Finalmente una legge europea. Ma è solo il primo passo

A
A
A
di Marco Mairate 6 Ottobre 2008 | 11:30
Il tavolo tecnico promosso da Banca d’Italia ha lanciato le sue proposte sul fronte hedge fund. Resta ora da capire se questa rivoluzione annunciata porterà al settore solo benefici. HEDGE ha intervistato, a riguardo, Romeo Battigaglia, avvocato di Simmons & Simmons e l’avvocato Lukas Plattner dello studio NCTM, per commentare a “caldo” le proposte di modifica dell’industria italiana.
Ritenete che limare la soglia di accesso ai fondi hedge sia da considerare una scelta positiva?
Battigaglia Certamente sì per quanto attiene ai fondi di fondi, in relazione ai quali l’industria degli hedge fund, già due anni fa (mi riferisco al survey elaborato da AIMA, l’associazione internazionale dei gestori di fondi alternativi, al quale ho lavorato personalmente e molto ben ricevuto dalla stessa Banca d’Italia, tanto che il gruppo di lavoro sui fondi comuni italiani ne ha recepite tutte le principali conclusioni e raccomandazioni), aveva per la verità proposto addirittura di eliminare ogni soglia minima di sottoscrizione, considerata la fisiologica ampia diversificazione di questi strumenti. 
Per i fondi puri, l’argomento è più complesso, ma la riduzione proposta resta compatibile con la finalità di protezione degli investitori.
 
Plattner: Occorre, in effetti, distinguere le due tipologie di fondo. I fondi hedge, da una parte, e i fondi di fondi hedge, dall’altra parte. I fondi hedge puri sono tipicamente un investimento destinato a investitori professionali o sofisticati data anche la difficile comprensibilità per il retail delle loro strategie di investimento e la nota riottosità dei fondi a svelarle. 
Mentre i fondi di fondi hedge, che offrono un’esposizione diversificata a tale asset class e presentano rischi decisamente inferiori data la presenza di money manager professionisti preposti alla selezione e al controllo dell’andamento dei sottostanti, sono oramai accessibili in diversi Paesi anche agli investitori retail. Quindi, la proposta di prevedere discipline differenziate per i fondi hedge puri e i fondi di fondi hedge è corretta e va incoraggiata. In particolare, la previsione di soglie di accesso diverse è certamente positiva tenuto conto che in tal modo viene incentivata la diversificazione del rischio e che, in ogni caso, la tutela dell’investitore è assicurata dall’obbligo per i distributori di procedere alla valutazione dell’adeguatezza o dell’appropriatezza dell’investimento rispetto allo specifico profilo di rischio del cliente (profiling).
 
Entrando nel dettaglio come giudica le due soglie suggerite (250.000 euro per i single manager e 25.000 per i fondi di fondi)?
Plattner: La soglia quantitativa per i fondi hedge puri potrebbe essere ulteriormente ridotta a 50.000 euro in considerazione degli stringenti obblighi di profiling in capo agli intermediari, se non addirittura eliminata per le controparti qualificate e i clienti professionali. Non bisogna dimenticare, infatti, che una soglia di entrata particolarmente alta può avere degli effetti negativi per gli investitori in tema di diversificazione del rischio. Inoltre, al fine di agevolare l’inserimento dei fondi hedge puri nelle gestioni individuali, dovrebbe anche essere eliminato l’attuale divieto di frazionamento delle quote, visto che le gestioni individuali sono già soggette a stringenti obblighi di valutazione dell’adeguatezza del rapporto rischio/investimento rispetto al singolo cliente. Per quel che riguarda i fondi multi strategy, la soglia potrebbe essere anche eliminata visti i citati obblighi di profiling in capo ai distributori e la presenza di un mediatore professionale tra il mercato retail e i fondi hedge puri.
 
