A cura di Reiko Mito, responsabile delle strategie azionarie per il Giappone di Gam
Dopo quattro anni consecutivi di performance molto solide, il mercato azionario giapponese ha assistito ad una correzione da inizio anno. L’indice Topix ha perso il 9,9% in valuta locale (dati aggiornati al 31.05), ma solo il 2,3% rettificato per il cambio in dollari. Il dato rispecchia l’apprezzamento dello yen nel confronti del biglietto verde e, sebbene il mercato non dovrebbe essere così fortemente correlato alle oscillazioni del tasso di cambio da un punto di vista dei fondamentali, ciò si verifica ugualmente, rendendo sfidante la gestione di portafoglio in un contesto dominato da ampie oscillazioni valutarie.
Guardando al livello macro, il mercato del lavoro si è molto ristretto, fattore che dovrebbe portare ad un aumento dei salari e ad un miglioramento nei consumi. Nel frattempo, la crescita degli investimenti è rimasta solida e in linea con l’aspettativa di un + 8% su base annua alla fine di marzo. Oggi ci attendiamo una crescita intorno al 5% per l’anno fiscale e riteniamo inoltre che, al momento, siamo più o meno a metà del ciclo d’ investimento che, di solito, dura tra i sei e i sette anni. E siamo anche fiduciosi del fatto che un approccio attivo e bottom-up nel processo di selezione dei titoli dovrebbe aggiungere valore in un contesto in cui i prezzi azionari sono decisamente a sconto se raffrontati con i fondamentali.
Tra le altre buone notizie c’è lo slittamento di circa due anni (da aprile 2016 a ottobre 2019) da parte del governo nell’applicazione del programmato rialzo dall’8 al 10% nella tassazione sui consumi. E questo dovrebbe rappresentare un fattore di sostegno per il miglioramento dei consumi, dato che i consumatori giapponesi sono molto sensibili al rialzo di tale tassa, molto più sensibili dei consumatori europei per esempio.
Per quanto riguarda invece il fronte societario, la profittabilità è a livelli record. L’EBIT margin aggregato per le società nipponiche è all’8,3%, livello perfino superiore, per la prima volta dopo molti anni, alle società europee, che si attestano all’8%. Riteniamo che dati così robusti non siano ancora prezzati dal mercato azionario, che tratta ad un rapporto prezzi/utili al 2017 di 12,5 volte, livello molto più basso rispetto alle 14,5 volte dell’anno scorso. Dal nostro punto di vista, un alto livello di convenienza rispetto ad un mercato fiacco rappresenta un grosso potenziale di rialzo.
Alcuni dati economici stanno toccando il fondo, come ad esempio la produzione industriale, elemento che rappresenta un buon punto d’ingresso sul mercato. E prendendo in considerazione il processo di ribilanciamento dell’economia più da vicino, abbiamo minor fiducia nei confronti di settori quali quello finanziario e dei consumi voluttuari, mentre siamo positivi sui consumi di base e sugli industriali.
Di recente, nei nostri incontri con le società nipponiche, ci siamo resi conto che molte di esse stanno ponendo grande attenzione alla corporate governance, all’uso della liquidità nei loro bilanci e al miglioramento del RoE. Alla base di questo interesse vi è il nuovo codice di corporate governance governativo, entrato in vigore durante lo scorso aprile, che, tra l’altro, ha portato ad un incremento delle attività di acquisizioni e fusioni, cresciute del 70% su base annua nel 2015. Anche se non ci aspettiamo una crescita di tale portata per l’anno in corso, si tratta comunque di un trend che andrà avanti.
Fattori di supporto per operazioni di M&A derivano anche dal passaggio dall’utilizzo dei principi contabili generalmente accettati in Giappone (Japan-GAAP) a quelli dell’IFRS (International Financial Reporting Standards), che rendono il trattamento dell’avviamento nei bilanci societari più favorevoli per le aziende. Anche i tassi di pay-out dei dividendi e i programmi di buyback stanno aumentando, visto che le società devono utilizzare la liquidità che generano.