“Prima di tutto lasciatemi dire che penso che l’inflazione raggiungerà il picco nel primo trimestre del prossimo anno e che i colli di bottiglia sul lato dell’offerta si risolveranno, in contrasto con alcuni partecipanti al mercato che pensano che la Fed sia dietro la curva già ora. Fino ad allora, ci si potrebbe sentire un po’ a disagio perché i dati sull’inflazione continueranno ad arrivare ogni mese e la Fed dovrà mantenere una mano ferma perché la sua credibilità è in gioco“. Questo l’esordio di Simon Lue-Fong, Head of Fixed Income di Vontobel, che di seguito illustra l’outlook sul settore obbligazionario della casa elvetica per il prossimo anno.
La Fed ha dato carta bianca ai prezzi degli asset per salire alle stelle nel tentativo di non “soffocare” la crescita. Questo è importante perché l’inflazione e la crescita sono parte della soluzione al debito che i governi hanno accumulato durante la pandemia. Almeno questo è il modo in cui i governi si sono liberati del loro debito dopo la seconda guerra mondiale, quando il rapporto debito/PIL era aumentato in modo massiccio. Quindi, molto dipende dal fatto che la crescita continui o meno. L’inflazione unita all’indebolimento della crescita è una cattiva notizia.
Il più grande rischio per i mercati del reddito fisso l’anno prossimo sarà un veloce e aggressivo irripidimento della curva dei rendimenti innescato dai rendimenti dei Treasury che fanno grandi passi avanti e che potrebbe portare a un allargamento dello spread in molti segmenti del reddito fisso. Ciò significa che gli obbligazionisti subirebbero un doppio colpo, perdendo denaro sul lato della duration e dello spread allo stesso tempo. Dal picco della pandemia di Covid dell’anno scorso, i tassi sono saliti dai loro minimi di 50 punti base ai 160 pb di oggi, il che ha significato perdite di duration. Tuttavia, gli spread in alcune società, ad alto rendimento e nei mercati emergenti si sono ristretti mentre si normalizzavano a livelli pre-pandemici, presentando agli investitori un carry attraente che compensa le perdite sul lato della duration.
Il timore è che una volta che i rendimenti dei Treasury saliranno sopra il 2 o 2,5% a causa dell’inflazione crescente, gli spread avranno difficoltà a rimanere stabili. Tutto dipende dalla velocità e dalla quantità della mossa dei tassi, naturalmente, ma c’è il rischio che gli spread esplodano quando gli investitori inizieranno a liquidare le posizioni se i tassi saliranno troppo velocemente. Un tale scenario potrebbe effettivamente forzare la mano della Fed a fornire misure accomodanti, dato che molta della liquidità che hanno iniettato nel mercato durante la pandemia è andata nei mercati degli spread in cerca di rendimento.
In ogni caso, l’ambiente di mercato del prossimo anno porrà probabilmente elevate richieste agli investitori del reddito fisso. Anche se gli spread non si allargano e i tassi rimangono dove sono, diversi asset a reddito fisso non hanno molto spazio per un rally. Tuttavia, alcuni mercati di spread, come le economie emergenti, sono un’eccezione. Guardando alle medie storiche a 5 anni, gli attuali livelli di spread delle obbligazioni ad alto rendimento dei mercati emergenti di 600 implicano un potenziale restringimento di 200 punti base nel corso del prossimo anno, che potrebbe fornire rendimenti considerevoli in the a doppia cifra bassa.
In questo contesto, solo i gestori attivi saranno in grado di generare alfa consistente oltre al beta del mercato del reddito fisso. Dalla crisi finanziaria, gli investitori hanno dovuto integrare le loro partecipazioni in titoli “privi di rischio” (govies) con allocazioni sempre maggiori in prodotti a spread per raggiungere i loro obiettivi di rendimento. Ora, dato che i mercati del reddito fisso potrebbero trovarsi in un luogo scomodo, gli investitori dovranno aggiungere un altro strato di alfa per mantenere rendimenti interessanti. Questo strato di alfa deriverà dalla capacità di assumere posizioni di durata attiva e da un’abile selezione di obbligazioni in segmenti che forniscano ampie opportunità di rendimento derivanti dalle inefficienze del mercato e dal comportamento subottimale degli investitori.