A cura di Axa Im
A fine gennaio/inizio febbraio il nostro suggerimento era di aumentare tatticamente l’esposizione azionaria globale a overweight, in quanto il crollo dei mercati azionari di inizio 2016 ci sembrava eccessivo e ritenevamo esagerati i timori di un’imminente recessione. Dopo il recente rally dei mercati azionari, suggeriamo di prendere profitto e di portare sia le posizioni tattiche che quelle di lungo termine a underweight, nonostante i timori di recessione siano diminuiti.
Il rimbalzo dei mercati azionari globali nelle ultime due settimane ha chiaramente contribuito a risollevare il sentiment degli investitori, da deviazioni standard inferiori a -1,5 all’attuale livello leggermente sopra lo zero. Siamo pertanto convinti che il mercato non sia più ipervenduto.
Eppure, il trend degli utili continua a segnalare debolezza. La crescita degli utili globali per il 2015 oggi è a -7%. Le previsioni per il 2016 continuano a peggiorare. Se a inizio/metà gennaio 2016 gli analisti si aspettavano una crescita degli utili futuri a 12 mesi intorno all’8%, ora la stima si colloca intorno al 5%, mentre noi prevediamo una crescita piatta.
Si è visto un certo miglioramento delle valutazioni in realtà. L’MSCI World è scambiato a un multiplo intorno a 17,5x, non lontano da quanto potrebbe suggerire un filtro HP (non ricorsivo) estremamente lungo, il che avvicina le valutazioni al fair value nel breve termine. I mercati però raramente si fermano al fair value, tendono a superarlo in una o nell’altra direzione.
Sebbene il momentum economico non stia peggiorando, crediamo che il ciclo degli utili (US) stia giungendo al termine. Dalla metà degli anni settanta, i cicli degli utili si concludono in circa sette anni; il ciclo attuale ha “solo” cinque anni, ma ha registrato una ripresa molto più sostenuta dopo la grande crisi finanziaria.
Eppure, i mercati rialzisti non muoiono di vecchiaia. La bassa produttività continua a rappresentare un ostacolo in un’economia quasi prossima alla piena occupazione. Di conseguenza, il costo unitario del lavoro sta crescendo nettamente al di sopra del trend di lungo termine, pesando così sui margini di profitto delle imprese (US).
In ambito azionario, confermiamo le nostre view regionali con una leggera preferenza per i mercati sviluppati su quelli emergenti, per i quali raccomandiamo un peso neutrale.
L’ultima decisione della BCE di abbassare ulteriormente i tassi d’interesse e di espandere il suo programma di acquisti di asset costituisce un gradito elemento di supporto per i titoli azionari dell’area euro e ci fa confermare il nostro sovrappeso, nonostante il fatto che il Presidente Draghi abbia escluso ulteriori tagli del tasso sui depositi, implicando margini molto ridotti di ulteriore deprezzamento dell’euro.
Il mercato USA resta la nostra principale posizione underweight nel breve. Dopo il rimbalzo, il mercato è scambiato a un multiplo superiore a 19x, cifra che appare in contrasto con una crescita degli utili negativa. Eppure il beta difensivo suggerisce di mantenere un posizionamento neutrale nel lungo periodo.