Il rallentamento della crescita economica e le tensioni sul piano commerciale e tecnologico con gli Stati Uniti hanno di recente suscitato commenti negativi sulle prospettive economiche della Cina. In questo contesto, di seguito, il team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di J.P. Morgan AM analizza quali Paesi sono destinati a trarre vantaggio dalle pressioni geopolitiche e cerchiamo di capire se il clima di sfiducia nei confronti della Cina non sia forse ingiustificato.
Fondamentali
Nonostante il PIL cinese stia rallentando, riteniamo che l’obiettivo del 5% fissato dal governo sia ancora raggiungibile se le politiche di sostegno verranno rafforzate. Le autorità hanno spinto le banche ad approvare finanziamenti per CNY 1.400 miliardi per il completamento di progetti di edilizia abitativa. Queste misure si aggiungono agli investimenti in immobilizzazioni nei settori manifatturiero e delle infrastrutture, che sono stati una costante per tutto l’anno e hanno prodotto risultati positivi. La Cina dispone inoltre di ampi margini fiscali per sostenere la crescita di qui a fine anno. Le esportazioni nette hanno continuato a fornire un contributo positivo al PIL, nonostante la quota cinese delle importazioni statunitensi sia notevolmente calata dal 2018 a oggi. Diversi paesi hanno tratto vantaggio da questa diminuzione degli scambi commerciali tra Cina e Stati Uniti, in particolare il Messico e i paesi dell’ASEAN dal momento che stanno diventando partner preferenziali per le esportazioni cinesi, beneficiando al contempo di un aumento degli investimenti diretti esteri (IDE) da parte della Cina stessa. In questi paesi, l’aumento degli investimenti diretti cinesi in corso ha favorito la creazione di posti di lavoro, il trasferimento di tecnologie e lo sviluppo di infrastrutture, permettendo a Pechino di aumentare l’integrazione globale, la competitività e la diversificazione del rischio. Una nuova serie di dazi statunitensi probabilmente aumenterà le ricadute positive su queste economie.
Valutazioni quantitative
I dati sull’edilizia abitativa e la bassa fiducia dei consumatori continuano a comprimere i rendimenti dei titoli di Stato cinesi, spingendoli verso le fasce inferiori, come evidenziano i rendimenti attuali a oltre 1 punto percentuale sotto la media decennale. Con ogni probabilità la situazione sarà ulteriormente aggravata dalle tensioni commerciali che si verificheranno nel corso del quarto trimestre per via delle elezioni negli Stati Uniti. Le autorità hanno costantemente espresso l’intenzione di ridurre i tassi d’interesse per favorire l’edilizia abitativa. Ci aspettiamo quindi un altro taglio del tasso di riferimento nell’ordine dei 10-20 punti base (pb) e una riduzione del coefficiente di riserva obbligatoria di 25-50 pb. Siamo dell’avviso che il taglio del coefficiente sia più probabile nel breve termine per far fronte all’aumento delle emissioni di titoli di Stato, mentre il taglio del tasso di riferimento potrebbe essere posticipato. Nonostante l’aumento delle emissioni, la maggior parte dei segnali macro sembra indicare un possibile calo dei rendimenti dei titoli di Stato cinesi in futuro. La Cina ha aumentato la propria autosufficienza espandendo gli investimenti nel settore manifatturiero ad alto valore aggiunto, pur mantenendo un elevato livello di esportazioni all’estero. Ciò ha comportato un considerevole impatto deflazionistico, in particolare nel Sud-Est asiatico, alleggerendo le pressioni sui prezzi in tutta la regione. La compressione degli utili ha innescato in Cina una significativa riorganizzazione settoriale con eccesso di capacità produttiva, migliorandone l’utilizzo, e prevediamo che di conseguenza la deflazione dell’indice dei prezzi alla produzione (PPI) andrà gradualmente attenuandosi.
Fattori tecnici
In Cina stiamo assistendo a un calo della domanda interna a cui si contrappone una forte crescita delle esportazioni, caratterizzata dall’aumento dei volumi e dalla riduzione dei prezzi unitari. Ci si aspetta che in Cina i governi locali aumentino l’emissione di titoli di debito per finanziare lo sforzo d’investimento in infrastrutture. Prevedibilmente gli investimenti in immobilizzazioni saranno un pilastro fondamentale per la crescita, unitamente all’accelerazione delle emissioni di obbligazioni speciali da parte delle amministrazioni locali e all’ulteriore ricorso ai titoli di Stato cinesi speciali. Stimiamo che il disavanzo fiscale totale della Cina per il 2024 sarà pari a circa l’8,8% del PIL. Sulla base di tale stima, riteniamo che da agosto a fine anno rimanga una capacità di finanziamento fiscale di circa CNY 2.800 miliardi. Questo volume di finanziamenti può aumentare gli investimenti in immobilizzazioni dei settori manifatturiero e infrastrutturale a circa CNY 58.000 miliardi per il 2024 che, a nostro avviso, saranno sufficienti a sostenere una crescita del 5%. Sul fronte dei cambi, il CNY ha beneficiato della recente liquidazione delle posizioni di carry trade lunghe in America Latina rispetto a quelle corte in Asia (in particolare quelle denominate in JPY e CNH) e riteniamo che questa valuta continuerà a essere fonte di finanziamento fino alle elezioni statunitensi. Alla luce di tutto ciò, le recenti oscillazioni del CNY sono state favorevoli.
Cosa significa per gli investitori obbligazionari?
Sul fronte interno, le autorità cinesi stanno allentando le politiche monetarie, offrendo sussidi per stimolare la domanda e gestendo la crisi del settore immobiliare. Questi stimoli dovrebbero prevenire i rischi sistemici e creare un contesto macro relativamente stabile. Il nostro posizionamento in Cina rispecchia questo giudizio e rimaniamo investiti attraverso un posizionamento lungo nei titoli di Stato cinesi. Manteniamo anche posizioni lunghe nei tassi della regione ASEAN, che a nostro avviso subiranno il principale impatto delle spinte deflazionistiche in arrivo dalla Cina.
