Nonostante le divergenze degli interventi delle principali Banche Centrali, a livello globale la politica monetaria resta espansiva. La crescita mondiale dovrebbe avvicinarsi al potenziale e si conferma modesta. Anche se il prezzo del petrolio spinge al ribasso i tassi di inflazione, non ci aspettiamo un contesto deflazionistico di lungo periodo. Si prevede un aumento della volatilità sui mercati. Utili piuttosto modesti, i costanti timori circa le prospettive di crescita di alcuni Paesi emergenti, gli avvenimenti politici e le valutazioni di alcune asset class potrebbero temporaneamente frenare l’andamento dei risk asset e nel breve periodo rendere preferibile un’allocazione più difensiva. Nel quadro di una crescita modesta e di rendimenti reali contenuti, i dividendi continueranno probabilmente a rappresentare un elemento importante nella performance azionaria complessiva.
Azioni Europa: equalweight
• Nell’Eurozona prosegue la ripresa economica. Anche se a inizio 2016 i principali indicatori di sentiment hanno evidenziato un leggero peggioramento, non si può parlare di clima negativo. La politica ultra accomodante della BCE, l’aumento del potere d’acquisto dovuto al prezzo del petrolio ed i continui progressi sul mercato del lavoro sostengono la domanda interna e contribuiscono a rendere la ripresa sempre più sostenibile. Al contempo, dai dati sull’inflazione non emerge ancora un’inversione di tendenza nei prezzi dell’energia.
• In ambito politico, l’imminente referendum sulla Brexit e le rinnovate questioni sul debito sovrano greco hanno pesato sul sentiment degli investitori.
• Gli utili societari per il prossimo trimestre si prospettano deludenti. In ogni caso, qualsiasi sorpresa al rialzo sarà ben accolta dagli investitori.
• In base al P/E di Shiller, in media, le azioni dell’Eurozona e quelle britanniche presentano valutazioni interessanti.
Azioni Usa: equalweight
• I consumi privati e il settore edilizio dovrebbero continuare a sostenere la congiuntura anche nei prossimi trimestri, grazie alla solidità del mercato del lavoro, che si riflette sempre più nella dinamica salariale, nonché al netto incremento del potere d’acquisto dovuto al calo dei prezzi della benzina.
• La crescita degli utili aziendali dovrebbe risultare negativa anche nel periodo aprile-giugno, per il quarto trimestre consecutivo. Il rafforzamento del dollaro ha pesato sulla crescita dei ricavi, in particolare per le società orientate all’export e per le multinazionali. Le elevate valutazioni relative (in base al P/E di Shiller) potrebbero limitare nuovi rialzi dell’asset class.
• Gli investitori posizionati in modo tattico potrebbero considerare di sottopesare (in ottica tattica) le azioni statunitensi.
Azioni Giappone: underweight
• L’indebolimento del dollaro, dovuto soprattutto ai toni accomodanti della Federal Reserve, dovrebbe favorire l’apprezzamento dello Yen, con effetti negativi sull’azionario nipponico.
• In base al P/E di Shiller (rapporto prezzo/utili depurato delle oscillazioni cicliche) le valutazioni delle azioni giapponesi sono onerose sia in termini storici che relativi.
Azioni mercati emergenti: equalweight
• Il divario congiunturale tra i Paesi emergenti è considerevole. I nostri modelli di analisi della congiuntura cinese indicano un ulteriore rallentamento. Il settore immobiliare resta un’area critica nonostante i primi segnali di stabilizzazione. Sul fronte della produzione prosegue la deflazione.
• Da una prospettiva geografica, gli investitori dovrebbero preferire le azioni dei Paesi avanzati rispetto a quelle dei Paesi in via di sviluppo. Non si esclude tuttavia una prosecuzione del recente rally dell’azionario emergente
in caso di ulteriore deprezzamento del dollaro USA, inasprimento più graduale da parte della Fed, ripresa sostenibile dei prezzi delle materie prime, stabilizzazione dei dati congiunturali cinesi e conseguente arresto della fuga di capitali. Dal punto di vista strutturale comunque si continua a suggerire un approccio cauto.
