Fabrizio Quirighetti, Cio di Decalia
Vi ricordate le parole di Chuck Prince nell’estate del 2007? All’epoca, quando era il’ad di Citigroup, disse pubblicamente: “Quando la musica si fermerà, in termini di liquidità, le cose diventeranno complicate, ma finché la musica suona, bisogna alzarsi e ballare”. Pochi mesi dopo è stato licenziato e non è più tornato sulla pista da ballo… Nel frattempo, il presidente della Fed Powell, o più precisamente MC Jerome, ha appena riprodotto della buona musica da ballo per gli investitori al Jackson Hole Economic Symposium di venerdì scorso. In realtà, è stato una specie di minimo non-evento noioso… esattamente quello che gli investitori volevano sentire.
Come sospettavamo, ha tenuto tutte le porte aperte. Ha segnalato che un primo passo potrebbe iniziare quest’anno, se tutto va bene… Nessun impegno su una data d’inizio – che potrebbe anche essere ritardata al prossimo anno se le cose non vanno così bene, nessuna indicazione specifica sulla durata, il ritmo o il mix tra MBS e/o Treasuries. Inoltre, ha chiarito che la decisione/tempistica del rialzo dei tassi sarà in qualche modo scollegata dal tapering: “La tempistica e il ritmo della prossima riduzione degli acquisti di asset non saranno destinati a portare un segnale diretto riguardo alla tempistica del decollo dei tassi di interesse, per il quale abbiamo articolato un test diverso e sostanzialmente più rigoroso”. In altre parole: la Fed non ha fretta di “portare via la ciotola del punch” (traduzione per i neofiti: non ha fretta di alzare i tassi di interesse a breve termine).
Di conseguenza, i membri della Fed continueranno ad aspettare maggiore chiarezza sulle prospettive del mercato del lavoro (il prossimo rapporto sull’occupazione negli Stati Uniti sarà pubblicato venerdì), la traiettoria dell’inflazione (l’IPC di agosto sarà pubblicato il 14 settembre), così come la decisione del Congresso sulla spesa per le “infrastrutture umane” (non è chiaro se questa legge da 3.500 miliardi di dollari possa passare, poiché alcuni democratici moderati non sono del tutto a favore) prima di prendere qualsiasi decisione/impegno di taper.
Inoltre, c’è un’altra incertezza che riguarda ancora più direttamente il rock della nostra band preferita: la leadership della Fed, dato che il mandato di Powell come presidente scade all’inizio del 2022. Quindi, non aspettatevi più notizie, dettagli specifici o qualsiasi impegno sulla prossima riunione della Fed fissata il 22 settembre dal momento che il nostro MC preferito continuerà la campagna per mantenere il suo lavoro.
Quali sono, nel frattempo, le implicazioni per i mercati?
- Positive per le azioni, le obbligazioni e il credito.
- Negative per il biglietto verde, poiché ora sarà difficile che il dollaro si apprezzi in modo significativo, ma non ci aspettiamo nemmeno un forte deprezzamento – per lo meno di nuovo per le valute dei Paesi Sviluppati -.
- Favorevole per gli asset dei Mercati Emergenti in generale, specialmente il forex (e quindi le obbligazioni in valuta locale), dato che le valutazioni sono a buon mercato e potrebbero sperimentare una sorta di ciclo virtuoso di valute più forti, pressioni inflazionistiche in calo e rimbalzo dell’attività post-pandemia
- I mercati obbligazionari hanno sperimentato un bull steepening (i tassi brevi scendono più di quelli lunghi), il che è positivo sia per i titoli growth (rendimenti complessivamente più bassi), sia per quelli value/reflation trade (curva dei rendimenti più ripida).
Poteva andare peggio… Allora, quali sono i rischi?
- Mega sorprese nella relazione sui posti di lavoro (o troppo bassa o esplosiva), IPC che continua a sfidare la gravità, alcuni grandi problemi/sorprese/ritardi riguardo alla legge sulle “infrastrutture umane”.
- Un cigno nero: lascio a voi la scelta del nome (ma dovrebbe essere anonimo…)
- E più in generale, l’azzardo morale e l’instabilità generale lungo la strada creata dalla stabilità attuale. Hyman Minsky ha mostrato che più lungo è il periodo di stabilità, più alto è il rischio potenziale per un’instabilità ancora maggiore quando i partecipanti al mercato devono cambiare il loro comportamento.
Quindi, godiamoci il meglio (-boom) per ora, ma non dimentichiamo di prepararci al peggio (-esplosione). Le strategie di copertura oggi trovano un senso, visti i bassi livelli di volatilità attuali, tenendo a mente una battuta senza tempo di Warren Buffet: “sii timoroso quando gli altri sono avidi”.
