BFC: I primi sei mesi del 2008 si sono dimostrati particolarmente difficili per gli investitori: che riflessioni si possono fare su questo primo semestre?
Calandra: Il semestre trascorso è stato un periodo molto difficile per gli investitori. La crisi iniziata scoppiata nel mercato del credito nell’estate del 2007, sfociata in una crisi di liquidità globale, ha continuato a produrre i suoi effetti nell’economia globale anche nei primi sei mesi del 2008.
Per poter comprendere l’andamento passato dei mercati è necessario prendere in considerazione le condizioni economiche che si sono create e valutare lo stato di salute dell’economia mondiale.
Il semestre si è caratterizzato per le incertezze derivanti dall’andamento delle economie trainanti e per una crisi di liquidità che ha colpito l’intero sistema finanziario. Le maggiori difficoltà sono emerse negli Stati Uniti e in Europa, dove si è assistito a un rallentamento delle economie, mentre i paesi emergenti hanno continuato la loro dinamica espansionistica.
La volatilità è rimasta sostenuta nel periodo pur avendo avuto un andamento altalenante. Durante il mese di marzo l’indice VIX ha registrato il punto più elevato in concomitanza della fase più acuta di crisi di liquidità, per poi diminuire gradualmente fino ai livello più bassi registrati nel mese di Maggio. Il livello di volatilità si è portato su livelli molto più elevati rispetto alla media del 2006 e del 2007, e ci si attende che il livello rimanga sopra la media anche nei mesi a venire.
Le commodities hanno avuto un ruolo determinante al sorgere delle pressioni inflazionistiche, e di conseguenza, alla riduzione dei consumi. Questi due fattori stanno impattando significativamente sui risultati aziendali.
BFC: Ritenete che anche la seconda parte dell’anno possa presentare un quadro caratterizzato da forte volatilità?
Calandra: Anche per la seconda parte dell’anno prevediamo una situazione di elevata volatilità sui mercati, a causa delle incertezze sulla crescita globale, sull’inflazione arrivata a livelli preoccupanti per il continuo incremento del prezzo del petrolio, delle commodities in generale e dei beni alimentari, e sugli utili societari.
Nel secondo semestre si potranno verificare ulteriori write-down da parte delle grosse istituzioni finanziarie e condizioni creditizie più restrittive, in un contesto economico già difficile, porteranno ad un significativo incremento dei tassi di default.
BFC: L’andamento dei fondi alternativi nel primo semestre dell’anno è stato deludente per molti investitori:Come si sono comportati i fondi offerti dalla Vostra società?
Calandra: I fondi di fondi hedge offerti dalla nostra società hanno avuto un comportamento simile agli altri prodotti con uguali caratteristiche offerti sul mercato italiano. Inoltre, alcuni prodotti hanno avuto una performance in linea con i migliori prodotti presenti sul mercato.
Hanno sofferto particolarmente nel primo trimestre dell’anno in particolare per l’eccezionale tensione sulla liquidità che ha caratterizzato i diversi mercati finanziari.
Nello specifico, alcune delle strategie di arbitraggio hanno sofferto maggiormente della crisi di liquidità, creando peraltro numerose dislocazioni nel periodo. La riduzione della leva e la richiesta di rientro dei margini di garanzia richiesti dalle banche sono stati altri due fattori che hanno avuto un impatto negativo sulle performance. In generale, i fondi hanno anche sofferto per l’esposizione alla strategia Event Driven. Questa strategia ha subito le condizioni avverse dei mercati e un livello di operazioni M&A inferiore agli anni precedenti.
BFC: Ritenete possibile un rimbalzo nella seconda parte dell’anno?
Calandra: Il processo di Allocazione Strategica dei portafogli ci consentirà di poter beneficiare delle opportunità presenti sul mercato dei tassi e del credito. La nostra previsione positiva tiene conto delle seguenti considerazioni. Le strategie di arbitraggio che più hanno sofferto nel primo trimestre del 2008 sono quelle che consideriamo a maggiore potenzialità di recupero.
Le numerose “dislocazioni” verificatesi nei mercati sono state provocate da una crisi di liquidità a livello di sistema e da una generalizzata diminuzione della leva utilizzata dai gestori dei fondi hedge. La crisi di liquidità ha avuto il suo apice a marzo, con il “quasi fallimento” di Bear Stearns e il suo salvataggio in extremis da parte della Fed e di JPMorgan.
Il ritorno a condizioni di liquidità “normali” sarà favorito dalle ripetute iniezioni di liquidità da parte della FED e delle altre Banche centrali, unitamente alla possibilità degli operatori di finanziarsi utilizzando come garanzia strumenti finanziari fino ad oggi non utilizzabili a tal scopo.
Di contro, i mercati azionari rimarranno volatili anche nella seconda parte del 2008, a causa delle incertezze sulla crescita globale, sull’inflazione, arrivata a livelli preoccupanti per il continuo incremento del prezzo del petrolio, delle commodities in generale e dei beni alimentari, e sugli utili societari.
BFC: Ritenete di apportare delle modifiche nell’asset allocation dei vostri Fondi; quali sono le strategie che potrebbero offrire i maggiori benefici nella seconda parte dell’anno?
Calandra: La Strategic Asset Allocation per l’anno in corso prevede alcuni cambiamenti rispetto allo scorso anno. Abbiamo definito il “momentum” delle diverse strategie e, di conseguenza, le azioni da intraprendere sui portafogli dei fondi di fondi di CAAM AI SGR.
L’obiettivo è quello di riuscire a cogliere le dislocazioni dei valori tra i diversi strumenti finanziari, che rappresentano un’opportunità per le strategie hedge ed i gestori da noi selezionati.
In linea generale, i fondi dovranno sovrappesare le strategie che potranno beneficiare della normalizzazione della liquidità nei mercati finanziari, ovvero credit arbitrage, fixed income arbitrage, convertible bond arbitrage, global macro e high yield/ distressed securities.
Le strategie da ridurre saranno quelle maggiormente esposte ai mercati azionari ovvero Long/Short equity ed Event Driven (quest’ultima penalizzata dalla riduzione di operazioni di finanza straordinaria a causa della difficoltà di accesso al credito).