Mentre i dati sugli investimenti indicano che nel 2021 i grandi investitori (fondi comuni, hedge fund, fondi pensione ecc.) hanno ridotto drasticamente il rischio nei propri portafogli e hanno fatto lo stesso nel 2022, stando ai dati della Federal Reserve l’esposizione azionaria delle famiglie statunitensi resta ai massimi storici.
“In un’ottica storica, i processi di bottoming sono meccanismi purificatori dolorosi per tutti, ma mi chiedo se nel nostro caso la parte dolorosa sia davvero terminata“. A chiederselo è Robert Almeida,Portfolio Manager e Global Investment Strategist di MFS IM, che di seguito illustra nel dettaglio la propria view.
Squilibri eccessivi
I cicli economici tendono a terminare quando gli squilibri diventano eccessivi e vengono quindi bruscamente corretti. Verso la fine degli anni ’90, gli eccessi riguardavano il settore dell’hardware. Avevamo costruito troppi personal computer e router, installato troppi cavi in fibra ottica e così via, alimentando il boom di Internet. Con l’inizio del nuovo millennio, tali eccessi sono stati dolorosamente eliminati nell’economia generale e nei titoli tecnologici e di Internet in particolare. Qualche anno dopo si è formata una nuova bolla a causa dei livelli eccessivi di credito erogati ai consumatori statunitensi, in particolare ai mutuatari ipotecari, il che a sua volta ha inevitabilmente causato gravi eccessi nel settore degli immobili residenziali e in quello bancario; la correzione di questi ultimi ha innescato la crisi finanziaria globale.
Nel corso della storia si può osservare il continuo ripetersi di squilibri economici e di mercato. A volte però tali squilibri non sono facilmente individuabili per i non addetti ai lavori, perché non si concentrano in un solo settore come ad esempio la tecnologia o l’housing.
Dalla fine della crisi finanziaria globali fino allo scoppio della pandemia all’inizio del 2020 è stato erogato troppo credito (pubblico e privato) a società non finanziarie. Tale capitale non è stato utilizzato per incrementare la produzione di beni o servizi, come dimostra la crescita anemica del decennio 2010-2020, la più debole in 150 anni. Invece di impiegare il capitale per favorire la crescita organica dei ricavi e degli utili, le aziende hanno distribuito maggiori dividendi, effettuato riacquisti azionari e finanziato acquisizioni al fine di generare crescita inorganica in tutti i settori, escluso quello finanziario. Questo spiega perché gli anni ’10 del nuovo millennio hanno prodotto enormi utili a fronte di un’espansione economica flebile, spingendo ai massimi storici il divario di ricchezza tra i detentori del capitale e la forza lavoro. Gli eccessi di quest’ultimo ciclo economico hanno riguardato l’indebitamento e gli utili societari.
A febbraio 2020, la disponibilità del credito è evaporata. Le società erano sottocapitalizzate. Si è quindi avviato un processo di riequilibrio dell’economia e del mercato, poi naufragato a causa dell’intervento delle autorità. L’indebitamento societario è quindi ulteriormente aumentato e gli utili hanno riaccelerato raggiungendo livelli mai registrati prima.
È in atto un processo di bottoming?
Finché non si correggeranno gli squilibri dovuti all’eccesso di leva finanziaria, agli investimenti insufficienti nella produzione e al surriscaldamento degli utili descritti sopra, non credo che si potrà assistere a una ripresa duratura. Non sono un economista, ma non c’è bisogno di esserlo per sapere che gli stimoli legati alla pandemia non hanno ricostituito le riserve di capitale né favorito gli investimenti in fattori produttivi, il che avrebbe posto le basi per una crescita economica sostenibile. Invece di investire in stabilimenti e attrezzature o in ricerca e sviluppo, il governo ha emesso quantità di debito precedentemente inimmaginabili, in modo che i consumatori potessero acquistare più beni di quelli che l’economia era in grado di produrre. Il risultato? Tassi d’inflazione al 9%.
A mio parere, con il rallentamento della crescita scenderanno anche i ricavi societari. Le società devono coprire i costi fissi tramite i ricavi, e tali costi sono ora strutturalmente più alti che mai grazie all’aumento del costo del lavoro, agli interessi sul debito, al rispetto dei criteri ambientali, sociali e di governance (ESG), che faranno a nostro avviso scendere i margini di profitto e porteranno a una correzione dei prezzi degli asset su livelli finalmente più realistici.
Quando sapremo se il fondo è stato toccato?
Storicamente i mercati tendono a raggiungere il punto minimo quando gli investitori si arrendono (perdono interesse, giurano che non investiranno mai più e smettono di chiedere se “il fondo è stato toccato”). Ci sono già passato due volte e non credo che siamo giunti a quel punto. Lo saremo quando gli investitori smetteranno di chiederselo.