Investimenti, cosa fare se aumenta la volatilità

“Con una metafora entrata nell’immaginario dei mercati, un ex presidente della Federal Reserve sosteneva che il rialzo dei tassi di interesse da parte della banca centrale ha lo stesso effetto che si ottiene quando “si porta via il liquore da una festa”. È vero che ci sarebbe da ridire sull’eccessiva allegria osservata nell’economia all’epoca del Covid ma non si può negare che l’esuberanza dei mercati si sia attenuata”. Ad affermarlo è Simon Edelsten, co-gestore Artemis Funds (Lux) – Global Select di Artemis, che di seguito illustra nel dettaglio la view e le prospettive dei mercati per i prossimi mesi.

All’inizio dello scorso mese di dicembre, Jay Powell, presidente della Federal Reserve, ha sobriamente avvertito che l’inflazione era diventata persistente. La riduzione degli acquisti di titoli è cominciata. Le bottiglie non sono state portate via ma fra non molto la Fed smetterà di rifornire il bar. Un rialzo dei tassi di interesse è previsto in tempi brevi e ciò spiega perché i mercati si stanno comportando come se avessero un cerchio alla testa post-sbornia.

Il prezzo del decennale del Tesoro USA, che quotava ad un rendimento di appena l’1,35% all’inizio di dicembre, è caduto fino a passare di mano con un rendimento di più dell’1,77%, un livello ancora molto basso rispetto all’inflazione del 7% registrata nel Paese.

Anche i mercati azionari hanno perso quota, sulla scia delle azioni USA che invece avevano guidato il rialzo l’anno scorso. Dall’inizio del nuovo anno, le azioni globali hanno perso il 6% in dollari (queste note sono state scritte il 25 gennaio), l’S&P 500 è sceso del 9% e il Nasdaq del 13%. Al confronto, le azioni europee sono scivolate del 5% appena, quelle del Regno Unito sono rimaste stabili mentre il mercato di Hong Kong, che l’anno scorso è stato uno dei peggiori, ha addirittura guadagnato il 4%.

È questione di inflazione

I metodi di valutazione dei fondamentali in genere prevedono il calcolo del valore di un’azione mediante l’attualizzazione dei flussi di cassa futuri dell’emittente. Il tasso di sconto applicato riflette la preferenza degli investitori per la liquidità immediata, anziché futura. Questi ultimi possono essere invogliati ad attendere in base alle promesse di un rendimento più alto in futuro e, a tal fine, un’inflazione in aumento fa salire anche le richieste di chi investe.

Le azioni di società i cui flussi di cassa si materializzano in tempi più lunghi diventano meno interessanti e le aziende con rendimenti solidi immediati sembrano un investimento migliore, specialmente se sono maggiormente in grado di trasferire gli aumenti dei costi alzando i prezzi. La rotazione naturale nei mercati azionari si è pertanto manifestata sotto forma di un trasferimento degli investimenti dalle azioni di aziende tecnologiche, specialmente di quelle che devono aspettare un po’ prima di registrare profitti, alle azioni di società con rapporti prezzo/utili più bassi, anche se il potenziale di crescita delle stesse è limitato.

L’indice Nasdaq, composto perlopiù da azioni tecnologiche, ha subito il calo più vistoso mentre il mercato del Regno Unito, dominato da azioni di banche e società petrolifere, minerarie e farmaceutiche ha retto bene.

Anche se sono stati bruschi, i ribassi che hanno avuto luogo hanno semplicemente contribuito a dare una spuntata agli elevati incrementi di prezzo degli ultimi anni. Infatti, rispetto ad un anno fa l’S&P è ancora in rialzo del 12% mentre il Nasdaq ha perso tutti i guadagni realizzati nel 2021. La sopravvalutazione delle varie azioni tecnologiche è stata ampiamente discussa nel quarto trimestre del 2021 e gran parte dei ribassi si è verificata proprio in quest’area, con Netflix che ha perso il 34%, Amazon il 17% e Tesla il 13%.

