A cura di Armando Carcaterra, Direttore Investimenti di Anima Sgr
I mercati obbligazionari negli ultimi due mesi hanno registrato un movimento straordinario di risalita dei rendimenti, in grado di portare in negativo le performance da inizio anno dei principali indici europei di riferimento per i titoli governativi e di erodere di oltre i due terzi anche le performance degli indici globali. In particolare, se facciamo un confronto con il Quantitative Easing della Federal Reserve americana, ci hanno sorpreso da un lato l’intensità del movimento di rialzo dei tassi reali europei in un lasso di tempo così breve, nel mondo Core; dall’altro un allargamento piuttosto anomalo dei differenziali della Periferia, considerando il quadro più ottimista per l’economia della zona Euro. Riteniamo che il rialzo dei tassi reali che si è verificato in Europa negli ultimi due mesi rispecchi sicuramente un’economia in miglioramento, ma che sia presente anche una forte componente di volatilità.
A nostro parere, a rafforzare questa volatilità sarebbe stata l’assenza di un’indicazione chiara e forte da parte della Banca centrale europea sul futuro dei tassi a breve, dopo il termine del QE a settembre 2016. Vale a dire la mancanza di indicazioni dalla Bce (quella che viene chiamata forward guidance), insieme al miglioramento delle stime di crescita nella zona Euro al di sopra delle aspettative e all’allontanamento di uno scenario di deflazione – che tra l’altro il nostro team gestionale ha sempre escluso – ha determinato un rialzo dei tassi reali molto consistente. Di qui i recenti forti movimenti sul reddito fisso dell’Eurozona con i tassi dei titoli governativi che sono saliti e lo spread btp/ bund che da 90 del mese di marzo ha superato poi i 160 punti base.
In particolare, per effetto soprattutto della componente reale, il rendimento del decennale tedesco ha raggiunto la soglia psicologica dell’1% da 0%, toccando livelli che non venivano raggiunti dal settembre del 2014, con un effetto a cascata sui rendimenti degli altri titoli governativi europei. Per quanto riguarda il posizionamento di Anima, in questa fase, che riteniamo comunque transitoria, siamo intervenuti con alcuni aggiustamenti tattici, volti a ridurre la duration dei portafogli, il peso sulla Periferia e sull’Italia, privilegiando i titoli governativi italiani legati all’inflazione e riducendo il peso sull’asset class degli high yield europei, pur ritenendola ancora interessante, così come quella dei titoli corporate.
Tuttavia, dal momento che le nostre aspettative per quanto riguarda la crescita economica e le decisioni di politica monetaria sono state confermate, la visione di Anima resta costruttiva rispetto a quella più pessimistica del mercato. In particolare, la nostra visione è supportata da due considerazioni: in primo luogo crediamo che la Bce non abbia intenzione di interrompere prima del tempo il programma di QE, in secondo luogo riteniamo che molto del nervosismo e della volatilità che si è creata anche sui titoli governativi italiani rappresenti un effetto del lungo negoziato ellenico per evitare il default della Grecia e non abbia invece nulla a che fare con i fondamentali italiani.