Battigaglia: Come dicevo, sono due strumenti molto diversi tra loro, i primi da un lato più rischiosi ma anche in condizione di operare al meglio solo a fronte di investimenti significativi da parte dei sottoscrittori (dunque, bene la riduzione ma bene soprattutto che la soglia minima sia rimasta appunto significativa), i secondi strumenti già fisiologicamente molto diversificati e dunque adatti a un più ampio numero di sottoscrittori.
 
Quali sono gli standard usati nel resto d’Europa?
Plattner: Per quanto concerne i fondi hedge puri, questi sono riservati a investitori professionali o sofisticati e salvo la Germania e il Lussemburgo, che non prevedono alcuna soglia minima, la maggior parte dei Paesi comunitari prevedono una soglia minima di ingresso che può variare dai 15.000 euro del Portogallo ai 250.000 euro della Francia. I fondi di fondi hedge possono, per contro, essere offerti alla clientela retail in Francia, Germania, Irlanda, Lussemburgo e Spagna. Soglie minime di entrata sono previste solo in Italia e in Francia (peraltro fissata a euro 10.000). Quanto alla Gran Bretagna è attualmente in corso una consultazione tra la FSA e gli operatori del mercato che dovrebbe portare di qui a breve alla liberalizzazione dell’offerta al retail di tali prodotti senza una soglia minima. 
 
Con questa proposta, secondo voi, si cerca di mitigare l’effetto fuga dai fondi comuni con strumenti innovativi quali gli hedge?
Battigaglia: In effetti queste modifiche avrebbero anche un effetto, come dire, di “democratizzazione” dell’accesso a questi fondi, altrimenti riservati ai privilegiati con ingenti disponibilità finanziarie. 
Non dimentichiamoci che per lo più i gestori tradizionali replicano la composizione (e dunque l’andamento) dei principali mercati cui fanno riferimento. In sostanza sono gli hedge fund i prodotti che offrono maggior valore aggiunto, dunque, giusto che si dia la possibilità di accedervi anche a chi abbia più limitate disponibilità.
 
Plattner: L’attuale proposta di intervento non sembra essere animata dalla volontà di arrestare l’emorragia del risparmio gestito ma piuttosto dalla necessità di aggiornare la normativa di riferimento.
 
La regolamentazione dei fondi hedge in Italia necessita da tempo di una rivisitazione al fine di tenere conto dei mutamenti del mercato. Si pensi che già nel 2002 venne proposto un disegno di legge volto a ridurre le soglie minime di investimento, ad allargare il numero massimo di partecipanti e, infine, a eliminare il divieto di frazionamento. Pertanto, un intervento teso ad allargare il potenziale mercato dei fondi hedge puri o multistrategy è, allo stato, opportuno. Su tale fronte dovrebbero anche essere rivisti i limiti di investimento in fondi hedge posti in capo ai fondi comuni non armonizzati. Un recente studio ha, infatti, messo in luce che, consentendo ai fondi non armonizzati di investire in un singolo fondo hedge fino al 20% del portafoglio e innalzando il limite complessivo previsto per gli investimenti in fondi hedge sino al 30% del patrimonio, si potrebbero ottenere sensibili miglioramenti dei rendimenti. Un intervento organico sul punto dovrebbe anche interessare due ulteriori aspetti messi in luce da una recente ricerca IOSCO, ossia i criteri che debbono essere utilizzati dai gestori di fondi di fondi hedge per far fronte al rischio di liquidità e per lo svolgimento dell’attività di due diligence prima e durante il periodo di investimento.
 
E’ anche vero che il legislatore punta a promuovere questo prodotto anche tra piccoli risparmiatori, in uno dei momenti più difficili per l’industria hedge (a livello globale) sia in termini di performance sia di masse gestite?
Battigaglia: Non credo che il legislatore intenda esattamente “promuoverli”, ma piuttosto ridurre quelle che, nei termini di “democratizzazione” di cui al mio punto precedente, vanno a costituire barriere all’accesso ad un prodotto a valore aggiunto rispetto a chi non abbia a disposizione disponibilità finanziarie significative e sia dunque “costretto” a investire in quei prodotti tradizionali che le statistiche dimostrano aver deluso i risparmiatori italiani.
 
