Asset allocation, debito emergente: l’outlook di M&G

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di Redazione 25 Gennaio 2022 | 14:01

Il debito dei mercati emergenti ha affrontato un anno difficile nel 2021. Il 2022 sarà migliore? Ecco di seguito la view di Claudia Calich, gestore del fondo M&G (Lux) Emerging Markets Bond di M&G.

Nel 2021 il debito sovrano dei Paesi emergenti ha generato risultati negativi, in particolare i mercati locali, stretti fra la morsa del deprezzamento valutario e tassi più elevati. Alcune delle situazioni che hanno determinato la performance deludente del 2021 potrebbero non verificarsi nel 2022, ma ci sono ancora diversi fattori cui prestare attenzione:

Inflazione

Una combinazione tra recupero della domanda, stimoli fiscali, colli di bottiglia dal lato delle forniture, carenza di manodopera, deprezzamento valutario in alcuni casi e politiche delle banche centrali molto accomodanti nella prima parte dell’anno hanno determinato pressioni inflazionistiche. Nei mercati emergenti, l’Asia ha registrato buoni risultati, ma non si può dire lo stesso di molti altri paesi. Crediamo che nello spazio dei mercati emergenti lo shock legato all’inflazione sarà temporaneo, per le seguenti ragioni:

  • La risposta politica di molti paesi emergenti è stata più preventiva. Molte banche centrali hanno iniziato a inasprire le proprie politiche monetarie a metà 2021.
  • A differenza di alcuni mercati sviluppati, la prospettiva di stimoli fiscali è ben più limitata, in quanto in molti paesi emergenti i livelli di debito sono aumentati rapidamente dal 2020 e ciò allontana l’eventualità di interventi monetari per controllare l’inflazione.
  • A differenza di alcuni mercati sviluppati, in particolare gli Stati Uniti, molte economie non si sono completamente riprese dalla recessione del 2020 e presentano ancora un divario di produzione negativo.
  • A nostro avviso, la rimozione degli effetti di base ridurrà probabilmente le cifre di inflazione su base annua. È improbabile che i prezzi delle materie prime continuino a salire allo stesso ritmo del 2021. Queste voci possono influire notevolmente sul paniere dell’inflazione dei prezzi al consumo delle economie emergenti.
  • Riteniamo che le valute emergenti potrebbero registrare una migliore performance nel 2022.

Asset allocation, debito emergento: l’outlook di M&GDollaro statunitense forte in un contesto di stretta della Fed

Nel 2021, le aspettative di un inasprimento della politica della Fed hanno contribuito alla sovraperformance del dollaro USA rispetto alle valute emergenti e alle altre principali valute. Il migliore differenziale di crescita dei paesi sviluppati rispetto a molti paesi emergenti, i modesti flussi di capitale nel reddito fisso e, più in generale, negli asset emergenti hanno anch’essi avuto un impatto in questo senso. Effettivamente, molte valute EM si sono deprezzate rispetto al dollaro USA nonostante due fattori: che le loro banche centrali abbiano perseguito politiche di inasprimento e il miglioramento delle entrate delle partite correnti.

Una situazione analoga si era già verificata prima dell’ultimo periodo di stretta monetaria della Fed, durante il quale le valute emergenti registrarono rendimenti negativi per tre anni ma, all’aumentare dei tassi di interesse da parte della Fed, queste generarono una performance positiva. È errore comune credere che le valute EM sottoperformino a causa della stretta della Fed. In realtà, si deprezzano in anticipo e quando la Fed inizia a muoversi, queste tendono a generare performance relativamente soddisfacenti.

Poiché quasi tutte le valute emergenti sono fondamentalmente più economiche ora rispetto ad allora e che gli squilibri delle partite correnti sono ben più ridotti, crediamo che, a meno che la Fed non aumenti i tassi di interesse oltre le recenti stime (tre attesi per il 2022, e ulteriori aumenti nel 2024), i mercati emergenti dovrebbero mettere a segno performance migliori nel 2022. A nostro avviso, questo risultato dovrebbe essere determinato più dall’aspetto valutario che dai tassi di interesse, in quanto la probabilità di tagli dei tassi è ancora molto limitata, vista la politica di inasprimento della Fed.

