a cura di Amundi AM
Prima della mezzanotte di giovedì 9 luglio, la Grecia ha presentato un nuovo programma che include riforme strutturali, in modo tale da poter ottenere un nuovo piano di salvataggio (il terzo) e di rimanere all’interno dell’Eurozona. I creditori hanno esaminato questo programma e lo hanno sottoposto al Ministero delle Finanze dell’Eurozona. Dopo un fine settimana molto intenso e ricco di difficili negoziazioni (compresa la notte tra domenica 12 e lunedì 13 luglio), i leader dell’Eurozona hanno finalmente raggiunto un accordo che prevede un nuovo piano di salvataggio per la Grecia. Si è giunti ad un accordo apportando stravolgimenti alle condizioni e attraverso una stretta sorveglianza.
Tuttavia, molti provvedimenti dovranno ancora essere votati dal parlamento greco. In particolare, le autorità greche necessitano di: (1) attuare ambiziose riforme in materia di pensioni, (2) adottare riforme altrettanto ardite nei mercati dei prodotti e nel mercato del lavoro, (3) privatizzare la società elettrica (ADMIE) e (4) rafforzare il settore finanziario (“eliminazione di ogni possibile interferenza politica”). …E devono intraprendere le seguenti azioni: (1) sviluppare un “significativo programma di privatizzazione su larga scala che sia caratterizzato da una migliore governance”, (2) “modernizzare e rafforzare in maniera sostanziale l’amministrazione greca” mettendo in atto un programma”, sotto l’egida della Commissione Europea, che miri al potenziamento delle capacità e alla de-politicizzazione dell’amministrazione greca”, (3) “normalizzare pienamente i metodi di lavoro con le istituzioni”.
Gli asset greci ritenuti valuable (di valore) dovranno essere trasferiti ad un fondo indipendente “che monetizzerà gli asset attraverso privatizzazioni e altri mezzi. Tale monetizzazione costituirà una risorsa per il rimborso del nuovo prestito previsto dell’European Stability Mechanism (ESM) e genererà, complessivamente e per l’intera durata del nuovo prestito una somma obiettivo di 50 miliardi di euro, di cui 25 saranno impiegati per la ricapitalizzazione delle banche e altre attività, il 50% della parte restante (ovvero il 50% dei 25 miliardi di euro) sarà usata per ridurre il rapporto debito/PIL e il restante 50% sarà utilizzato per gli investimenti”. Questo fondo sarebbe stabilito in Grecia e sarebbe gestito dalle autorità greche sotto il controllo delle Istituzioni Europee competenti. L’Euro Summit “prende atto delle possibili esigenze di finanziamento del programma comprese tra gli 82 e gli 86 miliardi di euro”. Si noti che in base all’accordo, le banche dovrebbero essere ricapitalizzate. La ristrutturazione del debito farebbe parte dell’accordo (con riscadenziamento e possibili prolungati grace period, senza però alcun taglio al valore nominale); tuttavia si giungerebbe a tale accordo solo dopo la piena attuazione delle misure da concordare.
La ristrutturazione del debito sarà dunque presa in considerazione solo “dopo un primo completamento positivo della review”. Infine, “per aiutare la crescita e sostenere la creazione di occupazione in Grecia (nei prossimi 3-5 anni), la Commissione lavorerà in stretta collaborazione con le autorità greche per mobilitare fino a 35 miliardi di euro (sotto svariati programmi dell’Unione Europea) al fine di finanziare gli investimenti e l’attività economica, incluse le PMI”.
Cosa accadrà dopo? – La palla è nel campo del governo greco, che ha tempo fino a mercoledì per ottenere un’approvazione definitiva del Parlamento circa le nuove richieste dell’Eurogruppo. La Grexit non è più considerata possibile (a meno che il Parlamento greco respinga l’accordo). – E’ inoltre probabile che il parlamento greco voti a favore dell’accordo (forte sostegno sia da A. Tsipras che dall’opposizione). Si noti che è forse inevitabile una riorganizzazione del governo, al fine di formarne uno di maggiore unità nazionale. – Si rischia che la coalizione tedesca faccia passare l’accordo, dal momento che vi è un forte sostegno di Angela Merkel (voto previsto per venerdì 17 luglio). – C’è ancora qualche incertezza politica riguardante il processo di approvazione da parte dei diversi parlamenti europei (inclusi Paesi Bassi, Austria e Finlandia). Un voto parlamentare potrebbe essere necessario anche in Portogallo, Estonia e Slovenia. – La riunione di ieri pomeriggio dell’Eurogruppo ha preso in considerazione l’eventualità di erogare bridge loans (finanziamenti ponte). – La BCE ha deciso di mantenere invariato l’Emergency Liquidity Assistance (ELA).
Posizionamento a livello globale Dopo un accordo dell’ultimo minuto, la probabilità di una Grexit è notevolmente ridotta, tuttavia i rischi di coda possono ancora verificarsi insieme ad altri eventi chiave (ratifica entro mercoledì da parte del parlamento greco del pieno accordo, voto probabilmente per 8 Parlamenti europei…). Considerando le perduranti incertezze che ruotano intorno alla questione greca, ma anche altri temi caldi, i nostri portafogli rimangono prudenti, ma allo steso tempo flessibili. Le coperture – in particolare liquidità e assimilabili – messe insieme nel corso delle settimane precedenti, saranno mantenute in maniera tale da avere spazio per eventuali manovre.
