Dalle azioni ai bond: la view di Allianza GI

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di Finanza Operativa 14 Marzo 2017 | 12:00

A cura di Allianz Global Investors
•     I dati macroeconomici globali continuano a migliorare.
•     Le valutazioni sui mercati finanziari differiscono in modo significativo: risultano elevate per importanti asset class come l’azionario statunitense e i titoli governativi tedeschi e americani, ma contenute per i mercati emergenti.
•     Il rischio politico è aumentato ulteriormente.
•     La politica monetaria rappresenta il principale fattore di sostegno dei mercati azionari.
Azioni Europa: Overweight
• I recenti dati macroeconomici relativi al Regno Unito sono risultati nel complesso migliori del previsto, tuttavia l’economia potrebbe risentire di una “hard Brexit”. La pressione sui prezzi derivante dall’aumento dei costi di produzione (parola chiave: “inflazione dei prezzi all’importazione”) è già in aumento e potrebbe causare una perdita del potere d’acquisto per effetto del rialzo dei prezzi al consumo.
Le valutazioni dell’azionario europeo sono nella media. Alcuni mercati sono interessanti.
I rischi politici dell’Area Euro sono in parte già scontati nei prezzi. Un indicatore a tale proposito è individuabile nel recupero del settore bancario.
Azioni USA: Overweight
• Il mercato azionario USA presenta tuttora valutazioni molto elevate.
Tale situazione si deve anche all’espansione del bilancio della Fed sino a fine 2014, anche se tale tendenza sembra giunta al termine.
La solidità dei dati macroeconomici fornisce protezione al mercato azionario. Il picco per quanto riguarda le sorprese positive sembra tuttavia vicino.
Numerosi fattori portano a prevedere un trend positivo nel 2017 per gli utili aziendali, che dovrebbe almeno parzialmente continuare ad avere un impatto positivo sulle azioni.
Azioni Giappone: Equalweight
Nonostante una crescita anemica, in Giappone la disoccupazione su base tendenziale sta diminuendo. A medio termine tale trend dovrebbe favorire un aumento dei salari e  dell’inflazione, anche se nel frattempo il rafforzamento dello Yen limita le pressioni inflazionistiche.
Le azioni nipponiche restano dipendenti dallo Yen. La debolezza della valuta a fine 2016 ha supportato il mercato, mentre la recente tendenza al rialzo lo ha frenato. Alla luce del miglioramento del quadro ciclico globale, chi investe in ottica tattica potrebbe sovrappesare l’azionario giapponese.
Azioni mercati emergenti. Equalweight
La ripresa ciclica del commercio mondiale e dei prezzi delle materie prime favorisce l’asset class.
• I Paesi emergenti hanno beneficiato degli stimoli temporanei varati in Cina, di un aumento ciclico degli scambi globali e dell’aumento dei prezzi delle materie prime, che nel breve periodo sono meno correlati al dollaro USA.
Questi fattori positivi potrebbero tuttavia venir meno: il dollaro tende ancora al rialzo e in Cina gli stimoli sembrano volgere al termine. In ottica tattica privilegiamo una posizione di sovrappeso. Gli investitori con un orizzonte temporale di lungo termine dovrebbero tendere verso la neutralità.
Settori
• Dopo il rally i titoli minerari e petroliferi non appaiono più convenienti, ma rimangono supportati dalle revisioni al rialzo degli utili. Tale tendenza positiva dovrebbe però affievolirsi. Il settore estrattivo a questo punto non risulta più particolarmente interessante.
Nei prossimi mesi il miglioramento del contesto ciclico e le attese di una politica reflazionistica e di stimolo dovrebbero favorire, tra l’altro, il bistrattato settore bancario (con focus sulle banche statunitensi).
Tema di investimento: generazione di reddito
Il contesto di tassi d’interesse bassi o negativi dovrebbe persistere soprattutto nell’Eurozona e in Giappone. Tuttavia, anche i titoli governativi statunitensi al netto dell’inflazione offrono un rendimento appena sufficiente. Acquista quindi sempre maggiore rilievo il tema della “generazione di reddito”.