Settori e materie prime
• A livello globale i prezzi delle commodity mostrano segni di ripresa, in particolare alla luce dell’indebolimento del dollaro.
• Per le materie prime, tuttavia, le previsioni a medio termine restano poco incoraggianti, dato che in Cina prosegue la transizione da un’economia trainata dalle infrastrutture a una trainata dai consumi. Inoltre, il prezzo delle commodity risentirà del rallentamento della produzione industriale globale.
• L’oro dovrebbe beneficiare ancora della tensione sui mercati finanziari e di costi di produzione al limite inferiore del range.
Obbligazioni internazionali: underweight
• La curva dei rendimenti del mercato monetario USA non sconta completamente l’attuale ciclo di inasprimento della Fed. L’appiattimento della curva dei Treasury dovrebbe proseguire nel medio termine.
• Si prevede un aumento ciclico dei rendimenti dei titoli governativi di USA e Regno Unito a seguito delle valutazioni elevate e di una politica monetaria meno accomodante. In ogni caso, a livello globale la financial repression dovrebbe proseguire e di conseguenza i tassi reali si manterranno bassi.
• Le obbligazioni governative giapponesi dovrebbero beneficiare delle politiche monetarie ancora espansive, ma le valutazioni sono molto elevate e il rendimento di un bond a 30 anni è pari allo 0,3%.
Obbligazioni in Euro: overweight
• In considerazione della politica accomodante della Banca Centrale Europea e del suo programma di acquisto di obbligazioni, i rendimenti dei titoli governativi dei Paesi core dell’Eurozona dovrebbero rimanere bassi.
• I Bund tedeschi risentono del miglioramento del contesto economico nell’Area Euro e di valutazioni fondamentali onerose.
• Rispetto ai livelli pre-crisi, le obbligazioni periferiche dell’Eurozona continuano a scontare maggiori probabilità di default per i prossimi anni. Nonostante i rinnovati rischi politici nell’Eurozona, questo segmento di mercato beneficia tuttora della ripresa economica e delle misure di risanamento fiscale, nonché della politica monetaria accomodante della BCE.
Obbligazioni mercati emergenti: equalweight
• L’elevato indebitamento e il minor potenziale di crescita dei Paesi emergenti hanno offuscato le prospettive di lungo periodo per l’asset class.
• In termini ciclici, le obbligazioni dei mercati emergenti potrebbero beneficiare del fatto che non si prevede un imminente hard landing della Cina e della prospettiva di un indebolimento del dollaro.
Obbligazioni societarie: overweight
• Le obbligazioni corporate dell’Area Euro sono state favorite dalla recente decisione della BCE di inserire anche i titoli non finanziari di categoria investment grade in Euro nel proprio programma di acquisto titoli.
• Per quanto riguarda le valutazioni, attualmente i modelli basati sui fondamentali e sul mercato indicano livelli di spread da moderati a ridotti per le obbligazioni societarie di categoria high yield e investment grade in Euro.
• Le valutazioni delle obbligazioni corporate non investment grade statunitensi si confermano interessanti, mentre quelle dei titoli investment grade sono in linea con le medie storiche.
Valute
• Il mercato valutario internazionale è tuttora influenzato
dalle politiche monetarie (forza del dollaro USA, debolezza dell’Euro) e dall’andamento dei prezzi delle commodity (dollaro canadese e corona norvegese).
• Il dollaro risulta oneroso rispetto alla maggior parte delle valute in termini di potere d’acquisto reale e potrebbe deprezzarsi per effetto dei toni più accomodanti della Federal Reserve.
• In termini di potere di acquisto reale l’Euro è prossimo al fair value.