Portafogli Fixed Income Sul fronte dei fixed income (titoli a reddito fisso), in termini di investimenti, le decisioni prese nel corso delle ultime settimane restano le stesse, come già spiegato la scorsa settimana. Avevamo deciso di proteggere parte dell’esposizione nei confronti dei mercati europei periferici, senza eliminarla del tutto. Ciò era stato fatto in parte riducendo l’esposizione diretta periferica e soprattutto attraverso un aumento delle posizioni nei mercati core (Bund tedeschi, titoli del Tesoro statunitensi). A quest’ultime, durante l’ultima settimana, abbiamo fatto alcuni piccoli aggiustamenti senza però modificare la maggior parte della nostra esposizione. In particolare, manteniamo la liquidità allo stesso livello, in quanto pensiamo che abbia senso detenerne un minimo livello (per esempio titoli governativi dei paesi core, a seconda dei diversi portafogli) insieme a strumenti a breve termine. Le grandi crisi degli ultimi dieci anni, negli Stati Uniti e in altri Paesi sono state tutte risolte, in modo abbastanza costruttivo, attraverso un massiccio intervento delle banche centrali. Le recenti crisi in Grecia e in Cina non hanno fatto eccezione alla regola. Il governo cinese ha infatti evitato, quello che è poi stato definito un crollo del mercato azionario. In Europa, gli eventi al quanto drammatici della Grecia hanno portato ad un ulteriore “messa di mezzanotte” (vertice) dell’Eurozona, nella speranza di giungere ad un accordo prima della scadenza del 20 luglio. Eppure, ovviamente, ci troviamo nuovamente di fronte ad una serie di riforme e alla firma di un accordo fondamentale per la solvibilità del sistema finanziario, che ancora una volta è stato lasciato a se stesso sino all’ultimo. Il mercato azionario greco è rimasto chiuso lunedì, mentre il ripristino o, si potrebbe meglio dire, la riapertura (data la sospensione delle negoziazioni per più della metà delle società quotate) del mercato azionario cinese continua gradualmente. Noi, come investitori siamo più che rassicurati dalla nostra posizione prudente. Gli eventi delle ultime settimane confermano la nostra opinione secondo la quale il livello di volatilità nel mercato azionario è in aumento e che il ruolo delle banche centrali, sia esso politico o monetario, continui ad essere importante. In tale contesto continuiamo a rafforzare la flessibilità del nostro stile di gestione e la capacità dei nostri portafogli di assorbire shock di mercato, mantenendo elevati e significativi livelli di liquidità, e investendo, al contempo, nelle opportunità createsi durante la scorsa settimana.
Portafogli Multi-Asset Sul fronte dei fixed income (titoli a reddito fisso), in termini di investimenti, le decisioni prese nel corso delle ultime settimane restano le stesse, come già spiegato la scorsa settimana. Avevamo deciso di proteggere parte dell’esposizione nei confronti dei mercati europei periferici, senza eliminarla del tutto. Ciò era stato fatto in parte riducendo l’esposizione diretta periferica e soprattutto attraverso un aumento delle posizioni nei mercati core (Bund tedeschi, titoli del Tesoro statunitensi). A quest’ultime, durante l’ultima settimana, abbiamo fatto alcuni piccoli aggiustamenti senza però modificare la maggior parte della nostra esposizione. In particolare, manteniamo la liquidità allo stesso livello, in quanto pensiamo che abbia senso detenerne un minimo livello (per esempio titoli governativi dei paesi core, a seconda dei diversi portafogli) insieme a strumenti a breve termine. I negoziati per un nuovo piano di salvataggio per la Grecia fanno progressi, mentre i creditori restano sulle proprie posizioni. La maggior parte delle recenti proposte dovranno essere votate dal Parlamento greco mercoledì, passaggio fondamentale prima che altri Parlamenti europei (compreso il Parlamento tedesco), siano invitati ad approvare anche loro. Le rinnovate negoziazioni e le proposte del governo greco hanno nuovamente riacceso, in questa saga greca, la speranza che era tutt’altro che scontata all’inizio della scorsa settimana a seguito dei risultati del referendum greco. Le azioni europee hanno guadagnato oltre il 5% durante la settimana. Dall’inizio della scorsa settimana, abbiamo continuato, ad adottare un atteggiamento difensivo per i nostri portafogli, mantenendo le attività rischiose ad un livello minimo e una bassa esposizione ai titoli in euro. Tuttavia, non appena l’avversione al rischio è gradualmente diminuita nel corso della settimana, abbiamo incrementato l’esposizione ai titoli in euro e le posizioni di copertura. Tuttavia, prima di assumere ulteriore rischio nei nostri portafogli, attendiamo che nuove tappe negoziali siano raggiunte nel corso della settimana, sperando che ci si possa concentrare maggiormente su fondamentali fattori macro (piuttosto che cercare di prevedere decisioni politiche).