Asset allocation: ecco come posizionarsi sulle azioni tematiche

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di Redazione 2 Dicembre 2021 | 15:01

“Le azioni tematiche rappresentano una tipologia investimenti che gli investitori possono integrare nei loro portafogli indipendentemente dalla loro asset allocation“. A farlo notare sono Gillian Diesen, Client Portfolio Manager e Steve Freedman, Sustainability and Research Manager Thematic Equities di Pictet AM, che di seguito illustrano del dettaglio la view.

Popolarità crescente

In passato erano considerate di nicchia; tuttavia, negli ultimi anni le azioni tematiche sono diventate investimenti molto popolari. La loro capacità di trasformare in investimenti trend d’ampio respiro e a lungo termine di tipo macroeconomico, tecnologico ed ecologico ha destato l’interesse di una cerchia crescente di investitori.

Ciononostante, ci si chiede come inserire tali titoli in portafogli che utilizzano una struttura di asset allocation tradizionale.

Nel 2019, Pictet Asset Management ha fornito alcune indicazioni preliminari su questo argomento, attingendo a concetti ben consolidati di costruzione del portafoglio e a strumenti di ottimizzazione del portafoglio.

Lo scopo di questo aggiornamento è duplice. Innanzitutto, desideriamo incorporare nella nostra analisi la revisione di alcune ipotesi sul mercato dei capitali. In secondo luogo, questo contributo è un’opportunità per spiegare l’evoluzione del nostro pensiero sull’utilizzo di combinazioni di strategie tematiche come componente principale di un portafoglio.

A nostro avviso, le azioni tematiche possono essere incorporate in un portafoglio diversificato utilizzando uno dei seguenti tre approcci generali. Le azioni tematiche possono fungere da:

  • allocazioni satellite all’interno di una struttura “core-satellite”
  • investimenti nell’ambito di un’allocazione azionaria globale
  • alternative a portafogli azionari completamente diversificati.

Azioni tematiche come allocazioni satellite

Gli investitori che seguono un approccio core-satellite scopriranno che le azioni tematiche possono funzionare in modo particolarmente efficace come investimenti satellite.

In base a questo approccio, un portafoglio viene diviso in due parti distinte. La parte “core” è ben diversificata e di norma contiene investimenti tradizionali come le azioni e le obbligazioni. È costruita utilizzando una struttura di asset allocation di tipo standard e il suo obiettivo è quello di conseguire il rendimento del mercato da varie classi di attività, ovvero il loro “beta”. I “satelliti”, invece, investono il capitale su attività che non rientrano nell’ambito della struttura di asset allocation tradizionale. Rappresentano una porzione inferiore del portafoglio totale, in genere non superiore a un quarto del patrimonio complessivo. Tipicamente le allocazioni nelle strategie satellite vengono effettuate o per esprimere una visione strutturale a lungo termine o per approfittare di opportunità che si sviluppano in tempi molto più brevi. In ogni caso, l’obiettivo è accedere a fonti aggiuntive di alfa (un rendimento superiore al mercato, o da questo indipendente) o diversificare il rischio.

Come se la cavano le azioni tematiche come satelliti? La Fig. 1 fornisce i risultati del nostro modello di simulazione e ottimizzazione, che combina portafogli composti da un’allocazione in azioni globali tradizionali (indice MSCI All Countries World) con un indice di titoli di Stato globale e un’allocazione rappresentativa in una singola strategia azionaria tematica della gamma di Pictet Asset Management. I risultati suggeriscono che i portafogli con obiettivo di rendimento e tolleranza al rischio più elevati dovrebbero allocare in azioni tematiche una quota di attività investibili che può arrivare fino al 20%.

Allocazione ottimizzata in un satellite tematico 

Questo risultato, a nostro avviso, conferma la bontà di un approccio mirato e senza vincoli di benchmark come quello delle strategie tematiche.

Investendo in società specializzate che operano in settori economici che sfuggono alla classificazione tradizionale, l’universo di investimento azionario tematico è molto diverso da quanto rappresentato dagli indici azionari globali come l’MSCI World. Ulteriore flessibilità deriva dal fatto che i gestori di portafoglio non investono facendo riferimento a un benchmark di mercato. Ne risulta un portafoglio che somiglia molto poco agli indici azionari tradizionali.

Azioni tematiche come allocazioni azionarie globali

Sebbene l’approccio core-satellite sia piuttosto diffuso, la maggior parte degli investitori professionali e non-professionali alloca il capitale per regione. Si tratta di una strategia che divide l’universo d’investimento in grandi macro-regioni come Nord America, Europa occidentale e Asia-Pacifico.

Tuttavia, esistono forti motivazioni a creare un’allocazione “azionaria globale” da affiancare a quelle regionali.

La correlazione tra i rendimenti dei vari mercati regionali è, in genere, piuttosto elevata; per questo motivo l’aggiunta di una classe di attività globali variegate come le azioni tematiche può contribuire a diversificare le fonti di rischio e rendimento.

