della qualità del mercato asiatico high yield.

L’allocazione globale al mercato asiatico del reddito fisso è sottorappresentata Il mercato asiatico del reddito fisso è ben noto per essere sottorappresentato nei prodotti “core beta” tradizionali più ampiamente utilizzati nell’universo globale del reddito fisso, ossia gli indici Barclays’ Global Aggregate Bond, JPMorgan’s Emerging Market (US Dollar) Bond e Global Emerging Market (Local Currency) Bond. Ci vorranno probabilmente decenni prima che i mercati obbligazionari asiatici riescano a guadagnare una quota di mercato simile a quella dei prodotti “core beta” tradizionali. Tuttavia, poiché le economie asiatiche contribuiscono ora in modo significativo alla crescita mondiale, le allocazioni irrisorie riservate ai mercati asiatici da questi prodotti a reddito fisso core beta costituiscono una distorsione di come dovrebbe essere costituito un portafoglio globale efficiente. Gli investitori devono chiedersi che cosa sia più importante quando si decide come allocare gli investimenti. Le allocazioni devono essere effettuate esclusivamente ai mercati consolidati e più ampi in termini di profondità e dimensioni, attualmente in fase di crescita stagnante? O forse bisognerebbe investire nei mercati caratterizzati da una crescita robusta, costituiti da paesi e società finanziariamente sani ma di minori dimensioni?
Poiché si prevede che i mercati asiatici godranno di un periodo prolungato di stabilità politica e finanziaria, nonché di una crescita del PIL superiore alla media, riteniamo che sia giunto il momento di assegnare una discreta allocazione ai mercati asiatici del reddito fisso.

Analisi del profilo di rischio/rendimento delle obbligazioni asiatiche rispetto ai portafogli dei fondi dei mercati emergenti e obbligazionari globali In questa sezione presentiamo un’analisi del profilo di rischio/rendimento delle obbligazioni asiatiche rispetto ai portafogli obbligazionari globali e dei mercati emergenti, comunemente utilizzati come indicatori dei mercati asiatici. Abbiamo costruito diverse frontiere efficienti per comprendere l’effetto performance che sarebbe generato dalle obbligazioni asiatiche per diversi tipi di investitori. Dato lo spiccato interesse che gli investitori australiani continuano a manifestare verso l’allocazione nelle obbligazioni asiatiche, abbiamo aggiunto un ulteriore elemento alla nostra analisi, inserendo le obbligazioni asiatiche nell’indice Bloomberg Ausbond (in precedenza indice UBS Australia Composite Bond), che rappresenta l’indice di riferimento di molti portafogli a reddito fisso australiani.