In un mercato nel complesso volatile, le politiche monetarie divergenti dovrebbero favorire le asset class più rischiose: l’attenzione degli investitori continua a concentrarsi sulle cedole delle obbligazioni societarie, ma anche e soprattutto sui dividendi, che consentono agli investitori di detenere “asset reali”, ovvero azioni, mediante i fondi azionari.
Oltre a contenere le oscillazioni dei portafogli, i dividendi anche quest’anno risultano promettenti: secondo le nostre stime, nel 2017 solo le società dell’MSCI Europe  dovrebbero distribuire 315 miliardi di euro. Un record se si considera che nel 2016 le distribuzioni si sono attestate a 302 miliardi di euro.
Obbligazioni Euro: Underweight
Sembra una contraddizione: di fatto, la Banca Centrale Europea ha avviato il “tapering” (la riduzione del programma di acquisto di titoli governativi), ma il suo pacchetto di  misure può essere ancora definito estremamente espansivo. Per un “vero” tapering si dovrà attendere il 2018.
I titoli governativi tedeschi beneficiano della politica monetaria accomodante e della costante incertezza sul fronte politico, ma risentono sempre più dell’attuale sopravvalutazione in termini fondamentali e dei timori per la progressiva riduzione del programma di acquisto titoli della BCE a partire da inizio 2018.
L’aumento degli spread dei titoli governativi dell’Eurozona rispetto ai Bund e l’ampliamento dei saldi Target2 riflettono i rischi politici dell’Area Euro.
Obbligazioni internazionali. Underweight
Il rincaro del petrolio si traduce in un aumento dell’inflazione a livello globale. Anche l’inflazione core dovrebbe aumentaregradualmente per via della contrazione dell’output gap. Inoltre, nel medio periodo la spinta alla deglobalizzazione favorisce l’inflazione.
La politica monetaria globale dovrebbe confermarsi espansiva, anche se la Banca Centrale USA potrebbe operare più rialzi dei tassi rispetto alle aspettative dei mercati.
• Dal punto di vista fondamentale i Treasury USA risultano tuttora sopravvalutati, seppur in misura inferiore al passato, anche per effetto dell’aumento dei rendimenti.
Sul mercato obbligazionario si privilegia quindi una riduzione della duration.
Obbligazioni mercati emergenti: Equalweight
Alcuni fattori strutturali negativi, tra cui l’indebitamento elevato, il minore potenziale di crescita in molti Paesi in via di sviluppo e le tendenze protezionistiche negli USA, hanno causato un peggioramento delle prospettive dei titoli governativi delle aree emergenti.
Inoltre, l’asset class risente delle attese di una politica monetaria USA meno espansiva nel medio periodo. Per contro, il contesto ciclico si è recentemente stabilizzato.
Non si è ancora registrato alcun rientro per quanto riguarda i deflussi di capitali dai mercati emergenti. In caso di sovrappeso dell’asset class, sono preferibili i titoli denominati in USD.
Obbligazioni societarie: Equalweight
In base ai tassi di default storici, le obbligazioni societarie statunitensi appaiono moderatamente sopravvalutate.
I nostri modelli di valutazione basati sui fondamentali e sul mercato suggeriscono che gli attuali spread contenuti delle obbligazioni societarie high yield e investment grade in Euro sono giustificati.
Valute
Gli investitori del mercato valutario hanno nettamente ridotto le posizioni lunghe in dollari USA, rivelando una minore convinzione circa un inasprimento da parte della Fed.
La crescente avversione al rischio dovrebbe aver supportato lo Yen.
In base ai nostri modelli di equilibrio di lungo periodo per la valutazione dei cambi, molte divise soprattutto dei Paesi emergenti in termini fondamentali sono tuttora  decisamente sottovalutate rispetto al dollaro USA.

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