Plattner: La modifica del quadro normativo, come detto, non poteva essere ulteriormente rimandata, pena una perdita di competitività sul mercato dei prodotti domestici. Peraltro, studi di se
ttore hanno dimostrato che i fondi hedge tendono costantemente a sovra-performare i fondi comuni tradizionali, quindi perché non permettere agli investitori con un adeguato profilo di rischio di accedere a tali strumenti al fine di diversificare il proprio portafoglio. La tutela degli investitori si gioca su un altro campo ossia la valutazione dell’adeguatezza o dell’appropriatezza dell’investimento. Infine, non bisogna trascurare gli effetti che potrebbe avere l’attivismo dei fondi hedge, il quale tende a generare non trascurabili incrementi di valore delle imprese partecipate.
 
Tornando alle novità Il legislatore pensa di mettere mano al numero di investitori massimi consentiti per ogni fondo: qual è la ratio di questa pratica?
Plattner: La proposta di procedere all’eliminazione del numero massimo di partecipanti è da accogliere con favore. 
Tale restrizione comporta, infatti, evidenti svantaggi per gli investitori, tenuto conto che un portafoglio di ridotte dimensioni non permette alle SGR di cogliere appieno le opportunità di investimento né di diversificare in modo efficiente il portafoglio. Inoltre, tale limite è facilmente eludibile attraverso la creazione di fondi cloni o di strutture “master/feeder” che comportano, peraltro, maggiori costi amministrativi sia per i gestori sia per i partecipanti. Quanto all’offerta al pubblico sarà necessario ripensare l’attuale divieto di sollecitazione all’investimento. La soluzione potrebbe essere quella di eliminare il divieto e di permettere le sollecitazioni all’investimento previa pubblicazione di un apposito prospetto informativo redatto in modo da fornire una disclosure più ampia rispetto ai fondi tradizionali. Toccherebbe poi ai distributori verificare l’adeguatezza o l’appropriatezza dell’investimento rispetto al profilo di rischio del singolo investitore. Attualmente l’offerta al pubblico tramite sollecitazione è possibile, ad esempio, in Svezia ove, a tutela degli investitori, è fatto obbligo al fondo di prevedere un diritto di exit a scadenze periodiche (comunque almeno annuale).
 
Battigaglia: La ratio – e ancora una volta il documento elaborato dal gruppo di lavoro fa proprio uno dei risultati esposti due anni or sono nel survey dell’AIMA che ho menzionato prima, come del resto anche quello del cambio di denominazione da fondi “speculativi” al più friendly “alternativi”, in linea con il resto del mondo – è semplicemente quella di evitare inutili costi, conseguenti alla necessità per il gestore di fondi hedge italiano di costituire un nuovo fondo, magari identico al precedente, al raggiungimento dei 200 investitori. Inutile specificare che tali costi andavano a gravare sugli investitori, senza alcun beneficio in termini di maggior tutela.
 
Alzare il numero massimo di investitori avrà effetti sulla struttura legale del fondo?
Plattner: Le SGR domestiche sono già attualmente soggette a una rigida regolamentazione in tema, ad esempio, di trasparenza, di rendicontazione periodica e di risk management. 
Quindi, non pare necessario un irrigidimento del quadro legislativo. Quel che potrebbe essere problematico per le SGR è la ricerca di gestori che abbiano le competenze necessarie per amministrare strutture complesse quali quelle dei fondi hedge puri o per selezionare e controllare l’andamento dei sottostanti nel caso di fondi multistrategy.
 
Battigaglia: Lo escludo. Solo un po’ meno lavoro per gli avvocati, purtroppo. 

Vuoi ricevere le notizie di Bluerating direttamente nel tuo Inbox? Iscriviti alla nostra newsletter!

Condividi questo articolo

ARTICOLI CORRELATI

PopBari, arriva la sberla da Bankitalia

Generali, la Consob apre le verifiche

Banca d’Italia, nel 2020 aumentano gli esposti per truffe online

NEWSLETTER
Iscriviti
X