Asset allocation: possibile una prossima rivincita per i tecnologici

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di Redazione 23 Novembre 2022 | 10:01

I numeri parlano chiaro, fanno notare Laurent Denize, Co-Cio e Brice Prunas Portfolio Manager Artificial Intelligence di Oddo BHF AM: -39,8% per l’IGV (ETF del settore Software US), -39,2% per il SOX (l’Indice di Philadelphia sui semiconduttori americani), -42,4% per l’indice tecnologico di Hong Kong: il 2022 può già essere descritto come un annus horribilis per il settore tecnologico a livello mondiale, dopo – va detto – diversi anni di performance alquanto inarrestabili. Nel 2022 ogni segmento del settore ha attraversato una lunga e intensa fase di calo, conclusasi con una violenta capitolazione. Le prime a cadere sono state le azioni tecnologiche cinesi, seguite dai Semiconduttori, poi i GAFAM (acronimo che indica nel loro assieme le 5 maggiori multinazionali occidentali dell’IT: Google, Apple, Facebook Amazon e Microsoft)  e infine i Software, il 4 novembre 2022. Questo storico calo del settore tecnologico s’inserisce in un movimento più ampio di rotazione settoriale. I flussi si stanno spostando dal settore Tecnologico (e in particolari dai GAFAM) per andare verso due tipi di settori:

  • i Ciclici (Energia, Finanziari e Industriali)
  • i Difensivi: settori con aspettative di utili relativamente stabili in periodi di recessione (Farmaceutico e Alimentare)

Dopo questa prima constatazione, occorre capire se ci troviamo di fronte a un lungo ciclo di sottoperformance o se i titoli tecnologici potranno tornare ad essere attraenti.

Riscontriamo segnali per essere più positivi, d’ora in poi:

  1. I segmenti che hanno ceduto per primi (Tecnologia cinese e Semiconduttori) si stanno riprendendo
  2. Alcune società di semiconduttori hanno già rivisto le loro previsioni tre volte e presentano al momento un livello di aspettative con ancora meno rischio
  3. La valorizzazioni sono tornate a livelli attrattivi per un investitore con un lungo orizzonte d’investimento. Ad esempio, non è raro analizzare società che presentano livelli di crescita a due cifre, ma con valorizzazioni simili a quelle del settore delle Telecomunicazioni.
  4. I fondamentali del settore restano eccellenti e non ci sono indicatori che facciano presagire che il superciclo dei semiconduttori stia per invertire la rotta. Nel lungo termine, i titoli tecnologici mantengono quindi lo stesso fascino. Il principale interrogativo sta nelle tempistiche del riposizionamento.

Occorre capire se ci troviamo di fronte a un lungo ciclo di sottoperformance o se i titoli tecnologici potranno tornare ad essere allettanti.  Per rispondere è necessario affrontare prima a diverse domande.

➢ Quanto si alzeranno i tassi di interesse americani?

La Fed sta adattando la sua strategia riducendo l’entità dei futuri rialzi dei tassi, senza però modificare la propria volontà di portare sempre più in alto il tasso finale. Di conseguenza è sempre più dipendente dai dati futuri e, in particolare, dall’evoluzione del mercato del lavoro, parametro chiave per non dare il via a una spirale prezzi-stipendi. Ci sembra però d’intravedere l’inizio di una svolta e pensiamo che il peggio dell’inasprimento monetario sia alle spalle. La Fed vorrà misurare gli impatti della sua politica monetaria sull’economia e si preoccupa, giustamente, di un possibile calo del mercato immobiliare. L’aumento dei tassi a breve termine non si è ancora concluso, ma forse, quello dei tassi a lungo termine…

Stabilizzazione dei tassi lunghi a lungo termine

➢ Ci dobbiamo aspettare nuove revisioni al ribasso per gli utili del 2023?

Pensiamo di sì, perché le previsioni degli analisti sono in ritardo in periodi di recessione ed alcune società tendono a inserire nei propri modelli di conformità solo il livello di deterioramento già registrato (e non quello futuro).

Un calo futuro degli utili per azione in questo momento del ciclo

➢ Dobbiamo prevedere un’ulteriore compressione dei multipli?

Pensiamo di no. Al contrario, le delusioni future saranno compensate da un’espansione dei multipli di valorizzazione; è ciò che hanno dimostrato le precedenti crisi, soprattutto se i tassi si stabilizzano e ancora di più se calano.

Assenza di compressione dei multipli con la stabilizzazione dei tassi e la normalizzazione della catena di approvvigionamento

➢ Abbiamo forse assistito all’inizio della fine dei GAFAM?

Il peso della capitalizzazione di queste 5 società negli indici è oggi talmente importante (circa il 25% dell’S&P) che occorre fare un’analisi “idiosincratica” di questi valori. La storia del settore tecnologico è costellata di rise and fall delle grandi società che finiscono per essere “sconvolte” e sostituite da attori di nuova generazione più innovativi. La considerevole perdita di valore in Borsa osservata nel mese di ottobre e novembre su questi cinque titoli ci potrebbe portare su questa strada. Eppure, ci guardiamo bene da una simile conclusione. Restiamo molto costruttivi su Microsoft, per la sua capacità di crescere in modo sostenibile in segmenti chiave come Teams, sicurezza informatica o Power Platform. Allo stesso modo, restiamo positivi su Google per la resilienza della sua attività core, ma anche per come investe nell’intelligenza artificiale (Waymo, Calico, Verily). Non è esattamente così per le altre società, le cui prospettive di utile per azione sono state recentemente divise per 4, con prospettive, in particolare sui redditi pubblicitari, nettamente riviste al ribasso. Il segmento Smartphone di Apple passa in negativo e, stando alla nostra analisi, avrà un impatto sulla valorizzazione del titolo.

Avverrà una selezione naturale che spezzerà la tematica “GAFAM”.

➢ Ci possiamo aspettare un rilassamento del conflitto tecnologico tra Cina e America?

Pensiamo di no. Gli interessi nell’intelligenza artificiale, l’interconnessione delle catene logistiche dei semiconduttori e nell’hardware e, quindi in Taiwan, creano un conflitto troppo ampio per sperare in una fine o un rallentamento del ritmo delle restrizioni.

Il nostro scenario: uno status quo sarebbe secondo noi lo scenario più ottimista

➢ Ci dobbiamo aspettare un crollo di altri settori tecnologici?

Se la recessione si dovesse intensificare, i software d’infrastruttura di tipo ERP (SAP, Oracle, Workday) sono chiaramente a rischio, così come una fetta più grande dei semiconduttori per l’industriali.

Il nostro scenario: in questo contesto consigliamo di preferire i settori che sono già crollati.

In conclusione, quali sono i catalizzatori che consentiranno di alimentare una ripresa del settore?

  1. Una pausa nel rialzo dei tassi
  2. La fine delle revisioni al ribasso delle stime degli utili (alcuni segmenti addirittura stanno recuperando da sei a nove mesi prima del punto basso dei risultati)
  3. La ripresa del ciclo di fusioni-acquisizioni
  4. L’arrivo di investitori opportunistici e attivisti su titoli sottovalutati.

Se tutti questi criteri dovessero coincidere (ci siamo quasi) preferiremmo in primis il settore Tecnologico nei mercati emergenti, poi i Semiconduttori e infine i Software. Basti dire che la fine della politica zero Covid in Cina potrebbe essere il catalizzatore di una ripresa dei rischi nei portafogli, e il settore tecnologico ne approfitterebbe senza alcun dubbio. Ai vostri posti…

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