di Pierre Olivier Beffy, Chief Economist di Exane Bnp Paribas
Ho recentemente letto il libro di William Greider “Secrets of the temple: how the Federal Reserve runs the country”. Analizzando il comportamento dei mercati finanziari dall’inizio della crisi finanziaria, sarebbe opportuno aggiungere “how central banks manipulate markets” come sottotitolo di più ampia portata. Le banche centrali hanno sempre goduto di ampi poteri, ma raramente hanno avuto una tale influenza sul comportamento degli investitori. Osservare le valorizzazioni, in un contesto caratterizzato da un grande eccesso di liquidità a causa delle banche centrali, è quasi un’atto di fede: alcuni usano come riferimento le valorizzazioni storiche dell’ultimo decennio, altri si concentrano sulla ricerca di rendimento, altri ancora sul momentum, etc.
Parliamo ora della banca centrale più importante: la Fed. Infatti, con il prosieguo della ripresa in Eurozona e con gli investitori europei ancora in attesa di notizie più concrete (rispetto a quelle riportate quotidianamente dai media) provenienti dalla Grecia e dai suoi partner europei, ritengo che questa settimana gli investitori saranno maggiormente interessati alle decisioni della banca centrale americana. La nostra view non è cambiata. Continuiamo ad attendere un rialzo dei tassi da parte della Fed prima a settembre e poi a dicembre. Se la nostra view si rivelerà corretta, il periodo precedente alla riunione del FOMC di settembre potrebbe esser caratterizzato da un aumento della volatilità sui mercati, in quanto al momento scontano una probabilità di rialzo dei tassi in quella data solo del 50%.
Le decisioni di politica monetaria sono sempre legate all’andamento dei dati economici: per questo motivo sarà cruciale, al fine di convalidare o meno questo scenario, osservare i dati che saranno pubblicati nel prossimo mese negli Stati Uniti. Fino a questo momento l’economia statunitense ha registrato un andamento deludente. Tuttavia, nonostante un Q1 debole e un timido inizio del secondo trimestre, al momento non siamo troppo preoccupati. Il PIL degli Stati Uniti è stato volatile ed è quindi un cattivo indicatore dello stato di salute dell’economia. A nostro avviso si dovrebbe tenere in considerazione anche l’andamento del reddito interno lordo (GDI), il quale è stato meno volatile ed è quindi un indicatore più accurato dello stato di salute dell’economia statunitense. L’indice “GDP Plus” della Fed di Philadelphia, che tiene in considerazione sia il GDP che il GDI, è cresciuto nel corso dei primi 3 mesi dell’anno ad un tasso annuo pari all’1,7% e, negli ultimi 4 trimestri, vanta una crescita media del 3%.
Si noti anche la pubblicazione, a sorpresa, di ottimi dati riguardanti il mercato immobiliare, con l’edilizia residenziale che potrebbe accelerare fortemente nel corso dei prossimi mesi. Ad aprile l’indice Housing Starts è rimbalzato ad un livello persino superiore alle nostre aspettative, migliori di quelle del consensus, raggiungendo i massimi dalla fine del 2007. Inoltre questa settimana l’indice Pending Home Sales di aprile – un leading indicator sulle vendite future di case – è salito ai massimi dalla metà del 2006. I dati fortemente positivi di aprile sono anche dovuti allo stallo dei mesi invernali. In breve, cosa è davvero cambiato in questi ultimi mesi è il ritmo di creazione di posti di lavoro, ora più veloce, che si è tradotto in una maggiore ricchezza per le famiglie e quindi in un aumento della domanda di abitazioni.
Tutto sommato, con un tasso di disoccupazione che entro la fine dell’anno dovrebbe raggiungere il 5% ed un tasso di inflazione core attorno all’1,8%, la Fed dovrebbe avere abbastanza motivi per lanciare una politica monetaria maggiormente hawkish. Non attendendoci, per quest’anno, un rialzo dei rendimenti a 10 anni, le condizioni finanziarie subiranno solo un lieve inasprimento. I maggiori dubbi vertono sulla fase di inasprimento monetario che seguirà il primo rialzo dei tassi. Un livello di inflazione troppo elevato porterebbe ad un significativo rialzo dei tassi della Fed, che a sua volta farebbe aumentare il rischio di recessione per l’economia. Al contrario, una politica maggiormente dovish unita ad un’inflazione moderata porterebbe ad uno scenario significativamente migliore per il medio termine.
A questo punto, pensiamo che il secondo scenario sia maggiormente probabile. Siamo abbastanza convinti nel rimbalzo, nel corso dei prossimi mesi, dell’economia statunitense; tuttavia la nostra view è maggiormente cauta rispetto a quella del consensus riguardo alle aspettative per il 2016. La riduzione dell’indebitamento in USA è stato consistente ed il calo del prezzo del petrolio ha permesso alle altre economie sviluppate di controbilanciare in parte l’enorme guadagno, in termini di costi e di competitività energetica, che avevano ottenuto negli ultimi anni gli Stati Uniti grazie alla rivoluzione dello shale oil (si veda il grafico sottostante). Per questo motivo, nonostante gli ordinativi dell’ultima settimana di aprile siano stati leggermente superiori al previsto, il prossimo anno il settore manifatturiero potrebbe vivere una fase di stallo. Una crescita del PIL dell’ordine del 2% per il 2016 non sarebbe così male per l’economia americana, ma confermerebbe come il potenziale di crescita degli Stati Uniti sia stato minato dal processo di riduzione della leva finanziaria e dalla mancanza di investimenti sin dall’inizio della crisi finanziaria.