Alcune strategie azionarie tematiche funzionano meglio di altre come complemento a portafogli basati su Paesi o regioni. Quelle che funzionano meglio sono quelle che investono contemporaneamente in più temi e sono pertanto più diversificate. Strategie così caratterizzate possono rappresentare una porzione maggiore dell’esposizione azionaria globale.

Azioni tematiche nell’ambito dell’esposizione azionaria globale

In effetti, nel costruire portafogli tematici personalizzati per alcuni dei nostri clienti, abbiamo dimostrato come una combinazione di due o più strategie tematiche in un’unica allocazione sia altamente raccomandabile. I vantaggi sono duplici.

Innanzitutto, raggruppare i portafogli tematici può essere opportuno da un punto di vista di fondamentali. Alcuni portafogli tematici, infatti, si completano a vicenda, in quanto le strategie sostenute dagli stessi trend strutturali tendono a combinarsi tra loro in modo naturale. Combinando tali portafogli in un unico investimento più ampio, gli investitori hanno quindi l’opportunità di sfruttare gli stessi megatrend, ma attraverso una gamma di investimenti molto più ampia.

Il secondo vantaggio è rappresentato dalla diversificazione. Una combinazione di strategie tematiche può far diversificare le fonti di rendimento e di rischio, generando un portafoglio con un profilo di rischio/rendimento potenzialmente migliore. Ciò può essere illustrato studiando la performance di diverse combinazioni di portafogli tematici. Quando si svolge un’analisi per l’ottimizzazione del portafoglio, è utile utilizzare investimenti a rischio più alto e più basso per ottenere combinazioni di rischio intermedie. Possiamo illustrare il ruolo che alcune configurazioni strategiche possono svolgere in un portafoglio ben diversificato utilizzando gli stessi strumenti di ottimizzazione del portafoglio presentati nella Sezione 2 (Fig. 3).  Utilizzando i dati da gennaio 2017 a febbraio 2021, costruiamo una frontiera efficiente, costituita da allocazioni in titoli azionari globali, titoli di Stato globali (utilizzando rispettivamente l’MSCI World e il Bloomberg Barclays Global Aggregate come indici di riferimento) e combinazioni di portafogli tematici. Ai fini della presentazione, mostriamo solo la composizione del portafoglio per un obiettivo di rischio-rendimento intermedio (rendimento target annualizzato del 4,9%).

È interessante notare che l’esercizio di ottimizzazione del portafoglio mostra che allocazioni considerevoli in azioni tematiche sono opportune anche quando si presume che gli extra-rendimenti di tali titoli rispetto all’indice MSCI World siano pari a zero o, nei casi in cui i dati sulla volatilità fossero più elevati, solo di 25 punti base annualizzati.

Composizione del portafoglio ottimizzata per un profilo di rischio/rendimento intermedio, combinazioni di portafogli tematici

Invece di porre troppa enfasi sui dati di allocazione specifici, che possono essere piuttosto sensibili a piccole differenze nelle ipotesi, la conclusione generale da trarre è che, sulla base di presupposti ragionevoli, è possibile creare combinazioni tematiche che garantiscano un’allocazione significativa; in alcuni casi l’allocazione indicativa è maggiore di quella suggerita per le azioni globali. Ciò sostiene la teoria secondo cui un’allocazione diversificata in azioni tematiche può rappresentare una parte sostanziale di un portafoglio azionario globale.

Una spiegazione per i vantaggi che la combinazione di temi arreca al portafoglio è la maggiore diversificazione settoriale offerta da questo approccio. Come illustrato dalla Fig. 4, le combinazioni tematiche forniscono esposizione a 8-10 settori degli 11 principali dell’indice di riferimento MSCI World. L’indice Herfindahl, che fornisce un quadro più sistematico della concentrazione settoriale, indica che i livelli di concentrazione settoriale sono allineati a quelli di portafogli equamente ponderati tra quattro e sette settori, mentre le azioni globali mostrano livelli compatibili con un portafoglio formato da otto settori equamente ponderati. Quindi, sebbene queste combinazioni tematiche non raggiungano di solito lo stesso livello di diversificazione settoriale di un portafoglio azionario globale, la loro diversificazione tra i settori è comunque piuttosto ampia.

Composizione settoriale e concentrazione per combinazioni di portafogli tematici


Un altro modo per valutare la concentrazione o la diversificazione di tali portafogli è condurre una style analysis. I risultati di uno studio di questo tipo sono illustrati nella Fig. 5. Sebbene l’analisi indichi che tutte le combinazioni di portafoglio presentano una distorsione in termini di crescita e dimensioni, queste differiscono in modo significativo per quanto riguarda l’esposizione a tutti gli altri fattori.

Esposizioni fattoriali di stile: combinazioni di portafogli tematici vs MSCI ACWI

Portafogli tematici completamente diversificati

Le strategie azionarie tematiche possono anche fungere da alternativa o da sostituto per portafogli azionari globali che investono in tutti i settori.

