Nel suo discorso di apertura al simposio economico di Jackson Hole, venerdì scorso, il presidente della Fed Jerome Powell ha lanciato un messaggio chiaro al mercato.
Riassumendo i fattori che hanno determinato le dinamiche dell’inflazione e del mercato del lavoro post-Covid (e il loro recente riequilibrio), Powell ha affermato che è giunto il momento di adeguare la politica monetaria e che il principale fattore che determinerà la direzione e il ritmo dei tagli dei tassi nei prossimi mesi sarà molto probabilmente il mercato del lavoro.
In questo contesto, ecco di seguito la view di George Curtis, portfolio manager di TwentyFour AM.
Ciò che ci ha colpito è stata la forza delle parole di Powell, in particolare per quanto riguarda il recente indebolimento del mercato del lavoro. Pur notando che il recente aumento del tasso di disoccupazione è stato determinato non solo dall’indebolimento della domanda di lavoro ma anche da un’offerta molto forte, Powell ha descritto il raffreddamento delle condizioni del mercato del lavoro come inequivocabile. Fino a poco tempo fa, Powell affermava che il mercato del lavoro era in tenuta rispetto ai livelli del 2019; ora ha scelto di evidenziare che il mercato del lavoro è meno in tenuta rispetto ai livelli del 2019, con i tassi di assunzione e di abbandono al di sotto del livello che prevaleva nel 2018-19.
La Fed (o più precisamente Powell) ha evidentemente riacquistato fiducia nel lato dell’inflazione del doppio mandato dopo la battuta d’arresto del 1° trimestre, un cambiamento in parte determinato dall’indebolimento del mercato del lavoro stesso; data l’inflazione dei servizi, un contesto lavorativo più morbido riduce il rischio di una crescita salariale più elevata, e Powell ha affermato che sembra improbabile che il mercato del lavoro possa essere una fonte di elevate pressioni inflazionistiche a breve. Soprattutto, Powell ha dichiarato che la Fed non cercherà né accoglierà con favore un ulteriore indebolimento delle condizioni del mercato del lavoro e che farà tutto il possibile per sostenere un mercato del lavoro forte.
Considerando questi commenti con la consapevolezza che la prossima riunione della Fed del 17-18 settembre porterà un aggiornamento del “dot plot” delle proiezioni sui tassi futuri dei membri del comitato, sospettiamo che le previsioni individuali di Powell prevedano tre tagli di 25 punti base per il resto dell’anno (un taglio a settembre più altri due). Sebbene riteniamo che il “nucleo centrale” del Federal Open Market Committee (FOMC) lo seguirà, la proiezione mediana potrebbe essere per un numero inferiore di tagli, visti i commenti più da falco espressi di recente da altri membri. È importante notare che ciò dipende da un buon rapporto sul mercato del lavoro il 6 settembre. Attualmente il consenso è per un lieve calo del tasso di disoccupazione (al 4,2% dal 4,3% di luglio) e per un aumento delle buste paga del settore non agricolo (a 160 mila unità dalle 114 mila di luglio).
Anche se non sappiamo cosa mostreranno i dati il mese prossimo, Powell ha offerto ai mercati chiarezza sulla funzione di reazione della Fed. Nel Summary of Economic Projections di giugno, la proiezione a lungo termine della Fed per il tasso di disoccupazione era del 4,2%, ovviamente in linea con il consenso per i dati del mese prossimo. Con la ritrovata fiducia che l’inflazione continuerà a calare e dato il ritmo dell’indebolimento dei dati sul lavoro negli ultimi sei mesi, pensiamo che Powell abbia essenzialmente indicato che la Fed sarà pronta ad agire se vedrà un ulteriore indebolimento della disoccupazione. Questo ci dice che, mentre il primo taglio sarà probabilmente di 25 punti base, un taglio di 50 punti base è certamente sul tavolo se i dati sul lavoro non si stabilizzano, e sarà sul tavolo piuttosto rapidamente, visto il commento di Powell “whatever they can” di cui sopra.
Riteniamo che l’economia statunitense sia abbastanza solida da evitare una recessione, per i motivi che abbiamo già discusso più volte (bilanci solidi dei consumatori e delle imprese, consumi, abitazioni e così via). Tuttavia, riteniamo che la forza delle parole di Powell indichi che la Fed reagirà prima, o con tagli dei tassi più consistenti, a qualsiasi ulteriore deterioramento dei dati, soprattutto se accompagnato da un’altra ondata di panico sui mercati. Ciò contribuirà a ridurre la volatilità degli asset di rischio all’inizio del ciclo di tagli e nei prossimi 6-12 mesi, ed è un tono ragionevole per la Fed. L’inflazione core dell’indice dei prezzi al consumo (CPI) è già al 2% su base annua a tre mesi e se il dato mensile sarà in linea con le aspettative venerdì, lo sarà anche l’inflazione core delle spese per consumi personali (PCE). La Fed dovrebbe sovrappesare i rischi di indebolimento del mercato del lavoro rispetto a una potenziale impennata dell’inflazione.
In altre parole, anche se la crescita dovesse rallentare più del previsto o se la debolezza del mercato del lavoro dovesse continuare, la Fed reagirà in modo appropriato e rapido. Dato che il motore di questo ciclo è stata una banca centrale restrittiva a causa di un’impennata dell’inflazione che ora si è ampiamente attenuata (a differenza della crisi finanziaria globale del 2008 o della crisi della bolla degli asset del 2000), e dato che la Fed è chiaramente ora altamente restrittiva, pensiamo che la mentalità “buy the dip” (comprare il ribasso) continuerà nei periodi di volatilità degli spread. Se i dati non si indeboliscono, il carry continuerà a fornire solidi rendimenti, visti gli elevati rendimenti all-in dell’obbligazionario.
