A cura del Multi-Asset Investment Team di Schroders
Le più grandi economie del mondo sembrerebbero essere entrate in un ciclo strutturale di riduzione della leva finanziaria: la crescita del credito è inferiore rispetto a quella del PIL nominale, per varie cause, come i cambiamenti dei trend demografici, una maggiore regolamentazione finanziaria e una mancanza di moltiplicatori del credito.
Durante i 40 anni che hanno preceduto la crisi finanziaria globale, molti Mercati Sviluppati si sono indebitati notevolmente. Prendendo ad esempio l’economia statunitense, il rapporto debito aggregato/PIL è passato dal 150% del 1980 al 360% del 2008. In questo contesto, il debito delle famiglie è aumentato dal 47% al 98% nello stesso periodo, mentre il rapporto debito del settore finanziario/PIL è passato dal 20% al 123%, mentre il debito pubblico è salito dal 43% al 70%.
I trend demografici della popolazione figlia del baby boom, che si sta avvicinando all’età pensionabile, ha poi incrementato il debito delle famiglie. La deregolamentazione finanziaria e l’innovazione hanno portato a un’espansione significativa dei bilanci delle banche, con i servizi di assistenza sociale che hanno causato un aumento della leva finanziaria del Governo.
L’inizio della crisi finanziaria è coinciso con l’avvicinarsi alla pensione della popolazione nata durante il baby boom, che in precedenza aveva sostenuto l’espansione del debito delle famiglie, e ha comportato quindi una diminuzione della leva finanziaria. Allo stesso tempo, la più rigida regolamentazione ha messo fine alla rapida espansione della leva nel settore finanziario. Tuttavia, la maggior parte della riduzione della leva finanziaria vista in tali settori è stata contrastata dall’espansione dei bilanci pubblici: negli Stati Uniti, per esempio, questi sono passati dal 70% al 110% del PIL.
L’uso continuo della leva finanziaria ha esasperato il potenziale di crescita nei decenni prima della crisi finanziaria: una riduzione della leva dovrebbe quindi implicare che il potenziale di crescita attuale è in qualche modo inferiore rispetto a quello visto prima del 2008. Un ciclo di riduzione della leva finanziaria comporta anche un contesto caratterizzato da pressioni deflazionistiche.
A nostro avviso, le Banche centrali dovranno continuare ad attuare politiche accomodanti per sostenere la crescita e far sì che la riduzione della leva avvenga a un ritmo moderato. È anche probabile che le Banche centrali saranno costrette a continuare a stampare moneta per far fronte alle pressioni deflazionistiche e per guidare l’espansione della crescita nominale, come è avvenuto in molti Paesi dal 2008.
La crescita globale è al di sotto del suo potenziale per via di una mancanza di moltiplicatori del credito, in questa fase di riduzione della leva. Le Banche centrali potrebbero tentare di dare slancio alle loro economie per portarle sulle traiettorie di crescita pre-crisi e combattere le pressioni deflazionistiche attraverso i programmi di QE. È probabile che ciò comporterà cicli di crescita differenti. Quei Paesi dove le Banche centrali agiscono per avere valute deboli sperimenteranno una crescita maggiore, in quanto le loro quote sulla crescita globale aumenteranno, mentre quelli che hanno visto le loro monete rafforzarsi sperimenteranno una crescita minore, poiché assorbiranno le debolezze di altre regioni.
Questo trend di divergenza di recente si è visto tra Eurozona e Cina. Il crollo del tasso di cambio EUR/CNY ha comportato una significativa ripresa dell’export tedesco, mentre il volume delle esportazioni cinesi è diminuito. La stessa cosa si può vedere negli Stati Uniti, dove il dollaro più forte sta iniziando ha porre pressioni ribassiste sulla bilancia commerciale e sul “rinascimento manifatturiero”, poiché i consumatori sostituiscono i beni prodotti localmente con quelli, più economici, di importazione.
Se è vero che le Banche centrali puntano a contrastare le pressioni legate alla riduzione della leva finanziaria attraverso il QE, crediamo che ciò possa creare cicli di debolezza valutaria, seguiti da cicli di forza, nel tempo, nei diversi Paesi. Tale azione avrà effetti importanti sui tassi di cambio a seconda del punto del ciclo di allentamento monetario in cui si trovano le Banche centrali. Tuttavia, giacché alcune regioni si trovano in situazioni strutturali migliori rispetto ad altre, ci aspettiamo che tali cicli fluttueranno attorno ai trend di lungo termine.