di D. C. Saunders, B. Ritchey e R. Christian, managing directors di K2 Advisors
Strategie Long Short Equity: tassi di interesse in crescita e maggiore volatilità di mercato hanno storicamente prodotto più opportunità Mentre i tassi di interesse nei mercati sviluppati iniziano a crescere, come prevediamo facciano nei prossimi sei mesi, anticipiamo che quella che è stata una condizione favorevole spinta dal quantitative easing di otto anni diminuirà. Con una crescita nei tassi di interesse, le società fondamentalmente deboli in genere affrontano maggiori pressioni, in quanto non sono più in grado di trarre potenzialmente vantaggio da tassi di interesse bassi per finanziare le attività. Questa avversità ha spesso determinato un calo nella performance operativa per quelle società più deboli, e quindi maggiore dispersione di prezzo tra quelle aziende e società con fondamentali più forti.
Conseguentemente, i gestori che possono diagnosticare la forza fondamentale delle società dovrebbero godere di accresciute opportunità per selezionare vincenti e perdenti. Abbiamo visto questo effetto durante il terzo trimestre del 2016, in quanto molti gestori Long Short Equity sono stati in grado di sfruttare una stagione di utili in cui i titoli hanno primariamente reagito agli sviluppi specifici delle società. Abbiamo altresì osservato il recente ampliamento tra i settori S&P 500 andati meglio e quelli andati peggio, che ha storicamente accompagnato una robusta performance di strategie alternative rispetto alle azioni USA, particolarmente per gestori Long Short Equity.
Ci attendiamo una volatilità più pronunciata nei prossimi sei mesi, in particolare con l’incertezza attorno alla salute dell’economia globale, il ritmo degli incrementi dei tassi di interesse da parte della Federal Reserve, il percorso della Brexit e la forza delle istituzioni finanziarie dell’Unione Europea. Ci aspettiamo altresì di vedere una ripresa nella volatilità di mercato. Fattori quali utili azionari globali contenuti, rapporti prezzo-utili1 vicini a picchi di 12 anni a fine 2016, e oscillazioni valutarie potrebbero anch’essi aggiungersi all’incertezza del mercato. In generale, riteniamo che la maggiore volatilità e dispersione dovrebbero creare un contesto interessante per le strategie Long Short Equity, particolarmente quelle con basse esposizioni nette o strategie non correlate.
Strategie Corporate Credit/Relative Value: volatilità dei bond contenuta nella maggior parte del 2016, che favorisce i gestori di arbitraggio con la volatilità Nonostante la pervasiva incertezza tra gli investitori azionari, sia la volatilità implicita che realizzata di breve periodo è rimasta bassa entrando nel quarto trimestre del 2016. Tuttavia, quando abbiamo esaminato l’elevato prezzo della protezione put e la volatilità di più lunga data – entrambe misure tipiche di comportamento di copertura aggressivo – ci sono risultati evidenti segnali di significativo disagio degli investitori. Esacerbate dall’eccessivo allentamento delle banche centrali e acquisto da gestori della volatilità sistematici, riteniamo che queste pressioni tecniche abbiano creato e stiano creando inefficienze nel prezzo della volatilità, il che dovrebbe continuare a favorire i gestori di arbitraggio con la volatilità.
Analoghi fattori hanno inciso e incidono su altri strumenti sensibili dal punto di vista della volatilità, incluse le obbligazioni convertibili, che molti investitori hanno privilegiato nel 2016 grazie alla loro combinazione di rendimento positivo e di un profilo di volatilità lunga. Dal nostro punto di vista, la liquidità di trading generalmente contenuta in tutti tranne gli indici maggiori probabilmente continuerà a determinare significative inefficienze per emittenti più piccoli, il che può fungere sia come fonte di opportunità sia come potenziale rischio. Sebbene sia probabile che i gestori degli arbitraggi obbligazionari lottino con molti degli stessi fattori degli altri sotto-settori della strategia, per il futuro rimaniamo preoccupati delle potenziali condizioni avverse a causa della significativa dipendenza della strategia dalla leva, così come la sua sensibilità agli interventi delle banche centrali.
Strategie Event-Driven Strategies: una lenta crescita nei mercati sviluppati potrebbe favorire fusioni e acquisizioni (M&A) Anche se sarebbe impegnativo per l’attività di fusioni e acquisizioni nel 2017 corrispondere al livello record del 2016, prevediamo che il set di opportunità rimarrà sano in quanto le società detengono molta liquidità e molte perseguono proattivamente interventi di potenziamento del valore. Un contesto fiacco per la crescita economica rende probabilmente difficile per le società incrementare gli utili per azione senza acquisizioni. Inoltre, tassi di interesse persistentemente bassi e, forse, l’ulteriore politica monetaria accomodante a livello globale potrebbero anch’essi fungere da condizione favorevole.
Prevediamo che gli attivisti continueranno a puntare sulle società mal gestite, ma sembra probabile che i “rimedi veloci” quali i riacquisti svolgeranno un ruolo meno importante. Secondo noi, gli attivisti potrebbero necessitare di più tempo affinché le strategie si realizzino quando si impiega un approccio di ristrutturazione rispetto all’ingegneria finanziaria.
Strategie Global Macro: le opportunità accompagnano la crescita nei mercati emergenti A nostro avviso, il set di opportunità nei mercati emergenti dovrebbe continuare a essere forte per le strategie Global Macro. Riteniamo che i fondamentali e le condizioni tecniche dovrebbero continuare a sostenere posizioni lunghe nei mercati emergenti, particolarmente in Brasile, Argentina e Venezuela.
Per quanto attiene i mercati sviluppati, anticipiamo una continua incertezza relativamente al potenziale di crescita economica e possibili interventi di politica monetaria da parte delle banche centrali. Questo potrebbe continuare a presentare sfide per i gestori Global Macro discretionary. Tuttavia, un potenziale rallentamento dell’economia del Regno Unito man mano che il paese prosegue la sua separazione dall’Unione Europea potrebbe offrire opportunità. Mentre questa incertezza potrebbe pesare sui gestori Global Macro discretionary, la derivante elevata volatilità di mercato in tutte le asset class probabilmente beneficerebbe i gestori Global Macro sistematici. Inoltre, i gestori sistematici che scambiano sulla base dei fondamentali potrebbero beneficiare di un contesto in continuo miglioramento per gli investimenti Value.
Come ultima considerazione, al momento in cui scriviamo del novembre 2016, Donald Trump è stato eletto presidente degli Stati Uniti. La reazione durante la notte dai mercati finanziari globali ha rispecchiato grossi aumenti di volatilità, sebbene il mercato azionario statunitense sia cresciuto fortemente nei giorni successivi, con il Dow Jones Industrial Average che ha raggiunto un record massimo. I prezzi per i buoni del Tesoro USA sono anch’essi precipitati nel trading iniziale, nell’aspettativa che il presidente eletto potrebbe espandere la spesa fiscale e far salire l’inflazione. Rimane da vedere come si svilupperà il prossimo capitolo. La nostra valutazione iniziale è che il fatto che i Repubblicani controllino sia il Senato USA che la Camera dei Rappresentanti potrebbe in ultima analisi fungere da condizione favorevole per la crescita economica degli Stati Uniti. Ricordiamo ai lettori che molto dipenderà dagli sviluppi nei mesi a venire. Noi e i nostri gestori delle strategie rimaniamo attenti nel valutare le implicazioni per i nostri investimenti.