Crescita globale

Nell’attuale contesto di stimoli monetari e fiscali più modesti, un potere d’acquisto eroso dall’inflazione e il mondo ancora alle prese con la lotta al COVID-19, ci aspettiamo un rallentamento della crescita globale nel 2022. Anzi, la maggior parte delle previsioni saranno probabilmente riviste al ribasso nei prossimi mesi, una volta che avremo più informazioni sull’impatto della variante Omicron. Tuttavia, siamo lontani da una recessione in stile 2020.

È molto probabile che in Cina assisteremo a un calo della crescita, ma il paese ha iniziato ad allentare la propria politica attraverso tagli al coefficiente di riserva obbligatoria (reserve requirement ratio, RRR) e avrebbe anche la possibilità di fornire un sostegno selettivo al settore immobiliare.

Rischio geopolitico e politico

I potenziali “focolai” includono la Russia contro l’Occidente e l’Ucraina e potenziali ulteriori tensioni USA-Cina. In termini di elezioni o eventi programmati, particolarmente degno di nota sarà il quarto trimestre, che vedrà la riunione del congresso del partito cinese e le elezioni statunitensi di metà mandato. Nei mercati emergenti, le elezioni più importanti dal punto di vista finanziario saranno quelle brasiliane, anch’esse nel quarto trimestre, dove alta è la probabilità di soddisfare un vasto elettorato centrista deluso dai candidati principali (Bolsonaro contro Lula). L’America Latina rimane frammentata, con le amministrazioni in Cile e Perù, in particolare, che dovranno affrontare un delicato gioco di equilibrismo. In Turchia, non è chiaro se il Presidente Erdogan chiederà elezioni anticipate prima del 2023. Il continuo allontanamento del paese da politiche ortodosse resta preoccupante, ma fortunatamente questo non sta avendo effetti significativi sui prezzi degli asset al di fuori del paese.

Valutazioni e sentiment

Se da una parte il sentiment nei confronti del debito EM fu troppo rialzista un anno fa, a nostro avviso ora è diventato piuttosto ribassista. Le valutazioni sono migliorate, in particolare nel debito locale dei paesi emergenti e in alcune emissioni High Yield. Gli spread Investment Grade, d’altra parte, rimangono costosi e offrono poca protezione contro l’aumento dei rendimenti statunitensi.

Escludendo l’High Yield cinese, prevediamo che i default societari restino nel loro tipico range, dato il verificarsi nel 2021 di un certo grado di deleveraging e/o una gestione delle passività. Inoltre, i prezzi delle materie prime sono più elevati e, a nostro avviso, è poco probabile che la crescita, seppur deludente, provochi una recessione nel 2022.

Anche all’interno del settore immobiliare cinese, che ha già visto alcuni default e con altri in arrivo, il rischio di contagio è stato piuttosto ridotto. Le ristrutturazioni del debito sovrano potrebbero includere Sri Lanka, El Salvador ed Etiopia, ma riteniamo che nessuna di queste sarà abbastanza sistemica da causare un contagio.

Conclusioni

Nel complesso, nel 2022 riteniamo che l’inflazione nei mercati emergenti avrà ripercussioni ridotte, e preferiamo selettivamente le valute emergenti con forti saldi dei conti esteri o di paesi in cui l’inflazione potrebbe presto raggiungere il picco. Pur essendo più cauti sulla crescita, favoriamo l’High Yield rispetto al debito Investment Grade, ma siamo consapevoli delle “code larghe” all’interno di questo segmento: come sempre, la diversificazione sarà fondamentale. Siamo propensi a incrementare l’esposizione locale e gestire tatticamente la componente HY in base al paese bottom-up, alla selezione del credito e alla dimensione della posizione.

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