“L’accelerazione della campagna vaccinale e il netto miglioramento della pandemia hanno definitivamente scongiurato lo scenario di un nuovo rallentamento economico. Ci aspettiamo un boom economico di medio-lungo termine senza precedenti negli ultimi 15 anni. Fare confronti tra questa ripresa e quelle del passato è tuttavia pericoloso: la recessione sperimentata nel 2020 non è stata classica all’interno di un normale business cycle e così pure la ripresa presenterà quelli che, da tempo, definiamo effetti collaterali”. È l’analisi di Mario Cribari, partner e responsabile della strategia e ricerca di BlueStar Investment Managers.
I mercati stanno ancora festeggiando quella che sembra essere la fine della fase più acuta del Covid. Pur prendendo atto che il peggio sembra finalmente essere alle spalle (con l’incognita tuttavia della variante delta), l’equazione non può reggere: questo non è un punto di equilibrio sostenibile e qualcosa deve cedere, prima o poi.
La coperta è corta. La domanda aggregata è letteralmente esplosa, grazie all’enorme ammontare dei sussidi, mentre l’offerta arranca. Le vendite al dettaglio si sono velocemente riportate ben sopra i livelli pre-pandemici ma la produzione industriale è ancora sotto. Le supply-chain sono ancora disastrate, le materie prime in forte rialzo, componenti e semi-lavorati in affanno, molte persone sussidiate restano senza interesse a rientrare nel circuito lavorativo e la de-globalizzazione sta accelerando. I mercati emergenti sono concentrati sulla sostenibilità del loro consumo più che sulle proprie capacità produttive per l’export. Il risultato è tanta domanda auto-indotta e un’offerta che non tiene il passo, mentre le banche centrali, intrappolate nelle loro funzione di prestatori di ultima istanza, rifiutano di prendere atto della nuova realtà.
“I livelli di crescita e di inflazione non saranno coerenti con i tassi di interesse prevalenti o con valutazioni azionarie spesso stratosferiche”, sottolinea Cribari. “Come un treno in velocità senza macchinista si spera di evitare lo scontro ma il momento della frenata è inevitabile”. Il rialzo inflattivo è atteso a livello globale, non solo in Usa, anche se con entità diverse. Stiamo già assistendo a rialzi in molti paesi e il numero di banche centrali che tornano più restrittive aumenta ogni settimana. La Fed ha ammesso che forse l’inflazione non sarà tanto temporanea e ha iniziato a parlare di tapering. Sul fronte opposto la Bce si trova in un angolo in quanto, più prima che poi, non potrà più giustificare i massicci acquisti di governativi con la scusa della pandemia.
Nel breve la situazione può apparentemente normalizzarsi mentre nel lungo non è detto che sia l’inflazione a risolvere l’equazione del nuovo equilibrio. A breve termine è probabile una fase di stasi che non darà ragione né agli inflazionisti né ai deflazionisti e in cui il mercato potrebbe continuare a sguazzare, illudendosi che i rialzi dei tassi siano ancora lontani. L’impressione è che, avendo escluso un nuovo rischio recessivo, nella migliore delle ipotesi i mercati si trovino comunque a fair value con un risk/reward molto poco allettante.
Questo non significa però che bisogna restarne completamente fuori. Il basso livello di volatilità si presta all’acquisto, a basso di costo, di strumenti di copertura mentre l’elevato livello di decorrelazione rende profittevole la gestione attiva e il bottom up. La temporanea fase di stasi potrebbe favorire il recupero dei segmenti growth ed esistono ancora titoli interessanti tra i ciclici dove la ripresa non è già stata tutta scontata.
“L’Europa ha ancora spazio di recupero relativo, come il Giappone, gli emergenti stanno finalmente realizzando il loro decoupling e andrebbero incrementati su una possibile debolezza causata dal mini-rallentamento cinese. Nessun valore invece sui governativi occidentali, americani ed europei, la cui funzione di hedge indiretto in un mondo reflazionista è seriamente messo in dubbio”, conclude Cribari. “A livello valutario, il dollaro pur strutturalmente debole è ancora da considerare come diversificazione in un portafoglio costituito anche da oro e materie prime. La vera alternativa però sono gli asset reali e un numero limitato di valute dai fondamentali forti, tra cui includiamo il renminbi e altre valute emergenti”.