A cura di David Horsburgh, Head of Client Solutions, BlueBay
Il sell-off di quest’anno ha mietuto diverse vittime e la tipica diversificazione non ha aiutato a fronteggiare la situazione. Al di fuori di un ristretto numero di materie prime, la maggior parte degli asset è in calo in termini assoluti – e in termini reali si presenta ancora peggio. Mentre gli investitori si leccano le ferite e valutano come adattare la strategia di portafoglio, la necessità di ridurre al minimo la volatilità e il rischio di ribasso, partecipando al contempo a un’eventuale ripresa, è in primo piano nella mente degli investitori.
Per chi è lungimirante, gli approcci azionari difensivi possono essere stati utili nel corso di quest’anno. Tuttavia, offrono una scarsa partecipazione al rialzo in futuro. Per questo motivo riteniamo che le obbligazioni convertibili, con la loro particolare struttura ibrida, siano in grado di offrire un’alternativa efficace.
Questa volta è diverso
La crescita nei Paesi sviluppati sta diminuendo in risposta al rialzo dell’inflazione e all’inasprimento delle condizioni finanziarie. Il FMI prevede che la crescita dell’economia globale scenderà dal 6% dello scorso anno al 3,2% di quest’anno e al 2,7% del prossimo (fonte: IMF October Outlook). Le ipotesi di una rapida ripresa sono alquanto fuori luogo, poiché mentre i mercati sembrano essere una molla ben tesa in cerca di un motivo per rimbalzare grazie all’allentamento monetario, questi stessi segnali rappresentano un raffreddamento degli indicatori economici. Ciò non si presta a un periodo di sovraperformance prolungato nel tempo. Inoltre, con l’inflazione che colpisce i consumatori, è probabile che l’eccesso di capitale che ha definito gran parte degli investimenti e della crescita nel corso del periodo invernale si ritragga, dato che le persone devono far fronte all’aumento dei costi dell’energia o degli alloggi.
Convertirsi alle convertibili
La performance delle obbligazioni convertibili nel corso dell’anno ha avuto difficoltà. A causa della tendenza dei loro emittenti a provenire da settori in crescita come quello tecnologico, le convertibili hanno avuto un inizio molto difficile nel 2022, che ha portato a una performance peggiore rispetto agli indici azionari globali. Le obbligazioni convertibili sono essenzialmente obbligazioni di durata relativamente breve con un’opzione azionaria incorporata. Negli ultimi anni di rapida crescita dei mercati azionari, la componente di opzione all’interno delle convertibili ha contribuito a spingere i rendimenti, ma le brusche inversioni di tendenza di quest’anno hanno trascinato al ribasso i rendimenti. Tuttavia, è proprio questo brusco sell-off a fornire un interessante punto di ingresso, poiché molte delle emissioni in sospeso sono vicine al floor obbligazionario, limitando il loro downside e creando un’asimmetria nella loro performance futura. La pressione al ribasso è ora attenuata, mentre l’opzione azionaria incorporata offre una partecipazione attiva a una ripresa delle azioni. Se si confronta la loro performance nell’ultimo anno, si può notare che, pur avendo inizialmente sottoperformato le azioni, le obbligazioni convertibili le stanno ora superando nei periodi di debolezza del mercato.
I problemi legati all’emissione
La domanda è: perché le obbligazioni convertibili potrebbero sovraperformare in una fase di ripresa? La chiave potenziale sta nel considerare come le società potranno raccogliere finanziamenti in futuro, dato che le cedole su qualsiasi debito di nuova emissione saranno di poco al di sotto del 10%, anche per le società investment grade, e le valutazioni azionarie hanno subito un duro colpo. In periodi analoghi a questo, come il 2009 e il 2013, le società hanno preferito emettere debito convertibile per ridurre sia il pagamento delle cedole sia la diluizione delle azioni. A nostro avviso, ciò può rivelarsi molto vantaggioso per i fondi obbligazionari convertibili, in quanto sono in grado di acquistare queste nuove emissioni sul mercato primario e di ripristinare di fatto l’opzionalità azionaria del loro portafoglio agli attuali livelli di mercato.
Sebbene nessuno abbia la sfera di cristallo circa l’andamento dei prossimi mesi o anni, è chiaro che la valutazione del proprio portafoglio oggi richiede una mentalità diversa rispetto al passato. In termini di titoli azionari difensivi, sebbene le obbligazioni convertibili non siano state un rifugio tradizionale, l’attuale asimmetria offre un interessante punto di ingresso in questa asset class e un’argomentazione convincente per la diversificazione azionaria in un periodo di marcata incertezza.