È perfettamente ragionevole per gli investitori che operano sui mercati azionari rivedere le valutazioni dei titoli in loro possesso, specialmente nel caso in cui l’inflazione dovesse rivelarsi più persistente del previsto e le banche centrali si apprestassero a interrompere gli acquisti di obbligazioni e ad aumentare i tassi di interesse. Con i prezzi delle azioni ridimensionati, è lecito chiedersi se le valutazioni sembrano in questo momento più interessanti.

Aspettative

Ci stiamo avvicinando al momento in cui si cominciano a pubblicare i risultati annuali relativi al 2021. Dopo molti anni di crescita generalmente sostenuta, alcune società cominciano ad essere più caute nelle loro dichiarazioni. Toyota ha ridotto le previsioni relative alla produzione; Netflix ha visto un rallentamento della crescita degli abbonati e gli analisti hanno abbassato le aspettative di crescita per società quali Snapchat, Square, DocuSign, Adobe, PayPal e altre di rilievo.

Alcune fra le principali azioni che compongono l’indice sembrano al momento passare di mano a valori interessanti. Alphabet (che possiede Google e YouTube) dovrebbe dichiarare utili pari a circa 123 dollari, con un rapporto prezzo/utili per il 2021 pari a 21, e realizzare un incremento del fatturato del 17% quest’anno.

Ci sono preoccupazioni circa il potere di mercato della società e i tentativi dei politici, statunitensi e europei, di gestirne il predominio nella ricerca su internet ma gli interventi delle autorità di regolamentazione non sembrano ancora tali da incidere sugli utili di cui sopra. Nell’ambito del nostro metodo di valutazione, detraiamo il valore di tutte le opzioni sulle azioni concesse al management e diamo per scontato che ad un certo punto la società pagherà appieno le tasse. Nonostante l’aumento dell’inflazione, la valutazione sembra ancora interessante.

Pfizer ha svolto un ruolo centrale nella gestione del Covid. Omicron sta scomparendo, dopo aver toccato il picco, grazie alle vaccinazioni. È probabile che la vaccinazione annuale diventerà prassi. Il fatturato di Pfizer può quindi toccare i massimi nel 2022 e ci sarà senza dubbio un effetto ritardato del contributo degli utili reinvestiti alla crescita futura. In ogni caso, gli utili dovrebbero essere di circa 6,30 dollari quest’anno, generando un rapporto prezzo/utili di 8x e un rendimento superiore al 3%.

Nippon Telegram and Telephone (NTT) quota a 10x gli utili, con un rendimento del 3,4% in yen. La società non aumenta le bollette telefoniche da 20 anni, data l’assenza di inflazione. Tuttavia, i prezzi al consumo in Giappone sono in rialzo, per via dell’impatto dell’aumento del costo del carburante e dei trasporti sui prodotti di consumo. Il pane, gli pneumatici e la salsa di soia hanno subito un aumento compreso fra il 5 e il 10% ultimamente. L’aspettativa è che NTT si adeguerà.

Un ribilanciamento del portafoglio

Si potrebbero acquistare azioni più economiche, come quelle delle società petrolifere o del produttore di chip Intel o di società con modelli di business deboli e senza controllo sui prezzi delle materie prime o dei prodotti finali. Potrebbe essere opportuno nel breve periodo, ma sarebbe meglio di no.

Prediligiamo invece società di alta qualità sostenute da flussi di cassa correnti e in grado di affrontare l’inflazione. Questa esigenza non preclude le azioni tecnologiche. Gli investimenti potrebbero variare da azioni di società con valutazioni ragionevoli e prospettive di crescita elevata, quale Alphabet, ad azioni di società con scarse prospettive di crescita, ma con valutazioni ragionevoli e in grado di gestire l’inflazione, come NTT.

Trovare un equilibrio con società come queste comporta la creazione di un portafoglio che, nel complesso, presenta un rapporto prezzo/utili inferiore a quello del mercato, minore volatilità e una crescita attesa dei ricavi leggermente più contenuta.

Il ridimensionamento delle valutazioni eccessive in alcune parti del settore tecnologico potrebbe ancora continuare, ma ciò non rende l’insieme dei mercati azionari poco attraenti. Tutto ciò significa semplicemente che le condizioni economiche di quest’anno potrebbero richiedere una diversa composizione del portafoglio.

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