Asset allocation, commodity: incertezze a breve termine ma opportunità a lungo periodo

I mercati delle materie prime continuano a sperimentare tensioni tra driver micro e macroeconomici e tra dinamiche cicliche e strutturali. “Mentre il contesto macro continua a presentare ostacoli a breve termine per le commodity il contesto strutturale e i principali fattori ciclici presentano uno dei contesti a medio e lungo termine più favorevoli degli ultimi due decenni”.Ad affermarlo sono gli esperti di Wellington Management, che di seguito spiegano nel dettaglio la view.

Le scorte basse stanno supportando le curve dei futures in backwardation e interessanti rendimenti roll annualizzati, che storicamente hanno attutito il rischio di ribasso durante le recessioni.

Guardando al medio termine, i sottoinvestimenti strutturali nell’energia e nei metalli nell’ultimo decennio continuano a frenare la nuova crescita della produzione e hanno messo in luce una limitata capacità inutilizzata. Le materie prime sono passate da uno stato di abbondanza durante gli anni 2010 a uno stato di scarsità strutturale.

Energia

Un’ampia gamma di potenziali esiti per i prezzi del petrolio nel 2023 presenta casi sia ribassisti che rialzisti per i mercati dell’energia. Il caso ribassista è incentrato sulle preoccupazioni per il rallentamento della crescita globale (e la possibile recessione), insieme ai tassi di interesse che continuano a salire. I fattori rialzisti rimangono dal lato dell’offerta, inclusi i tagli alla produzione annunciati dalle nazioni OPEC+, la disciplina in corso da parte dei produttori di scisto statunitensi e la fine prevista della fornitura “inorganica” di petrolio e gas dalle riserve strategiche statunitensi.

Riflettendo sui due scenari, riteniamo che una maggiore probabilità di asimmetria al rialzo nei prezzi del petrolio derivi da diversi fattori. In primo luogo, la rimozione dal mercato delle forniture dell’OPEC+ comporterà probabilmente un deficit almeno per i prossimi trimestri. I governi dell’OCSE hanno rilasciato riserve strategiche da maggio, smorzando i prezzi. Ma queste versioni stanno finendo. Le sanzioni sulle esportazioni russe di petrolio e gas e la potenziale escalation della guerra in Ucraina presentano ulteriori rischi al rialzo che sembrano sottovalutati dal mercato.

Infine, prevediamo una certa normalizzazione della crescita economica cinese nel 2023, poiché le politiche zero-Covid si allontaneranno dai blocchi su larga scala. Ciò dovrebbe consentire al secondo consumatore di petrolio al mondo di riprendere la crescita della domanda in un contesto di scorte molto limitate.

In tutta Europa, le preoccupazioni energetiche continuano, intensificandosi sulla scia delle significative riduzioni dei flussi di gas naturale dalla Russia, in particolare attraverso i gasdotti Nord Stream 1 e 2, che sono stati costretti a interrompere le operazioni. Salvo un inverno freddo, la situazione a breve termine in Europa dovrebbe essere gestibile. Date le attuali difficoltà di approvvigionamento, le scorte di gas naturale potrebbero essere difficili da rifornire in ogni caso, tuttavia, offuscando il quadro per il prossimo inverno.

Negli Stati Uniti, i prezzi del gas naturale sono stati messi sotto pressione da un aumento della produzione a breve termine e da complicazioni in un importante terminale di esportazione di gas naturale liquefatto (GNL), che hanno consentito la crescita delle scorte. Questa situazione ha alleviato la scarsità dell’offerta e presenta prospettive più equilibrate per fondamentali e prezzi nel breve termine. Le prospettive del gas naturale statunitense per il 2024, tuttavia, appaiono più contrastanti, a meno che la crescita della capacità di esportazione di GNL non riprenda per allora.

