Obbligazioni corporate: il caso Bank of Japan

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di Finanza Operativa 5 Dicembre 2016 | 16:30

di Mark Mobius, Franklin Templeton

Uno degli aspetti più affascinanti degli attuali mercati di tutto il mondo è il grado d’influenza apparentemente esercitata dalle Banche Centrali sull’andamento, non soltanto dei mercati obbligazionari, ma anche di quelli azionari. La convinzione erronea che gli aumenti dei tassi
d’interesse provochino sempre un calo dei mercati azionari e che i tassi bassi causino un loro
rialzo è estremamente diffusa e le dichiarazioni delle Banche Centrali in merito ai tassi d’interesse
hanno accentuato la volatilità dei mercati. È ancora da vedere se la Federal Reserve (Fed)
aumenterà i tassi d’interesse in occasione della riunione di politica monetaria di dicembre, ma
intanto il grafico seguente illustra che gli aumenti dei tassi d’interesse statunitensi non sempre si
sono tradotti in una flessione generalizzata delle performance dei mercati emergenti. Di
conseguenza, nonostante la prevedibile volatilità nel breve termine, a nostro avviso un lieve
aumento dei tassi d’interesse statunitensi non è destinato ad avere un impatto significativo sui
mercati finanziari, soprattutto perché molte altre Banche Centrali mondiali mantengono un
atteggiamento accomodante. Le previsioni sull’andamento dei mercati nel breve periodo sono
tuttavia gravate da molti possibili errori ed è pertanto importante non perdere di vista le evoluzioni
nel lungo termine.

Al contempo, il Giappone offre un interessante caso di studio dell’influenza esercitata dall’allentamento monetario sull’economia e sul mercato azionario del paese. L’obiettivo di fare salire l’inflazione in Giappone abbassando i tassi non è stato raggiunto, per cui attualmente si sta
adottando un approccio diverso, che mira a fare salire i prezzi delle azioni – mettendo così il denaro
direttamente nelle mani dei consumatori – mediante un apprezzamento del mercato azionario, nella
speranza di alimentare la spesa. La Bank of Japan (BOJ) ha cominciato ad acquistare asset,
inclusi fondi negoziati in borsa (ETF) e quindi, indirettamente, azioni di società.
Sebbene durante la riunione di politica monetaria di novembre la BOJ abbia deciso di non tagliare i
tassi d’interesse né di ampliare ulteriormente l’attuale programma di stimoli, il Governatore
Haruhiko Kuroda ha dichiarato che la Banca Centrale è pronta a ricorrere ad “ogni mezzo
disponibile” per raggiungere l’obiettivo d’inflazione del 2%, il che implica la potenziale adozione di
altre misure di stimolo dell’economia. Dal punto di vista politico, il tentativo d’indebolire la valuta giapponese portando i tassi d’interesse in territorio negativo non ha funzionato e ha attirato
numerose critiche, soprattutto da parte delle istituzioni finanziarie. Sembra che ora l’accento venga
posto, oltre che sull’indebolimento dello yen, anche sul supporto ai prezzi delle azioni. Nel gergo
del gioco d’azzardo, la BOJ è diventata la maggiore “balena” sul mercato, in quanto detiene una
percentuale consistente di azioni quotate alla Borsa Valori di Tokyo. Di conseguenza, molti
investitori si concentrano in misura crescente non tanto sui fondamentali societari, quanto sugli
acquisti giornalieri della BOJ.

La Banca Centrale sta acquistando ETF in base alle ponderazioni di
mercato degli indici giapponesi Nikkei 225, Topix e del JPX 400, più piccolo. Il calo dello yen
rispetto al dollaro statunitense ha storicamente causato un rialzo dei titoli giapponesi (mentre
l’apprezzamento dello yen ne ha tradizionalmente provocato una flessione), ma questa relazione si
è indebolita sulla scia degli acquisti di asset da parte della BOJ.
Il programma di acquisti della BOJ è concepito per favorire le società con una buona corporate
governance, come per esempio quelle conformi al codice di corporate governance della Borsa
Valori di Tokyo in quanto hanno ridotto o eliminato le partecipazioni incrociate, vendendo le quote
detenute in altre società operative. In ogni caso, si calcola che la BOJ detenga ora circa il 60%
degli ETF interni giapponesi e si prevede che potrebbe continuare ad acquistare altri ETF nel corso
del 2017. Il fondo d’investimento pensionistico governativo ha a sua volta annunciato che
aumenterà l’allocazione alle azioni nazionali e gli acquisti da esso operati potrebbero così
teoricamente emulare quelli della Banca Centrale.
La BOJ è diventata azionista primario di uno dei maggiori mercati azionari mondiali ed è già uno
dei cinque detentori più importanti di 81 società incluse nell’Indice giapponese Nikkei 225.

