Con l’imperversare della guerra in Ucraina e le sanzioni occidentali contro la Russia che aumentano di giorno in giorno, in particolare nel settore finanziario, si pone una domanda importante: esiste un rischio di default del Paese sul suo debito sovrano? Le tre principali agenzie di rating (S&P, Moody’s e Fitch) hanno declassato il rating del Paese a un livello vicino al default. Il 17 marzo, S&P ha dichiarato: “A questo punto, consideriamo il debito della Russia altamente esposto al mancato pagamento”. Per i mercati finanziari, la probabilità di insolvenza su un orizzonte di cinque anni è molto alta: attualmente è dell’88%.
Di fornte a questo scenario, ecco di seguito la view di Gaël Binot, Emerging Markets Fixed Income Manager de La Française AM.
La Russia può far fronte ai pagamenti dovuti sui suoi prestiti (interessi e capitale) e vuole farlo?
Il debito pubblico russo è pari al 18% del PIL del Paese (Fonte: FMI WEO ottobre 2021), il che lo rende uno dei Paesi meno indebitati del mondo. Inoltre, la Russia attualmente è in surplus di bilancio e ha accumulato notevoli riserve in valuta estera dopo l’annessione della Crimea nel 2014, arrivando a detenere 643 miliardi di dollari di riserve in valuta estera (Fonte: Banca di Russia, al 18/2/2022) e un Fondo Patrimoniale Nazionale che ha accumulato 174,9 miliardi di dollari (Fonte: Ministero delle Finanze russo, 01/02/2022).
Le importazioni dalla Russia nel 2021 sono state di 293 miliardi di dollari (fonte: Trade Map). Nel terzo trimestre del 2021, il fabbisogno su un orizzonte di due anni per il rifinanziamento di tutto il debito russo in valuta estera (pubblico e privato) era di 129 miliardi di dollari (Fonte: JP Morgan). Le riserve in valuta straniera della Russia sono ampiamente sufficienti a coprire le principali necessità del Paese legate allo scambio con l’estero. Tuttavia, le sanzioni hanno dimostrato di essere un game-changer.
Le sanzioni per soffocare l’economia russa
Il settore finanziario russo è stato colpito da una vasta gamma di sanzioni con restrizioni all’accesso ai mercati finanziari internazionali, al sistema per i pagamenti internazionali Swift e il congelamento di parte delle riserve della Banca centrale, pari a circa 300 miliardi di dollari secondo Reuters.
Gli Stati Uniti permetteranno la ricezione di pagamenti di interessi dalla Banca centrale e statale russa fino al 25 maggio. Tuttavia, a partire da quella data, i cittadini statunitensi dovranno ottenere una licenza specifica per continuare a ricevere tali pagamenti.
Anche le esportazioni russe (491 miliardi di dollari nel 2021, Trade Map) sono state colpite, in particolare con la sospensione delle importazioni di petrolio e metano da parte degli Stati Uniti. Ma il settore energetico, che rappresenta la quota maggiore delle esportazioni russe (43% nel 2021 secondo Trade Map) finora non è stato colpito dalle sanzioni. Gli europei sono fortemente dipendenti dai combustibili fossili russi (99 miliardi di euro di importazioni dall’UE, fonte Eurostat) e, al momento, sono riluttanti a penalizzare il loro principale fornitore di energia.
In risposta alla carenza di capitali stranieri e al crollo del rublo, la Banca centrale russa è intervenuta per stabilizzare la moneta. Più recentemente, ha anche sospeso la vendita di valuta estera fino al 9 settembre.
In queste condizioni, la Russia sembra ancora in grado di soddisfare i suoi obblighi di pagamento a breve termine. Tuttavia, più a lungo le sanzioni dureranno, continuando a limitare l’accesso agli afflussi di capitale e alla valuta estera, maggiore sarà il rischio di insolvenza per la Russia.
Il 5 marzo, Vladimir Putin ha firmato un decreto che minacciava di rimborsare, in rubli, i creditori dei Paesi ostili creditori di debito emessi in valuta estera, il che può essere considerato come un default per questo tipo di debito. Tuttavia, ci sono diverse emissioni in valuta estera in circolazione che offrono la possibilità di rimborsare i creditori in rubli a certe condizioni, il che non farebbe scattare un default sul debito russo. È quindi difficile sapere a quali prestiti si riferisce il governo russo. D’altra parte, qualsiasi cambiamento nella valuta di rimborso, se non dichiarato nel prospetto di emissione, porterà a un default del Paese.
La Russia sta dimostrando che intende onorare i pagamenti del suo debito… per ora. Il 16 marzo, il Paese ha ottemperato ai suoi obblighi di rimborso di cedole in dollari, per 117 milioni di dollari su due emissioni con scadenza nel 2023 e nel 2045, evitando così un default immediato. Ma ci sono ancora una ventina di scadenze in arrivo nel 2022, tra cui 2 miliardi di dollari il 4 aprile.
Dato l’estremo livello di tensione, è difficile prevedere le future intenzioni del Cremlino su un default volontario. Se questo dovesse avvenire, la reputazione della Russia sarebbe danneggiata e il default avrebbe un impatto duraturo sui futuri costi di finanziamento dello Stato da parte degli investitori internazionali. Un default volontario segnerebbe una rinuncia da parte dello Stato a una normalizzazione a breve termine delle relazioni con l’Occidente.