Nel 2020 l’high yield non ha sofferto quanto le altre asset class. Anche se a livello globale il trend positivo dovrebbe continuare nel 2021, gli investitori devono considerare alcune differenze geografiche. Come spiega Akram Gharbi (nella foto), head of High Yield Investments a La Française AM.
“Favoriamo l’ high yield Usa rispetto a quello europeo perché ci aspettiamo una forte ripresa economica negli States, minori rischi politici, un calo maggiore nei tassi di default rispetto al 2020 e una minore offerta netta. Nell’ high yield emergente ci attendiamo il rendimento totale più alto con valutazioni attraenti in Asia. Tuttavia vi sono incertezze sull’offerta netta delle aziende asiatiche a causa di significative necessità di rifinanziamento e dei tassi di default delle aziende cinesi”,
Solo il 5% del mercato globale fixed Income offre un rendimento pari o superiore al 4% (coperto in euro). Questo include il mercato High Yield e il mercato AT1. “Il principale driver per i flussi sul mercato high yield rimangono i fondi Investment Grade, specialmente in Europa”, afferma Gharbi. Un aumento dell’1% nei fondi Investment Grade in euro implica €28 mld di afflussi netti nell’high yield, che rappresenta il 7% dell’asset class nel complesso in Europa. “Questo trend dovrebbe continuare poiché vi sono poche opportunità per ottenere rendimento in un contesto in cui il tasso medio dei titoli governativi in Europa è prossimo allo 0%”, dichiara Gharbi.
I fondamentali dovrebbero rimanere particolarmente forti negli Usa e stabili in Europa, così come nei mercati emergenti. “Ci aspettiamo un forte fermento sul mercato high yield Usa, con un declino nel tasso di default di circa il 50% rispetto al 2020”, spiega Gharbi. La principale ragione di questo calo è la decisa ripresa dell’economia USA – cosa che con ogni probabilità non avverrà in Europa a causa della lenta implementazione del programma di vaccini. Il massiccio supporto governativo alle aziende europee in difficoltà potrebbe essere un fattore di oscillazione per i tassi di default anche in Europa. Per i mercatiemergenti la situazione è un po’ diversa: il tasso di default dovrebbe rimanere stabile, ma vi è grande incertezza. “Gli emittenti asiatici, specialmente le aziende cinesi che sono i contributori maggiori dell’Indice High Yield asiatico, hanno un’enorme quantità di debito. Lo stesso vale per alcune aziende argentine, fra i maggiori contributori dell’Indice High Yield latinoamericano (8% dell’indice). La domanda è se vi è abbastanza liquidità per rifinanziare il debito”.
Il posizionamento di mercato potrebbe rivelarsi una polveriera
Le valutazioni sono piuttosto eterogenee per i mercati high yield. Confrontando gli emittenti “BB”, “B” e “CCC”, le valutazioni per gli emergenti sembrano abbastanza buone (grafico 2). “Ma quando si escludono i maggiori contribuenti degli indici High Yield asiatico e latinoamericano, il rendimento non sembra più così attraente”, afferma Gharbi. Nel complesso, l’esperto non vede molte opportunità negli emittenti “BB”. “Più del 70% delle società con obbligazioni BB sono scambiate con convessità negativa. Nel 2021, non vediamo molte opportunità negli emittenti High Yield BB europei, latinoamericani e statunitensi”.
Ciò che preoccupa maggiormente l’esperto è l’attuale posizionamento del mercato ‘Investment Grade negli Stati Uniti e in Europa: “Gli investitori Investment Grade sono esposti a un potenziale irripidimento della curva. Con un livello dell’1,8% negli Stati Uniti e dello 0,5% in Europa, lo yield-to-worst dell’Investment Grade è ai minimi storici. Allo stesso tempo, la duration dei fondi Investment Grade, di circa nove anni, è al massimo storico. Il breakeven è intorno ad appena 20 punti base”. Se la ripresa economica globale sarà forte nel 2021, ci dovrebbe essere un ampliamento della curva risk-free negli Stati Uniti e in Europa. “Se la ripresa economica globale supera le aspettative del mercato, l’irripidimento della curva legato all’aumento dei rendimenti a lungo termine (bear steeping) potrebbe essere più significativo, influenzando negativamente il posizionamento investment grade e quindi spingendo i deflussi dai fondi Investment grade e, più in generale, dal credito”, sottolinea Gharbi.
Cherry-picking nel 2021
Non tutte le aziende beneficeranno di una ripresa economica. Gharbi vede opportunità soprattutto nei Fallen Angels e in emittenti “BB+” selezionati in settori impattati dal Covid-19, ad esclusione dell’immobiliare commerciale e del tempo libero, che potrebbero soffrire ancora. “I Fallen Angels sono stati una grande decisione di investimento nel 2020. Offrono spread di 100 punti base rispetto alle società BB legacy. Nel 2020 molti Fallen Angels hanno tratto profitto dal sostegno statale, che ci aspettiamo continui nel 2021”, prosegue Gharbi. Poiché nel 2021 l’economia globale dovrebbe riprendersi, anche la strategia di “compression trade” dovrebbe funzionare.
“Preferiamo le B alle doppie BB negli Stati Uniti e in Europa, ma solo nei settori che non sono legati al Covid-19. Fra questi includiamo società di settori come TMT (tecnologia, media e telecomunicazioni), società di Npl e food retail”, riassume Gharbi. L’high yield asiatico offre una buona valutazione rispetto ai mercati OCSE. “Ci aspettiamo opportunità in alcuni settori del mercato high yield asiatico che offrono un premio, ma è fondamentale un attento approccio selettivo ” conclude Gharbi.