Alla larga dal Sudafrica, neutrali sulla Corea: la view di AcomeA

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di Finanza Operativa 29 Giugno 2015 | 12:30

A cura di AcomeA Sgr
Sudafrica. Come il Brasile anche il Sud Africa ha visto la sua economia rallentare in modo significativo negli ultimi anni con la crescita del Pil che nel 2014 si è attestata appena all’1.5%. Anche in questo caso il crollo degli investimenti (-0.4% nel 2014), la riduzione della crescita dei consumi e delle esportazioni e, in termini generali, la sua correlazione alla crescita (più bassa) dei mercati emergenti, hanno causato lo slowdown. A questo vanno aggiunti i seri problemi interni che il governo si trova ad affrontare: il 25% della popolazione è infatti disoccupata, il settore minerario, che rappresenta una fetta importante dell’economia, è in crisi strutturale, con molte aziende che bruciano cassa ai livelli attuali di prezzi delle commodities con i lavoratori che continuano a richiedere ingenti aumenti salariali (ciascun minatore sostiene, praticamente con il suo solo stipendio, l’intero nucleo familiare allargato) anche a causa dell’inflazione che si aggira intorno al 5.5%.
Anche i consumi sono sotto pressione con i default sui prestiti non garantiti che potrebbero diventare un problema in futuro. A questo si somma l’imbarazzante situazione in cui versa l’industria elettrica del paese. Dopo anni di sprechi e mancati investimenti in manutenzione e di espansione, Eskom (la più grande utility del paese a controllo statale) non è più in grado di garantire l’elettricità rendendo necessario il razionamento non solamente al settore retail ma anche a quello industriale. La situazione è particolarmente preoccupante se si pensa che questo genere di problemi non si risolvono nel giro di una notte e richiedono anni per essere affrontati adeguatamente.
Non deve quindi stupire se nel paese, che come il Brasile ha un doppio deficit (delle partite correnti e del budget pubblico), la fiducia dei consumatori e delle imprese sia su livelli molto bassi. Il quadro corrente non è quindi dei più rosei. Ciononostante il mercato azionario è vicinissimo ai massimi storici con valutazione sui livelli più alti da almeno 15 anni. Com’è possibile? Parte della spiegazione è che chi investe nel mercato sud africano lo considera una proxy dell’interno continente africano. Molte aziende sud africane, specialmente nel settore finanziario e delle telecomunicazioni, hanno importanti esposizioni in paesi come Nigeria e Kenya. Esistono poi altre società come le Naspers o le Aspen che, per un motivo o un altro, sono più da considerare multinazionali che aziende strettamente legate all’economia sud africana. Un quadro non dei più rosei..
C’è poi un’altra tipologia di spiegazione: per i residenti in Sud Africa esistono controlli di capitale e questo garantisce che la grossa parte dei risparmi venga investita nel mercato domestico e non diversificato all’estero. In sintesi, quindi, il mercato ci pare decisamente caro con valutazioni, anche delle multinazionali sopra citate, non adatte al nostro approccio value. Manteniamo quindi il nostro sottopeso nel paese.
Corea del Sud. Il mercato sudcoreano, dopo un ottimo inizio anno, ha perso vigore a partire da metà aprile. I dati macroeconomici infatti non sono stati entusiasmanti e la recente riorganizzazione del gruppo Samsung ha riacceso i riflettori sulla annosa questione della corporate governance dei chaobel (mega conglomerati industriali a conduzione familiare), nonostante gli sforzi del governo per una migliore trasparenza nella gestione.
La stagione degli utili non ha offerto grosse sorprese con una crescita degli stessi del 13% . Nel 2015 il paese, a detta degli analisti, dovrebbe crescere del 3% con il governo che sta cercando di stimolare i consumi attraverso il rilancio del settore immobiliare. I debiti delle famiglie sono infatti molto alti e questo è forse l’unico modo per stimolare la domanda interna. Dal lato esportazioni la concorrenza delle aziende giapponesi, favorite dalla debolezza dello yen, incomincia a farsi sentire e a poco aiuta la recente epidemia della MERS che rischio di deragliare la crescita economica.
Il nostro posizionamento sulla Corea è di sostanziale neutralità: nonostante infatti il paese sia schiacciato tra l’incudine (Giappone) e il martello (Cina) riteniamo che i vantaggi competitivi e tecnologici in determinati settori delle aziende coreane siano molto importanti e non facilmente superabili. A livello di valutazioni il mercato è poi abbastanza attraente e consono ad investitori value come noi.
Taiwan. Da un punto di vista puramente valutativo il mercato taiwanese non appare caro; a circa 14x gli utili trailing l’indice Taiex appare ben posizionato rispetto alla sua mediana storica degli ultimi 10 anni di circa 17.3x. Tuttavia bisogna sempre fare molta attenzione ad analizzare questi numeri in quanto c’è il rischio di valutare un mercato in una particolare fase del ciclo che potrebbe non rappresentare lo steady state del futuro. Nonostante l’eccellente crescita degli utili nella prima parte dell’anno (+30%) il mercato è attualmente negativo da inizio anno.
A partire da aprile molte società taiwanesi operanti nel settore high-tech hanno infatti rilasciato guidance molto conservative, segnalando come il mercato e le previsioni di crescita abbiano forse corso un troppo. Gli analisti stimano che circa il 50% delle aziende tecnologiche del paese dipendano direttamente o indirettamente dalla supply chain di Apple il che rappresenta una opportunità ma anche, sotto altri punti di vista, un rischio. La crescita economica rimane abbastanza debole (in termine relativi ovviamente, le previsione sono pur sempre di un +3,4% nel 2015). Il mercato poi è vicinissimo ai massimi storici e al livello psicologico dei 10.000 punti che storicamente ha sempre portato a tensioni.
Nel 2016 si terranno poi le attesissime elezioni e l’eventuale vittoria del partito Dpp, il partito progressista, autonomista e liberale che è molto lontano dalle posizioni del governo cinese, rischia di irrigidire le relazioni con Pechino da cui l’economia taiwanese è molto dipendente. Il possibile collegamento tra i mercati di Taipei e Shanghai (sullo stile dell’Hong Kong connect) ci sembra ancora molto prematuro e di difficile realizzazione. Manteniamo un sottopeso sul paese anche se, è bene ricordarlo, il nostro approccio alla gestione non è di tipo top-down ma bottom up e il sottopeso è dovuto alla mancanza di titoli interessanti da inserire in portafoglio più che da valutazione di tipo macroeconomico.

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