Gli indici obbligazionari asiatici presentano solide caratteristiche di rischio/rendimento Nell’ultimo decennio, lo sviluppo dell’Asia dai punti di vista economico e politico ha offerto agli investitori in obbligazioni di quest’area livelli di rendimento e volatilità competitivi. Nonostante la classe di attività dei mercati emergenti abbia evidenziato una solida performance, la fiducia degli investitori si è rafforzata grazie alla vivacità della crescita economica asiatica, nonché alla cautela dimostrata dalle autorità politiche. Ciò ha consentito alle obbligazioni asiatiche di beneficiare di una minore volatilità e di un profilo di rischio/rendimento più vantaggioso. Sul fronte obbligazionario, la regione asiatica si distingue in quanto offre agli investitori il miglior rapporto rischio/rendimento rispetto ai comuni indici del reddito fisso dei mercati globali ed emergenti. L’indice JP Morgan Asian Credit (0,99) e l’indice HSBC Asian Local Bond (0,89) presentano gli indici di Sharpe più elevati, il che significa che hanno un profilo di rischio/rendimento più elevato rispetto alle altre classi di attività del reddito fisso.
Nell’ambito delle economie dei mercati emergenti, il debito denominato in dollari USA ha registrato nel complesso una performance positiva rispetto al debito in valuta locale, in ragione del recente vigore del dollaro USA. Tuttavia, quando si raffronta l’andamento storico delle obbligazioni asiatiche denominate in dollari con quelle dei mercati emergenti, si osserva che l’indice JP Morgan Asia Credit presenta un indice di Sharpe più elevato (0,99) rispetto all’indice JP Morgan Emerging Market Bond (0,88), grazie alla sua minore volatilità. A livello di valuta locale, l’Asia (rappresentata dall’indice HSBC Asian Local Bond) si caratterizza per una volatilità decisamente inferiore rispetto al più ampio mercato dei paesi emergenti (JP Morgan GBI-EM Composite) e un indice di Sharpe conseguentemente più elevato (0,89).
Tra le classi di attività analizzate, le obbligazioni australiane presentano il rendimento corretto per il rischio più alto (2,39). Un limite associato a tale profilo di rischio/rendimento elevato è che i rendimenti sono applicabili soltanto agli investitori australiani onshore o a quelli che investono in titoli denominati in dollari australiani, dove non c’è alcun rischio valutario. Tuttavia, per gli operatori offshore del mercato obbligazionario australiano, che normalmente dispongono di dollari USA, l’esposizione valutaria aumenta la volatilità degli investimenti in obbligazioni australiane, riducendo notevolmente l’indice di Sharpe. Benché i vantaggi derivanti dall’inserimento di obbligazioni asiatiche nel portafoglio obbligazionario australiano di un investitore offshore siano superiori a quelli relativi al portafoglio di un investitore onshore, i vantaggi in termini di diversificazione prodotti dalle obbligazioni asiatiche migliorano l’efficienza del portafoglio, come si dirà nella prossima sezione.

Obbligazioni asiatiche e relativi vantaggi in termini di diversificazione vantaggi in termini di diversificazione derivanti dalle obbligazioni asiatiche sono un’altra delle ragioni fondamentali per inserire le obbligazioni asiatiche nei portafogli d’investimento, come dimostra la scarsa correlazione tra le obbligazioni asiatiche e altri indici. Per gli investitori globali, l’indice JP Morgan Asia Credit è un importante strumento di diversificazione del portafoglio, tenuto conto del suo interessante profilo di rischio/rendimento e della scarsa correlazione con le obbligazioni globali. Analogamente, anche gli investitori australiani beneficiano dell’allocazione nell’indice JP Morgan Asia Credit. Per chi investe nei mercati emergenti, la correlazione tra i mercati asiatici e l’indice JP Morgan Emerging Market Bond è comprensibilmente piuttosto elevata, in quanto l’Asia comprende ancora numerosi paesi emergenti. Tuttavia, l’inserimento in portafoglio di obbligazioni asiatiche riesce ancora ad abbassare la deviazione standard complessiva del portafoglio, migliorando la frontiera efficiente, come illustrato nella prossima sezione.

Inserimento in portafoglio di obbligazioni asiatiche Per l’investitore globale, l’inserimento di obbligazioni societarie asiatiche e di titoli di Stato asiatici denominati in valuta locale apporta vantaggi al portafoglio obbligazionario globale, incrementando i rendimenti e riducendo la volatilità. Poiché il ritmo della crescita economica in Asia resta superiore alla media mondiale, le obbligazioni corporate e i titoli di Stato asiatici dovrebbero risultare allettanti per l’investitore globale.
Per quanto riguarda chi investe nei mercati emergenti, gli investitori operanti in dollari USA sono in grado di ridurre notevolmente la deviazione standard del loro portafoglio pur mantenendo rendimenti competitivi. Rispetto al resto dei mercati emergenti, in Asia i rischi geopolitici sono relativamente contenuti, il che contribuisce a ridurre la volatilità della performance delle relative attività. Per gli investitori che ricercano un’esposizione al rischio in valuta locale, l’inserimento in portafoglio di titoli di Stato asiatici in valuta locale determina un considerevole effetto positivo per il portafoglio, incrementando il rendimento complessivo e riducendo al contempo in misura significativa la deviazione standard del portafoglio.

