L’obbligazionario torna a performare in scia alle decisioni della Cina

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di Finanza Operativa 20 Agosto 2015 | 14:00

di Adrian Owens, gestore del fondo GAM Star Global Rates

Uno dei temi maggiormente all’attenzione degli investitori è l’intervento della Banca Centrale cinese, che ha permesso fluttuazioni del renminbi determinate dalle forze di mercato. Dal punto di vista dei fondamentali, si tratta di una decisione difficile da confutare, considerando che il valore nominale ponderato su base commerciale del renminbi è del 30% più alto rispetto al 2011 ed è cresciuto di circa il 15% nell’ultimo anno. La svalutazione del 3,5% vista la scorsa settimana lascia sul campo solo un terzo dell’apprezzamento maturato fino a oggi nel 2015. Dal nostro punto di vista, è probabile che la Banca Centrale cinese continui su questa strada, soprattutto in considerazione del rallentamento dell’economia.

Per riflesso, i mercati obbligazionari hanno performato bene dato che gli investitori hanno interpretato questo cambiamento come una spinta ulteriore alle forze deflazionistiche a livello globale. Prima dei più recenti avvenimenti, il mercato includeva nei prezzi una possibilità di circa il 57% di una prima revisione al rialzo dei tassi Fed già nella riunione di settembre, probabilità che ad oggi è crollata e si attesta intorno al 38%. Dinanzi al rally dei mercati obbligazionari, dobbiamo però anche evidenziare un certo appiattimento della curva del reddito fisso. Nel frattempo, la maggioranza dei mercati azionari, e soprattutto nel contesto degli emergenti e degli asset più esposti al rischio, sono conseguentemente andati sotto pressione.

Analizzando il ritorno assoluto delle valute, le peggiori sono state real brasiliano, dollaro australiano e dollaro canadese, che hanno fatto registrare flessioni pari a, rispettivamente, l’8,1%, il 4,9% e il 4,2% contro il dollaro americano a luglio. I rendimenti obbligazionari nei Paesi sviluppati sono stati per lo più bassi questo mese, così come lo sono stati i principali indicatori sulla volatilità. Circa il 50% del rischio della strategia rimane concentrato sul fronte valutario, mentre l’altra metà è indirizzato sui tassi d’interesse, con un’allocazione quindi molto differente rispetto all’anno scorso, quando quasi tutto il rischio era posizionato sulle valute.

Dal punto di vista dell’allocazione settoriale, il nostro interesse nei confronti del Brasile è crescente ed abbiamo sovrappesato la nostra posizione completamente long sui tassi d’interesse, sulla scia dell’intento della Banca Centrale di eliminare l’inflazione dal sistema. Lo scorso mese la Banca Centrale brasiliana aveva lasciato intuire di essere sul punto di interrompere il processo di rialzo dei tassi d’interesse, venendo ormai da due anni di revisioni al rialzo. Allo stesso tempo, le condizioni economiche sono in peggioramento con gli indicatori di fiducia di imprese e consumatori al di sotto dei livelli del 2008 e il tasso di disoccupazione in aumento. Tasso di disoccupazione che ha infatti raggiunto il 6,5% a giugno rispetto al 5,5% di inizio 2015. A questo punto, toccato questo livello di criticità, stiamo provando a essere coinvolti in maniera più significativa in questo mercato.

Il tema inflativo è stato centrale per il Brasile. Il livello dell’indice dei prezzi al consumo IPCA a luglio è salito al 9,6% – in aumento dall’8,9% del mese precedente e dal 6,5% di un anno fa – nonostante un contesto di recessione. Tuttavia, le ragioni che hanno mantenuto un tasso d’inflazione alto sono varie, non ultimi i corretti interventi politici, volti a correggere i prezzi amministrati, che sono stati mantenuti artificiosamente bassi. Nel breve periodo, guardando ai prossimi mesi, ci aspettiamo un rialzo del tasso d’inflazione e che la Banca Centrale rivolgerà la propria attenzione al taglio dei tassi d’interesse dall’attuale livello del 14,25%: ed è a questo che stiamo aumentando la nostra esposizione, con un posizionamento già sostanzialmente incrementato nell’ultimo mese.

Continuiamo a preferire la parte corta delle curve più ripide all’interno di molti mercati dei tassi d’interesse, ritenendo che i mercati non stiano prezzando in maniera corretta i rialzi dei tassi, una volta che inizierà il ciclo di stretta.

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