Investimenti: la geografia delle obbligazioni

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di Redazione 9 Giugno 2021 | 14:31

Riteniamo che un inizio di divergenza tra la Bce e la Fed, dovuta alle diverse traiettorie seguite dall’inflazione e dal mercato del lavoro in Europa e negli Usa, possa tradursi di qui a fine anno in una permanenza dei rendimenti dei titoli di Stato europei entro un intervallo limitato e in un aumento dei rendimenti dei Treasury. Pertanto, il posizionamento lungo di consenso nei Bund tedeschi rispetto ai Treasury statunitensi a dieci anni andrà monitorato durante i mesi estivi contestualmente ai dati economici, per capire se questi ultimi potranno giustificare l’inizio del tapering da parte della Fed nel primo trimestre del 2022″. Ad affermarlo è il team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di J.P. Morgan AM, che di seguito dettaglia la previsione.

Fondamentali

Le sorprese al rialzo dell’inflazione reale e di quella attesa sono state maggiori negli Stati Uniti che non in Europa. Negli Stati Uniti l’aumento dello 0,9% ad aprile rispetto al mese precedente, registrato dall’indice dei prezzi al consumo (IPC), è stato il balzo più consistente dal 1982. Sebbene l’andamento delle diverse componenti dell’inflazione sottostanti sembri rientrare nella definizione di “transitorio” della Fed (ci riferiamo alle difficoltà delle filiere produttive e dei settori colpiti dal Covid-19, come quello dei viaggi), le attese di inflazione tendono al surriscaldamento. Ad esempio, l’inflazione attesa a 5-10 anni misurata dall’Università del Michigan è salita al 3,0% a maggio. Nell’Eurozona, invece, le rilevazioni di base dell’inflazione si attestano ancora intorno all’1% e scarseggiano i segnali dell’effetto base che potrebbero alimentare le aspettative d’inflazione nel lungo termine. In particolare, a 5 anni per i prossimi 5 anni (livello di inflazione fra 5 anni per il quinquennio successivo) è ferma all’1,60%, mentre l’Indice dei Prezzi al Consumo Armonizzato (IPCA) dovrebbe raggiungere, nel 2022, l’1,2%, lontano dall’obiettivo del 2% della BCE. Tutto ciò prelude all’inizio di una divergenza tra le politiche monetarie delle due economie? Nelle ultime settimane, la BCE ha assunto toni più accomodanti quando diversi esponenti di rilievo si sono astenuti dal criticare la disponibilità della Banca Centrale di avviare un ridimensionamento degli acquisti di attivi. Uno scenario opposto a quello del Federal Open Market Committee (FOMC), dove diversi membri, inclusi importanti centristi, adesso “discutono di discutere di tapering”. Urge sottolineare che l’andamento dell’inflazione negli Stati Uniti ha aiutato la Fed a prendere atto dei sostanziali progressi compiuti dal mercato del lavoro.

Valutazioni quantitative

Se da un lato ci attendiamo che i rendimenti dei Treasury statunitensi a 10 anni tenderanno a muoversi verso il limite superiore delle nostre aspettative di fine anno (1,875- 2,125%), i Bund tedeschi di analoga durata rimarranno probabilmente fermi ai livelli attuali. Nei prossimi mesi, è verosimile che i rendimenti dei Treasury saranno guidati dall’equilibrio tra inflazione e crescita dell’occupazione, dove attualmente è presente un rischio di rialzo. A febbraio i rendimenti dei Bund tedeschi (attualmente a -0,20%) sono aumentati di 29 punti base (pb), a -0,23%, influenzati dalla volatilità dei tassi globali, e a maggio sembravano destinati a superare lo 0%. Tuttavia, gli esponenti più agguerriti della BCE non sono riusciti a contrastare l’orientamento accomodante dell’istituto centrale e da allora i rendimenti dei titoli di Stato europei sono ritornati ai livelli precedenti. Per spingere i rendimenti europei al rialzo è probabilmente necessaria una variazione significativa del quadro inflazionistico.

Fattori tecnici

Il fatto che la BCE manterrà quasi sicuramente un ritmo di acquisto “significativamente più alto” nel terzo trimestre crea uno quadro tecnico più forte in Europa rispetto a quello degli Stati Uniti. In Europa, da quando nel mese di marzo gli acquisti sono aumentati, l’offerta netta è stata negativa e c’è motivo di credere che rimarrà tale anche nel secondo semestre. Inoltre, alcuni esponenti solitamente meno accomodanti, come Schnabel, hanno notato che un rallentamento degli acquisti potrebbe essere correlato più alla stagionalità che a una decisione indipendente. Ciò contrasta con quanto accade negli Stati Uniti, dove le emissioni nette sono rimaste positive e quasi sicuramente proseguiranno al rialzo nel prossimo anno, soprattutto se si tiene conto del prevedibile inizio di un ridimensionamento delle politiche nel primo trimestre del 2022, alla luce degli adeguati progressi compiuti dal mercato del lavoro.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

Riteniamo che un inizio di divergenza tra BCE e Fed, dovuta alle diverse traiettorie seguite dall’inflazione e dal mercato del lavoro in Europa e negli Stati Uniti, possa tradursi di qui a fine anno in una permanenza dei rendimenti dei titoli di Stato europei entro un intervallo limitato e in un aumento dei rendimenti dei Treasury. Pertanto, il posizionamento lungo di consenso nei Bund tedeschi rispetto ai Treasury statunitensi a 10 anni andrà monitorato durante i mesi estivi contestualmente ai dati economici, per capire se questi ultimi potranno giustificare l’inizio del tapering da parte della Fed nel primo trimestre del 2022.

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