Sell off diffuso sulle materie prime: la view di Gam

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di Finanza Operativa 15 Giugno 2015 | 16:00

A cura di Fabien Weber, esperto di commodity e currency di GAM
Quando si vuole integrare un’asset class all’interno di un portafoglio diversificato, è importante basare le proprie scelte tenendo presente principalmente tre fattori: il rendimento, il rischio e la correlazione col resto del portafoglio. Guardando in primo luogo al rendimento, il mercato delle materie prime è l’unica tra le asset class rilevanti ad aver segnato una correzione negli ultimi due anni. Ciò è avvenuto a causa di alcuni squilibri fondamentali (un eccesso di offerta, soprattutto). Ciò che è attualmente interessante è che le notizie negative siano già state incorporate nel prezzo, fornendo all’investitore più margine. Inoltre, contrariamente al mercato azionario, quello delle materie prime non dipende dal continuare del quantitative easing attuato dalle principali banche centrali. Se si decide di investire in un mercato, si vuole verosimilmente comprare quando questo è conveniente, o quantomeno quando ha un prezzo ragionevole. Ed è proprio questo il caso delle commodity, in particolar modo se in confronto alle azioni, tenendo presente che entrambe sono legate all’economia reale.
Il rischio è il secondo fattore da tenere in considerazione, e sappiamo che le commodity tendono a essere più volatili rispetto alle obbligazioni e in linea con le azioni. Oggi giorno è molto importante la liquidità: c’è una forte enfasi sul fatto che, per esempio, i mercati dei corporate bond o degli high-yield potrebbero avere problemi di liquidità qualora tutti cercassero di uscire allo stesso momento. Non c’è poi bisogno di rimarcare come questi scambi siano sovraffollati. Non è questo invece il caso delle materie prime: gli investitori hanno abbandonato questo mercato da mesi, se non addirittura da anni.
La correlazione odierna è chiaramente in linea col passato, infatti le commodity sono poco correlate col mercato azionario e con quello obbligazionario. Ma è del tutto normale che in tempo di rendimenti positivi per bond e/o azioni un investitore non sia veramente attratto da diversificazione e bassa correlazione, essendo piuttosto concentrato sulle asset class che offrono i rendimenti più alti. Ciononostante, in vista del possibile aumento dei tassi di interesse da parte della Federal Reserve la diversificazione tornerà ad avere un’importanza fondamentale.
In termini di fondamentali, il mercato delle materie prime è generalmente caratterizzato da un surplus dell’offerta dovuto a un aumento di quest’ultima negli ultimi due anni. La Cina a causa della sua dimensione di fornitore e consumatore di materie prime è senza dubbio il player più importante all’interno del mercato delle commodity. Il fatto che il governo cinese desideri orientare l’economica più verso il consumo interno e meno sulle esportazioni influenzerà alcune materie prime. Ma sarà una sorta di gioco a somma zero con vincitori e vinti: per esempio, la crescita della domanda di metalli industriali potrebbe affievolirsi in futuro, ma alcuni prodotti agricoli come caffè e cacao potrebbero beneficiarne. Qualsiasi sia l’investimento, sono sempre possibili delle battute d’arresto. Sono due i fattori che potrebbero avere delle ripercussioni negative i prezzi delle commodity, ma non solo quelli: una recessione economica globale e un dollaro americano sempre più forte.
Outlook: Il primo trimestre non ha visto la tanto sperata svolta nel mercato delle materie prime. Anzi, si è verificato piuttosto il contrario: le commodity sono ancora nella depressione di fine marzo. Il sell-off è diffuso. Tuttavia, i metalli preziosi hanno
mostrato soltanto un rendimento leggermente negativo, fatto che sorprende visto che il dollaro americano è salito del 10% sulla base dell’indice US dollar. Le commodity sono l’asset class con la più ampia correlazione al dollaro, cosa che in questo momento non sta aiutando il settore. Ciononostante, ci sono segni sporadici di un miglioramento del sentiment: per esempio, il crescente numero dei chilometri viaggiati negli Stati Uniti e la previsione della Agenzia Internazionale dell’Energia sulla scarsità della produzione del greggio nei siti Eagle Ford, Niobrara e Bakken dovrebbero verosimilmente portare a una stabilizzazione nel mercato del greggio nel corso di questo secondo trimestre del 2015.
Tuttavia, l’offerta dovrebbe essere conseguentemente ridotta per favorire una ripresa sostenibile, cosa che a mio giudizio è difficile che avvenga quest’anno. In aggiunta, gli alti livelli delle scorte stanno avendo un impatto negativo sulla curva dei future. Ciò si riflette in una struttura di contango particolarmente pronunciata negli Stati Uniti.
Il quadro è simile per quanto riguarda le granaglie e l’olio di semi, con scorte che sono sufficientemente ben fornite a livello globale. Inoltre, il Sud America sta iniziando a esportare i suoi raccolti (principalmente mais e soia), mettendo sottopressione le esportazioni statunitensi. Tuttavia, questa situazione è già stata messa in conto nella formazione dei prezzi. L’inizio della stagione della semina nell’emisfero boreale quest’anno sarà particolarmente soggetta a incertezza, oltre a quella consueta che è legata alle condizioni atmosferiche. C’è poi la questione del raccolto del grano nella regione del Mar Nero.
Il settore dei metalli è invece influenzato dal rallentamento dell’economia cinese, in particolare nel campo delle costruzioni che da solo rappresenta il 10% della domanda globale di rame. Stiamo assistendo a una divergenza fondamentale all’interno di questo settore, ed è per questo che ci stiamo concentrando più su scambi relativi che su investimenti diretti. In ogni caso, gli indicatori sono spesso fuorvianti quando un mercato è ai minimi.

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