Asset allocation: ecco perchè nel lungo termine l’azionario resta allettante

Il boom dell’intelligenza artificiale ha avuto un impatto anche sui mercati azionari, e non solo sui presunti vincitori immediati. Le valutazioni delle azioni statunitensi, che costituiscono ben due terzi dell’indice MSCI World, sono cresciute ulteriormente e, con un rapporto prezzo/utili (P/E) di 23,4, ha raggiunto un livello superiore alla media, anche da un punto di vista storico.

È ormai assodato che gli investitori azionari guardano al futuro e attribuiscono maggiore importanza al successo atteso delle aziende piuttosto che agli utili dell’ultimo anno.

Poiché gli analisti sono naturalmente fiduciosi nelle loro stime sugli utili, prevedono quasi sempre un aumento degli utili aziendali. Attualmente prevedono un aumento degli utili societari di circa il 9% nei prossimi 12 mesi, un livello record dovuto non da ultimo alle elevate aspettative di crescita dei pesi massimi dell’indice. Il rapporto P/E atteso è quindi pari a 21,5, ancora superiore alla media dal punto di vista storico.

Ciò si riflette anche nell’elevata concentrazione degli indici azionari, che di solito è molto più elevata alla fine di una lunga fase di rialzo che all’inizio. Ad esempio, la quota delle dieci maggiori società dell’S&P 500 (misurata in base alla capitalizzazione di mercato) nell’indice è passata dal 18% del 2014 al 32% dell’ultimo periodo. Alla fine del boom tecnologico, all’inizio del millennio, la quota era del 27%. La variante dell’indice equally weighted (S&P 500 Equal Weighted) non presenta naturalmente alcun rischio di concentrazione e, con un rapporto P/E di 17,5, ha una valutazione significativamente inferiore rispetto all’indice S&P 500 ponderato per il valore di mercato.

Ciò non significa che la valutazione dell’indice S&P 500 debba tornare alla sua media di lungo periodo, ma sottolinea che l’asticella degli utili societari è particolarmente alta e che l’aria sul mercato azionario si è assottigliata. Dopo cinque mesi di rialzi quasi ininterrotti dei mercati azionari, una correzione è diventata non solo più probabile ma anche più auspicabile. Essa potrebbe consentire alle azioni di società di prim’ordine, i cui prezzi hanno già scontato un forte ottimismo sulla crescita, di scendere a livelli di valutazione più interessanti, aprendo così opportunità di investimento.

Prospettive di lungo termine

In un’ottica di più lungo termine, l’andamento degli utili societari è il fattore più importante per l’andamento del prezzo delle azioni. Ma anche nell’arco di dieci anni, le valutazioni e le fluttuazioni valutarie possono avere un notevole impatto positivo o negativo sui rendimenti complessivi. Un’occhiata alla performance dell’indice MSCI World nell’ultimo decennio lo dimostra. Includendo i dividendi, l’indice è cresciuto di ben il 12% annuo in questo periodo, nonostante gli utili e i dividendi siano aumentati solo del 7%. Di questi, il 2,5% è attribuibile alle plusvalenze valutarie, mentre un altro 2,6% deriva da un aumento delle valutazioni.

Tuttavia, le plusvalenze sulle valutazioni non possono essere ammortizzate all’infinito. Se le valutazioni aumentano oltre un livello “normale”, ciò va a scapito del potenziale di rendimento futuro. Nel determinare le prospettive di rendimento a lungo termine dei titoli azionari, non ci si deve quindi aspettare un vento di coda duraturo, ossia un ulteriore aumento delle valutazioni, ma piuttosto un leggero calo. Gli sviluppi valutari a lungo termine sono difficili da prevedere. Tuttavia, un apprezzamento duraturo dell’euro rispetto a tutte le principali valute d’investimento sembra molto improbabile, motivo per cui un portafoglio azionario globale offre una sensata diversificazione valutaria.

A tal proposito, il potenziale di rendimento “prevedibile” a lungo termine degli investimenti azionari è determinato dall’andamento degli utili societari e dalle distribuzioni di dividendi correnti. L’andamento degli utili passati può servire come punto di riferimento; noi utilizziamo l’indice S&P 500 per via della migliore base di dati. Le società incluse nell’indice hanno aumentato gli utili di ben il 7% all’anno negli ultimi 10, 20 e 30 anni. Un tasso di crescita simile per i prossimi dieci anni può quindi essere considerato una stima plausibile, con il risultato di un raddoppio degli utili aziendali. Se la valutazione rimane invariata, ciò vale anche per i prezzi delle azioni. Per essere prudenti, è opportuno considerare un calo delle valutazioni per i titoli statunitensi. Con un rapporto P/E più moderato pari a 18, l’indice S&P 500 crescerebbe comunque del 67%, ovvero del 5,3% all’anno. Includendo i dividendi, si otterrebbe un rendimento annuo totale di circa il 7% (in dollari).

Pertanto, una previsione realistica sui rendimenti azionari per i prossimi 10 anni si aggira intorno al 7% annuo, ipotizzando un aumento degli utili e dei dividendi societari, un leggero calo delle valutazioni e trascurando l’incalcolabile contributo valutario.

Per quanto riguarda le obbligazioni, la matematica è relativamente semplice. Chiunque acquisti oggi un portafoglio di solide obbligazioni in euro con una durata residua di circa dieci anni e le mantenga fino alla scadenza, può aspettarsi un buon rendimento del 3% annuo, nettamente superiore al mezzo punto percentuale dell’ultimo decennio. L’unica incognita è il livello degli interessi di reinvestimento sulle cedole annuali, se non si tiene conto dell’improbabile default di numerosi e solidi debitori.

Le azioni rimangono l’asset class più interessante per gli investitori a lungo termine, in quanto offrono anche una protezione contro un’inflazione inaspettatamente elevata. Tuttavia, è improbabile che nei prossimi dieci anni il vantaggio di rendimento rispetto alle obbligazioni sia tanto elevato quanto nell’ultimo decennio.

A cura di Bert Flossbach, co-fondatore di Flossbach von Storch

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