Il calendario macroeconomico
Benvenuto ad un settembre (impegnativo). Con il Simposio Economico di Jackson Hole ormai alle spalle, il punto focale di questa settimana sarà ovviamente venerdì, con il rapporto sull’occupazione statunitense di agosto: stabilirà il tono della prossima riunione della Fed, che avrà luogo il 22 settembre. Date le opinioni consensuali sia dei membri della Fed che della grande maggioranza degli investitori sulla natura (più o meno) temporanea delle pressioni inflazionistiche, l’occupazione è quindi la variabile chiave per valutare la linea temporale della stretta di politica monetaria della Fed (tapering -quando, quanto, cosa, per quanto tempo-; e poi rialzo dei tassi -quando, velocità, ampiezza-). A meno che l’inflazione statunitense non continui a sorprendere al rialzo in futuro, mistificando i membri della Fed e gli investitori (il prossimo rapporto sull’IPC statunitense sarà pubblicato martedì 14 settembre).
Il consensus si aspetta un miglioramento dei salari di circa 700-800k, rispetto ai 943k di luglio. Mentre la recrudescenza dei casi di covid-19 a causa della variante Delta è un rischio al ribasso, il mercato del lavoro statunitense rimane complessivamente solido secondo le ultime richieste settimanali di sussidi di disoccupazione e la domanda di lavoro sostenuta (vd le relative domande/componenti nei rapporti NFIB e ISM). In ogni caso, poiché il male è nei dettagli per una Fed che guarda a un mercato del lavoro “inclusivo”: il tasso di partecipazione alla forza lavoro, specialmente quello delle donne e della popolazione afro-americana/ispanica, così come l’indice job quality index (JQI), meriteranno anch’essi una certa attenzione.
Prima dei tanto attesi dati sui salari statunitensi, ci saranno ancora alcuni dati economici sostanziali da digerire, tra cui:
- Le letture PMI mfg di agosto in tutto il mondo e l’indice ISM mfg statunitense (mercoledì). Una modesta decelerazione dai livelli stratosferici è già prezzata. Dovrebbe essere più visibile negli Stati Uniti che in Europa e nel settore manifatturiero che nei servizi. Una stabilizzazione del PMI cinese sarà una notizia gradita per il reflation trade, ma sospettiamo che sia ancora troppo presto. Dovrebbe comunque accadere prima della fine dell’anno (anche l’effetto base aiuterà)
- Alcuni comunicati sul PIL del Q2 (Svizzera, Australia, India o Brasile tra i più importanti). Principalmente notizie vecchie, dato che il Q2 si è concluso 2 mesi fa: quindi, non aspettatevi alcuna implicazione per il mercato.
- L’IPC flash della zona euro per agosto (domani). Vale la pena notare che i dati dell’inflazione europea potrebbero iniziare a sorprendere al rialzo da ora a causa di effetti di base “sfavorevoli” e dell’aumento dei prezzi dei beni -simile a quello che è successo negli USA negli ultimi 4-5 mesi-. Di conseguenza, l’inflazione headline su base annua -attualmente all’1,4%- potrebbe balzare ben oltre il 2,5% e salire ulteriormente nei prossimi mesi. Le obbligazioni denominate in euro potrebbero quindi continuare a sottoperformare quelle in USD (i tassi lunghi in EUR aumentano più velocemente / diminuiscono meno di quelli in USD)
- La fiducia dei consumatori del Conference Board degli Stati Uniti per valutare l’attuale propensione di spesa dei consumatori, le loro aspettative di inflazione e il sentiment verso il mercato del lavoro (posti di lavoro difficili da trovare?), soprattutto dopo l’inaspettato calo del sentiment dei consumatori letto dall’Università del Michigan questo mese.
Per il resto, le tendenze e gli sviluppi delle pandemie rimarranno ovviamente in primo piano, dato che un certo numero di Paesi sta affrontando una nuova ondata di vaccini, muovendosi potenzialmente per lanciare il terzo richiamo e/o ripristinare alcune restrizioni di distanziamento sociale per le persone non vaccinate. Sulla scena geopolitica, gli investitori terranno d’occhio lo sprint finale delle elezioni tedesche (26 settembre), poiché i sondaggi indicano una corsa molto serrata, così come l’Afghanistan, poiché la scadenza per il ritiro delle truppe americane dall’Afghanistan è fissata per questo mercoledì 31 agosto. Infine, quasi 16 anni dopo che l’uragano Katrina ha colpito New Orleans, l’uragano Ida sta colpendo la Louisiana. Mentre la tempesta Ida dovrebbe essere meno grave di Katrina, si prevede che il vento e la pioggia saranno più forti… Dato che gli ospedali di questa regione sono già messi a dura prova dalla recrudescenza della pandemia di Covid, possiamo solo sperare per il meglio.