L’inserimento di obbligazioni asiatiche societarie e in valuta locale ha un effetto positivo sui portafogli obbligazionari degli investitori australiani, che è tuttavia minore al beneficio apportato agli investitori globali e nei mercati emergenti. Ciò è dovuto al fatto che le obbligazioni australiane hanno registrato performance brillanti nell’ultimo decennio. In futuro, poiché i rendimenti australiani sono ai minimi storici e si prevede un ulteriore indebolimento del dollaro australiano a causa delle prospettive incerte delle materie prime, l’allocazione nei mercati asiatici potrebbe rivelarsi allettante per gli investitori australiani che cerchino rendimenti comparabili a quelli conseguiti in passato sul mercato obbligazionario locale.

Per gli investitori offshore esposti al mercato australiano, investire in obbligazioni societarie asiatiche denominate in dollari USA o in obbligazioni asiatiche denominate in valuta locale ha un effetto positivo sul portafoglio, che si traduce principalmente in un abbassamento della volatilità complessiva e, quindi, in un miglioramento dell’indice di Sharpe. Il maggior rendimento derivante dall’esposizione alle obbligazioni societarie asiatiche in dollari USA è significativo. Benché nell’ultimo decennio l’investimento in dollari australiani abbia comportato un guadagno netto per gli investitori globali, questo risultato è stato ottenuto a caro prezzo in termini di volatilità. Inoltre, data la divergenza di politica monetaria tra gli USA e l’Australia e le prospettive altamente incerte per le materie prime, l’investimento in obbligazioni asiatiche può costituire un’alternativa più che auspicabile.

Conclusioni I mercati mondiali del reddito fisso sono entrati in una fase di graduale normalizzazione, dopo un periodo prolungato di bassi tassi d’interesse dovuto alla politica di allentamento monetario senza precedenti adottata dalle banche centrali. In previsione di un aumento della volatilità, alla luce della graduale rimozione delle iniezioni di liquidità da parte delle autorità politiche, sarà necessario adottare un approccio dinamico all’allocazione degli investimenti per aiutare gli investitori che desiderano continuare a investire nel reddito fisso ad affrontare questo contesto in rapida evoluzione.
Il mercato asiatico del reddito fisso è stato una delle classi di attività a più rapida crescita nell’ultimo decennio. Negli anni esso ha inoltre realizzato una diversificazione a livello settoriale grazie al crescente numero di società asiatiche che hanno raccolto capitali esteri (USD) per rifinanziarsi e affrontare nuovi investimenti. I mercati in valuta locale hanno altresì beneficiato di una riduzione dell’emissione di debito sovrano da parte dei paesi asiatici, grazie al miglioramento dei bilanci pubblici.
Fino a quasi dieci anni fa, le emissioni sovrane e quasi sovrane asiatiche rappresentavano oltre il 60% della capitalizzazione di mercato nell’universo del credito asiatico denominato in dollari. Oggi, quasi il 67% della capitalizzazione di mercato delle emissioni ad alto rating e high yield asiatiche è riconducibile alle società e alle istituzioni finanziarie.
Il mercato asiatico del reddito fisso, e in particolare il mercato del credito asiatico denominato in dollari, ha generato ottime performance, anche grazie alla bassa volatilità, con rendimenti annualizzati complessivi del 7,8%, 6,3% e 6,8% a un anno, tre anni e cinque anni rispettivamente, a fine marzo 2015. Inoltre, le obbligazioni asiatiche offrono tuttora uno spread maggiore rispetto alle omologhe globali. Considerate la resistenza complessiva delle economie asiatiche, le valutazioni interessanti e l’impatto positivo degli investimenti sui portafogli esistenti dei mercati emergenti e obbligazionari globali, il mercato asiatico del reddito fisso rappresenta una valida allocazione per costruire un portafoglio globale efficiente e ben diversificato.

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