Rischi ed opportunità per gli inflation linked nel 2019

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di Finanza Operativa 14 Gennaio 2019 | 17:30

A cura di Luca Rescigno, Research Analyst di Marzotto Investment House
Dopo un anno in cui ci si attendeva una lenta ma graduale ripresa dei prezzi al consumo, il 2019 inizia con il mercato che di fatto è ritornato sui suoi passi, ed ha portato le aspettative d’inflazione leggermente al di sotto dei livelli toccati ad inizio 2018.
Sono due i fattori principali che hanno contribuito alla revisione delle stime d’inflazione in Europa. Da un lato l’inflazione core – rimasta ancorata intorno all’1% quasi per la totalità del 2018 – insieme all’aumento dell’incertezza politica in Europa non sembrano presagire una crescita dei salari imminente; dall’altro la caduta del prezzo del petrolio, che ha raggiunto quota 42 dollari dopo aver toccato i 75 dollari lo scorso ottobre, ha inevitabilmente ridotto l’effetto atteso del costo dell’energia sui prezzi al consumo.
La forte discesa delle aspettative d’inflazione ha pesato particolarmente sui break-even delle obbligazioni inflation-linked dei paesi core, traducendosi in una performance relativa (rispetto ai titoli a tasso fisso) di circa il -2.50% in media. I titoli italiani invece hanno seguito dinamiche leggermente diverse, soprattutto dovute alla volatilità del rischio di credito dell’Italia negli ultimi mesi. Nello specifico, i BTP legati all’inflazione europea risultano ancora relativamente attraenti in termini di rischio-rendimento rispetto ai BTP Italia – soprattutto considerati gli ultimi sviluppi sul fronte europeo.
E’ importante notare che il forte movimento al ribasso delle aspettative d’inflazione nei paesi core ha portato i tassi di Break-Even verso i livelli di metà 2016, quando l’Europa si apprestava ad uscire dalla deflazione e con il mercato che si attendeva un’inflazione media dello 0.70% a 5 anni. Pertanto, il mercato sembra stia scontando un vero e proprio plateau nelle dinamiche d’inflazione, e probabilmente nella crescita Europea.
Di conseguenza, con un’ottica di diversificazione, la forte sottoperformance dei linkers potrebbe rappresentare un buon punto di entrata qualora non ci si attenda un anno al di sotto delle aspettative. Inoltre, nonostante l’outlook resti sfidante per il prossimo anno, ci sono diversi fattori che potrebbero giocare a favore dei titoli inflation-linked.
Infatti, la crescita osservata nell’ultimo anno dai movimenti politici di matrice populista, in concomitanza delle elezioni europee potrebbe portare ad un cambiamento della politica fiscale in Europa, da conservativa ad espansiva – come accaduto già in parte in Francia in seguito alle proteste dei “Gilets Jaunes” che hanno portato all’aumento dei salari minimi. In effetti, i break-even dei linkers legati all’inflazione francese potrebbero essere i primi a beneficiare di una ripresa delle aspettative d’inflazione.
Ad oggi i linkers francesi offrono in media un pick-up di circa 25 Bps sulla curva dei titoli a tasso fisso, con l’OAT 04/2028 legato all’inflazione francese che ha un rendimento atteso dello 0.77% contro lo 0.49% del titolo a tasso fisso equivalente. Nonostante, il pick-up dei titoli francesi risulti in media più basso dei linkers italiani – relativamente meno liquidi – è in linea con quello degli altri paesi core. Qualora invece si volesse sfruttare la discesa nelle aspettative d’inflazione per prendere esposizione ai linkers italiani, si può guardare ai BTP€.i. che prezzano ancora al di sotto dei BTP Italia, nonostante gli ultimi accordi raggiunti tra il Governo Italiano e la Commissione Europea. Ad esempio, il BTP€.i. con scadenza maggio 2023 offre un rendimento atteso del 2.20%, contro l’1.93% del BTP Italia con scadenza aprile 2023.
Di seguito riportiamo una tabella ed un grafico con le principali emissioni di titoli inflation-linked europei.

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