Volatilità elevata e crescita lenta…dove puntare?

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di Finanza Operativa 7 Settembre 2016 | 16:30

Di Olivier Debat, specialista negli investimenti obbligazionari di Ubp

Il nostro scenario centrale prevede che l’economia globale andrà incontro a un trend di crescita lento e a una bassa inflazione. Il ritorno di una crescita più robusta, a nostro avviso, è ostacolato dall’attività di deleveraging dei principali attori di mercato, tra cui le banche sistemiche, dall’aumento della regolamentazione, dall’invecchiamento della popolazione che inficia le dinamiche connesse all’inserimento di nuova forza lavoro e da una produttività non particolarmente dinamica. Ci aspettiamo che i prossimi tre anni siano simili agli ultimi tre da un punto di vista economico.

Un altro aspetto macro da considerare sono le conseguenze della Brexit, che secondo noi si osserveranno principalmente a livello del Regno Unito, senza modificare il nostro scenario in maniera significativa. Non siamo in presenza di uno shock alla “Lehman”: i mercati, i politici, le banche centrali e il sistema bancario in generale questa volta sono arrivati preparati. Infatti erano state predisposte misure di sicurezza, che sono poi state utilizzate (BNS, BCE e BoE).

Quanto ai mercati fixed income, ci aspettiamo che i tassi d’interesse rimangano bassi e addirittura negativi in alcuni Paesi per un periodo prolungato di tempo. La Fed, l’unica banca centrale oggi intenta ad alzare i tassi di riferimento, sarà estremamente cauta in questa sua prossima fase. Anche in un contesto di rialzo concertato, ci aspettiamo comunque che i tassi non crescano significativamente poiché il differenziale di rendimento che si verrà a creare con altri Paesi sviluppati attrarrà flussi stranieri che limiteranno l’upside.

Ci attendiamo, inoltre, che la volatilità sui mercati rimarrà elevata per motivi di carattere economico e tecnico. Con un trend di crescita meno robusto, è presumibile che ogni rallentamento di tipo ciclico possa innescare paure di recessione come è già successo nel corso degli ultimi dodici mesi. Rispetto al passato questi movimenti sono esasperati dalla scarsa liquidità/spessore del mercato (cioè bid offer spread più elevati o minori volumi negoziati a determinati livelli di prezzo).

In questo ambito di rendimenti-zero, sono da apprezzare le strategie alternative senza indici di riferimento, in quanto offrono flessibilità ai gestori nel ricercare le migliori opportunità d’investimento a livello globale senza restrizioni. Tuttavia, per rappresentare una valida alternativa alla componente EUR Aggregate (la parte core dei portafogli obbligazionari), la strategia presa in considerazione deve risultare poco volatile ed esibire drawdown contenuti.

In termini di High Yield globale, l’aspettativa di un rialzo dei tassi negli USA è oramai completamente prezzata dai partecipanti al mercato e risulta pertanto più sensato mantenere una bassa esposizione ai tassi americani, pur mantenendo l’esposizione alla componente spread a livello High yield, che rimane estremamente attraente.

Gli investitori dovrebbero ridurre la componente investita in bond tradizionali che hanno già beneficiato del recente rally dei tassi e rivolgersi a strategie caratterizzate da una bassa esposizione ai tassi, che faranno meglio nei prossimi mesi.

Quanto, infine, al timore degli investitori di una scarsa liquidità nell’high yield, bisogna sottolineare che, contrariamente alle obbligazioni tradizionali, gli indici di CDS (sia americano che europeo) risultano estremamente liquidi in qualsiasi fase di mercato, come indicato dai livelli di bid-offer spread che sono rimasti contenuti e stabili nel corso delle precedenti crisi (2008, 2011, 2015/16). Le obbligazioni tradizionali mostrano livelli di bid offer medi più elevati (circa 1.5%), che tendono ad allargarsi durante le crisi (circa il 5% nel 2008). I volumi negoziati in indici di CDS tendono addirittura ad aumentare in periodi di crisi (come è accaduto a inizio anno durante la turbolenza innescata dal repricing delle commodity e in corrispondenza di Brexit). Per questo motivo riteniamo che l’utilizzo esclusivo di indici di CDS HY, che forniscono un’esposizione indiretta alla sola componente credit spread, sia un approccio vincente in termini di attenzione alla liquidità.

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