Infine, una dinamica notevole e relativamente nuova che stiamo osservando sono le politiche globali di decarbonizzazione. Gli impegni nazionali net-zero e altri sforzi per allontanarsi dalla dipendenza dai combustibili fossili verso fonti energetiche rinnovabili stanno disincentivando la nuova produzione di molte materie prime, incluso il petrolio, aumentando il costo del capitale e introducendo un prezzo implicito del carbonio. Ciò sembra avere un impatto sull’offerta prima della domanda, aggiungendo quindi un ulteriore rischio di carenza di energia a medio termine.

Nel complesso, le prospettive fondamentali per il complesso energetico tradizionale supportano la nostra convinzione che permanga un’interessante opportunità di rendimento, almeno fino al 2023 e forse nella seconda metà del decennio.

Metalli industriali

I prezzi dei metalli industriali continuano a riflettere i timori del mercato di un rallentamento della crescita globale dovuto all’inasprimento dei tassi d’interesse. Gli investitori sono anche cauti nei confronti dell’indebolimento della domanda di metalli in Cina, la cui politica zero-Covid in corso continua a smorzare la fiducia dei consumatori e sfidare il mercato immobiliare. Ma mentre i timori di recessione stanno pesando sugli attuali prezzi spot dei metalli, il complesso continua a sembrare interessante da una prospettiva fondamentale: scorte basse, investimenti limitati nella nuova produzione e rischio di ulteriori interruzioni dell’offerta in Europa. Infine, dove la decarbonizzazione è stata un vento contrario secolare per l’energia, è un notevole vento favorevole per i metalli.

Troviamo le prospettive a medio-lungo termine per i metalli particolarmente interessanti, in quanto la transizione energetica rappresenta un fattore trainante significativo della domanda incrementale di rame, nickel, litio e altri metalli.

Metalli preziosi

Gli attuali timori di recessione hanno anche messo sotto pressione i prezzi dell’argento e del platino. Entrambi i metalli hanno usi industriali e manifatturieri, il che li rende più suscettibili alla debolezza macro-guidata, rispetto all’oro, che è ampiamente considerato un rifugio sicuro per il mercato e una copertura contro l’inflazione e un dollaro USA debole. Nonostante la significativa instabilità geopolitica nel 2022, il prezzo dell’oro non è stato in grado di superare l’aumento dei tassi di interesse reali e l’apprezzamento del dollaro USA.

Dato l’impegno della Federal Reserve statunitense ad aumentare i tassi, anche se a un ritmo più lento di quanto originariamente previsto, continuiamo a credere che l’oro probabilmente dovrà affrontare venti contrari.

Agricoltura

I prezzi delle materie prime agricole sono stati sostenuti da un contesto geopolitico tenue e da condizioni climatiche sempre più difficili. Gli accordi di esportazione di cereali dall’Ucraina (uno dei principali produttori mondiali di mais), il caldo eccessivo in tutto il Nord America verso la fine della stagione di crescita del 2022 e le continue condizioni di siccità in tutta Europa hanno sostenuto i prezzi del mais e del grano, che è probabile che si riportino nel 2023. All’inizio del 2022, le forniture di cereali erano già ai livelli più bassi degli ultimi dieci anni, creando uno dei migliori ambienti di rendimento a rotazione per il settore negli ultimi anni. Le scorte di cereali non sono state ricostruite per il bilancio del 2022, principalmente a causa delle minacce di interruzioni dell’approvvigionamento nel Mar Nero (uno dei principali passaggi di esportazione dell’Ucraina).

Sintesi delle prospettive delle materie prime

Prevediamo che la volatilità macro, geopolitica e climatica continuerà o aumenterà nel 2023 in un contesto di offerta precariamente limitata di materie prime. Terremo d’occhio diversi rischi macro che potrebbero incidere sui fondamentali della domanda e dell’offerta di materie prime, tra cui la guerra in corso della Russia in Ucraina, i crescenti timori di recessione (tra tassi più elevati e stampe inflazionistiche) e il continuo rallentamento economico in Cina. Il prossimo anno non sarà privo di sfide per le tasche del complesso delle materie prime, ma rimaniamo fiduciosi che questi rischi siano principalmente ciclici e che le ragioni strutturali per le materie prime rimangano forti.

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