Stando a varie stime, la Banca Centrale è anche in procinto di diventare il maggiore azionista di
oltre 50 di tali aziende. I fautori di un rialzo di mercato sono soddisfatti degli acquisti operati dalla
BOJ, ma gli oppositori sostengono che la Banca Centrale stia alzando artificialmente le valutazioni
ed ironicamente scoraggiando le società a diventare più efficienti. L’elemento interessante è che
dall’inizio dell’anno la Nikkei 225 Stock Average giapponese è in effetti scesa di oltre l’8%, anche
se si potrebbe obiettare che il calo sarebbe potuto essere maggiore se la Banca Centrale non
avesse operato gli acquisti.

Naturalmente, il programma della BOJ non è l’unico. La Bank of England sta attuando un
programma di acquisto di debito societario del controvalore di circa 13 miliardi di dollari statunitensi
e la Banca Centrale Europea ha un programma simile. Sicuramente vi sono altri esempi analoghi
nella storia dei mercati, per esempio durante la crisi finanziaria asiatica alla fine degli anni Novanta.
Un timore è che, a causa del programma di acquisti della BOJ, il flottante libero delle società si
esaurisca e per gli investitori diventi quindi difficile negoziare azioni. La diminuzione di liquidità
potrebbe a sua volta causare un aumento della volatilità. Un’altra preoccupazione è che altre
Banche Centrali potrebbero seguire l’esempio della BOJ, trasformando così i mercati azionari di
tutto il mondo. Naturalmente, per alcuni titolari di azioni ciò potrebbe rappresentare una manna, ma
l’aspetto negativo è la possibilità di un crollo.

Impatto sui mercati emergenti
Le azioni e le obbligazioni dei mercati emergenti hanno attirato molti investitori di tutto il mondo alla ricerca di rendimento in un contesto di tassi d’interesse bassi o negativi. Il denaro fornito dalle
Banche Centrali si riversa nei mercati di tutto il mondo ed in generale i mercati emergenti
continuano ad offrire prospettive di crescita più interessanti rispetto a quelli sviluppati. Per
esempio, quest’anno gli investitori (molti dei quali si ritiene siano giapponesi) hanno investito in
titoli Uridashi denominati in rupie indiane ben 1,45 miliardi di dollari statunitensi e dall’inizio
dell’anno il mercato azionario indiano è salito di oltre il 5%.[4] L’India vanta una delle economie a
crescita più elevata del mondo e per quest’anno si prevede una crescita del prodotto interno lordo
del 7,6%.

La crescita dei mercati emergenti quest’anno è stata generalmente superiore a quella
dei mercati sviluppati, così come la performance dei mercati azionari.
Un’ultima riflessione sulle recenti elezioni americane, che potrebbero comportare anch’esse alcune
implicazioni per la futura politica monetaria e per i mercati emergenti. Se attuate con successo, le
politiche espansionistiche proposte dal nuovo presidente Donald Trump potrebbero determinare
un’accelerazione della crescita negli Stati Uniti, con un conseguente potenziale impatto positivo
sulla crescita globale, dato che gli Stati Uniti sono la maggiore economia mondiale. Trump si è
impegnato a ridurre le imposte sulle società e ad aumentare gli investimenti del governo in
infrastrutture, il che dovrebbe essere destinato a generare un aumento degli utili societari
statunitensi. Le società statunitensi potrebbero così avere maggiori capitali da investire
potenzialmente in tutto il mondo. Ritengo che tra tali investimenti vi sarebbero probabilmente quelli
nei mercati emergenti.
Sebbene non si possano escludere shock imprevisti, rimaniamo ottimisti circa le prospettive per i
mercati emergenti per il prossimo anno.

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