I mercati sono stati estremamente compiacenti per quanto riguarda l’andamento dei tassi d’interesse, dell’inflazione e della situazione economica. Solo poche settimane fa si parlava di un cambio di rotta da parte della Federal Reserve, che è stato poi messo definitivamente da parte dal presidente Powell dopo il rialzo dei tassi di 75 punti percentuali. La volatilità dei Treasury è stata molto elevata, con un aumento di 80 punti percentuali nel mese, secondo Bloomberg, che rappresenta il più grande balzo mensile in circa 20 anni. In un solo giorno, il decennale ha toccato l’importante soglia del 4% prima di scendere nuovamente al 3,79%.
“Finché questa volatilità non si placherà, non vedremo tornare la fiducia degli investitori”. Ad affermarlo è Andrew Lake, Head of Global Fixed Income di Mirabaud AM, che di seguito spiega nel dettaglio la propria visione.
Inflazione
Inizierà a scendere, ma più lentamente di quanto forse ci si aspettava qualche mese fa. Ciò significa che i tassi statunitensi resteranno più alti più a lungo. In Europa, pensiamo che la recessione arriverà prima, ma con la Banca Centrale Europea (BCE) impegnata a combattere l’inflazione, ci saranno tassi più alti. Anche l’incertezza sulla situazione energetica rimane un problema, ma forse meno pressante di qualche mese fa.
Se pensiamo all’inflazione e al fatto che è un dato retrospettivo, mentre i consumatori statunitensi continuano a spendere in servizi, vediamo alcuni segnali che indicano che l’inflazione potrebbe aver raggiunto il suo picco. Le tariffe di container e merci sono in calo perché la domanda ha iniziato a diminuire. I prezzi delle materie prime sono in discesa – solo sei mesi fa ipotizzavamo prezzi del petrolio intorno ai 200 dollari al barile. I prezzi delle case negli Stati Uniti stanno diminuendo e i salari non stanno aumentando come si temeva, ma dobbiamo vedere come saranno i prossimi dati.
Oro
Anche in un contesto di inflazione dilagante, l’oro ha deluso. Questo perché il costo opportunità di detenerlo è ora enorme se si considera la quotazione dei Treasury a 1 anno.
Dollaro USA
Il dollaro rimane eccezionalmente forte, ma ha raggiunto il suo picco? Non si può dire quando questa situazione finirà, ma è probabile che dovremo vedere i tassi di interesse ai livelli massimi e qualche segnale di stabilizzazione del quadro inflazionistico. Si tratta di una cattiva notizia per i mercati emergenti e per gli altri Paesi che si trovano ad affrontare l’inflazione importata dalla forza del dollaro.
Regno Unito
La Bank of England (BoE) è dovuta intervenire per sostenere i fondi pensione LDI, dove l’effetto leva sulle posizioni in Gilt ha iniziato a farsi sentire. La sterlina è in crisi e ancora non si vedono gli effetti sul comportamento dei consumatori, sull’inflazione e sui prezzi delle importazioni. Le banche stanno interrompendo le richieste di mutui a causa dell’incertezza sui tassi d’interesse; pertanto, è probabile che il Regno Unito debba soffrire ancora.
L’occupazione sarà sicuramente il prossimo problema. A un certo punto, la sterlina sarà conveniente, soprattutto se si assisterà a un passo indietro del Tesoro o a un intervento della BoE, ma potremmo assistere a ulteriori pressioni nel breve termine.
Posizionamento
Nonostante le turbolenze, riteniamo che al momento ci siano eccezionali opportunità di investimento nel reddito fisso.
Il reddito fisso a breve scadenza appare interessante per gli investitori più avversi al rischio. I Bund a 2 anni rendono oltre il 2% e i Treasury USA oltre il 4%. Anche i costi di copertura di 200 pb dovrebbero rientrare nel tempo, visto l’impegno della BCE nella lotta all’inflazione. La BCE è un po’ in ritardo rispetto agli Stati Uniti in termini di attività sui tassi d’interesse, ma aumenterà i tassi in modo aggressivo.
L’altra area del reddito fisso in cui vediamo un notevole potenziale è la duration lunga. Mentre iniziamo a vedere un rallentamento dell’inflazione e un picco dei tassi, osserviamo una convessità significativa della curva. Apple, Microsoft, IBM, Google: le parti a più lunga scadenza delle strutture di capitale di queste aziende sono scambiate sui livelli di 60 (punti obbligazionari) con rendimenti intorno al 5,5%, più o meno.
Come influisce tutto ciò sul nostro posizionamento? Continuiamo a coprire il rischio di credito e di duration, ma siamo molto vicini ai livelli in cui inizieremo a ridurre le nostre coperture sulla duration. Il credito vede ancora un po’ di vendite, dato che la recessione e l’indebolimento dei risultati societari non sono ancora del tutto scontati. Aspettiamo questo momento prima di impegnarci nuovamente nell’acquisto di rischio di credito. Nel complesso, siamo stati più attivi nelle coperture che nel mercato cash.
Outlook
Siamo vicini al picco del pessimismo. Dobbiamo però essere realistici e rimanere cauti fino a quando non inizieremo a vedere un trend di riduzione dell’inflazione e dell’attività economica. La parte breve della curva è al suo picco (o quasi), dato che i rialzi dei tassi sono stati prezzati. Purtroppo, la dipendenza dai dati comporta per ora più incertezza e più volatilità.