di Gilles Guibout, Head del Team di Investimento Equity Europa, Framlington Equities
Nel mercato italiano, dopo tre anni di espansione dei multipli, il potenziale di rialzo già da tempo ci è apparso limitato, e legato principalmente solo ad un possibile aumento degli utili societari.
Questa situazione ci ha portato a preferire in AXA WF Framlington Italy società con:
1. prospettive di crescita del fatturato, come Campari, Engineering e Marr
2. leva operativa, come Atlantia e Finecobank
3. probabili tagli dei costi e miglioramento dell’efficienza, tra le quali in particolare il settore bancario
Il fallimento delle tre piccole banche a dicembre, e il ritardo del consolidamento che da tempo attendiamo nel settore in Italia, hanno portato ad un ritorno dell’incertezza e dunque ad una pressione negativa sui titoli finanziari. La situazione è stata peggiorata anche dalla contrazione dei margini d’interesse delle banche, dovuta al contesto di tassi bassissimi, se non negativi.
Ma tutto questo non cambia la necessità per le banche di diventare più efficienti, per poter alla fine coprire il costo dell’equity. In termini di valutazioni, questo vuol dire arrivare ad Price/Book Value medio vicino a 1 (rispetto all’attuale 0.5x nel settore).
Essendo il problema sistemico, non vi è altra alternativa se non quella di sistemare il settore; il Governo non può più mettere soldi. Se dovesse crollare, tutto andrà giù, certo non solo i titoli del settore finanziario. Nel 2008, al momento di Lehman, nonostante il sottopeso sulle banche, il fondo ha sofferto comunque quanto il mercato, perché senza le banche, l’economia non funziona.
Dunque in quel periodo abbiamo preso atto della volatilità, ma non abbiamo ridotto il sovrappeso, anzi l’avremo anche aumentato un po’, perché alla ricezione di alcuni ordini di riscatto sono stati finanziati con titoli che consideravamo fully priced, ad esempio come Luxottica.
E’ interessante notare che nonostante il sovrappeso, il beta del portafoglio rimane sotto l’1 e che la volatilità del fondo è in linea con quella dell’indice (FTSE Italia All Share).
Il Fondo ha leggermente ampliato le mosse del mercato. Questo ha portato ad una sottoperfomance nell’ultimo periodo abbastanza contenuta, considerato il sovrappeso nel settore bancario, che ha sofferto particolarmente.
Nelle fasi di rialzo però come in questi ultimi giorni il fondo ha fatto meglio, coprendo quasi la sottperformance dell’intero periodo.
Gli ultimi sviluppi nel sistema bancario potrebbero finalmente portare ad un rialzo più marcato e sostenibile.
Da tenere presente, nel settore bancario siamo concentrati sui nomi più solidi. Intesa, Unicredit, Pop Milano, Bper, Creval, Finecobank, Mediobanca.