Con l’espansione del panorama azionario tematico sono aumentati anche il numero e la portata degli investimenti azionari tematici. Ciò significa che, investendo in modo tematico, gli investitori possono ora sperare di raggiungere lo stesso grado di diversificazione che otterrebbero se investissero in una strategia legata agli indici azionari tradizionali.

Utilizzando la stessa tecnica di ottimizzazione implementata nell’analisi descritta nella Sezione 2, l’allocazione ottimale del portafoglio in titoli azionari globali, titoli di Stato e GMS è illustrata nella Fig. 7 per obiettivi di rendimento diversi. La Fig. 6 fornisce la stessa analisi per il GTO.

L’allocazione in azioni globali e nel GMS è divisa in modo approssimativamente uniforme per tutti gli obiettivi di rendimento, suggerendo che, quando si tratta di diversificare un portafoglio, l’allocazione in temi è equiparabile a un approccio regionale tradizionale. Per il portafoglio GTO, che è più concentrato, la proporzione complessiva di azioni tematiche varia da un quinto a un terzo a seconda dei profili di rischio (da moderato ad aggressivo). Ciò è in linea con la teoria secondo cui le azioni tematiche diversificate possono essere considerate una componente core del portafoglio.

Allocazione ottimale in un portafoglio tematico completamente diversificato (Global Thematic Opportunities, GTO)

Discussione e prospettive

L’analisi fornita in questo studio si pronuncia decisamente a favore dell’inserimento di azioni tematiche in un portafoglio diversificato.

Un potenziale difetto di questa analisi è rappresentato dal fatto che i dati sono stati rilevati in un periodo in cui i mercati azionari hanno goduto di un rally pressoché ininterrotto, grazie soprattutto al livello eccezionalmente basso dei tassi di interesse.

In questo periodo, le azioni tematiche hanno mediamente sovraperformato le azioni globali. Tuttavia, i risultati non dipendono in maniera significativa dalle ipotesi di rendimento previsionale. In svariate simulazioni di ottimizzazione, non è stato previsto alcun vantaggio di rendimento per le azioni tematiche rispetto a quelle globali. In altri casi, quando il rischio di portafoglio stimato era più elevato, l’extra rendimento necessario per giustificare un’allocazione significativa in titoli tematici è stato pari a soli 25 punti base l’anno.

Ciò significa che, affinché questi risultati non siano più validi, sarebbe necessario un profondo cambiamento sia nella correlazione tra i rendimenti dei titoli tematici e quelli delle classi di attività tradizionali, sia nel rischio dei titoli tematici.
Pur non potendo escludere questa possibilità, uno scenario di questo tipo appare improbabile: i titoli tematici dovrebbero mantenere il loro caratteristico profilo di rischio-rendimento. Ciò è probabile per una serie di motivi strutturali.

Per cominciare, per la composizione stessa dell’universo d’investimento tematico, in cui si ritrovano società a grande capitalizzazione in misura molto inferiore rispetto agli indici tradizionali. Ciò comporta notevoli implicazioni in termini di investimento.

Esiste un ampio corpus di prove a dimostrazione del fatto che i titoli delle società specializzate hanno nel lungo periodo un andamento migliore rispetto a quelli delle grandi società diversificate. Fondamentalmente, le grandi aziende soffrono di quello che viene chiamato “sconto conglomerato”: vale a dire, le società ampiamente diversificate valgono meno della somma delle loro parti.

Per contro, le aziende specializzate (dette a volte “società pure”) hanno di solito una visione molto più chiara delle proprie priorità strategiche e concentrano la spesa in aree che promettono una maggiore crescita. Una ricerca di BCG ha scoperto che la loro allocazione di capitale è più efficiente, permettendo così, a sua volta, la formazione nel tempo di un premio nel prezzo delle loro azioni. Le nostre strategie tematiche sono progettate per trarre vantaggio da questa tendenza. Esistono regole esplicite di costruzione del portafoglio per ogni strategia tematica da noi gestita. Ogni titolo deve avere un’elevata “purezza tematica” per essere considerato un potenziale investimento. La purezza tematica è un nostro indicatore della specializzazione e dell’allineamento tematico delle attività di un’azienda.

Le società che si qualificano come investimenti tematici condividono un altro attributo interessante, che ha rilevanza per il rendimento degli investimenti. Essendo specializzate nelle loro attività, hanno poco in comune con le grandi multinazionali diversificate che dominano gli indici azionari tradizionali, come l’MSCI World o l’S&P 500.

Ciò si riflette nel portafoglio. L’approccio di investimento non è vincolato a un indice, in quanto offre un portafoglio che presenta una somiglianza minima, se non addirittura nulla, con quelli il cui indice di riferimento è un benchmark azionario tradizionale. La quota elevata di posizioni attive (active share) delle strategie tematiche ne è un’indicazione.

E sebbene il rischio e la performance delle azioni tematiche possano variare nelle diverse fasi del ciclo di mercato, le loro caratteristiche strutturali dovrebbero portare a portafogli con caratteristiche relativamente prevedibili lungo l’intero ciclo di mercato.

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