“L’economia statunitense sta rallentando, ma non è affatto in crisi e, a nostro avviso, dovrebbe essere in grado di mantenere un tasso di crescita del PIL reale piuttosto ragionevole, intorno all’1,5%-2,0% nel 2025 e 2026. Inoltre, è più probabile che l’inflazione ciclica rimanga un po’ al di sopra dell’obiettivo del 2% ancora per un po’, con un potenziale rischio di rialzo derivante dalle politiche della nuova amministrazione statunitense in materia di dazi commerciali, interventi sui prezzi o tasse, solo per citarne alcune. In questo contesto, si vedrebbe un tasso neutrale più vicino al 3,5% o superiore, e non inferiore al 3%, come si sta valutando”. Ad affermarlo è Ralph Gasser, Investment Specialist di GAM, che di seguito illustra nei particolari la view e l’outlook in ottica di investimento.
Guardando oltre la curva dei rendimenti, il deficit di bilancio annuale degli Stati Uniti è già destinato a superare il 6% nei prossimi anni, indipendentemente da chi siederà alla Casa Bianca; le attuali proposte politiche avanzate da entrambi i candidati alla presidenza potrebbero facilmente aggiungere un altro 1-2% a questa cifra già insostenibile. Allo stesso tempo, la Fed si è impegnata a ridurre ulteriormente le proprie disponibilità di titoli legati al QE, il che, in combinazione con i rischi di rialzo dell’inflazione, potrebbe esercitare una pressione al rialzo sugli spread nella parte più lunga della curva dei rendimenti.
Considerando la forma della curva dei rendimenti e gli effetti di roll-down, la duration più breve con scadenze inferiori a cinque anni dovrebbe essere una scelta migliore sia negli Stati Uniti sia in Europa.
Il divario di rendimento a breve termine tra gli Stati Uniti e il resto del mondo è destinato a ridursi in modo sostanziale da qui in poi, a prescindere dai livelli esatti dei tassi e questo dovrebbe portare a un dollaro un po’ più debole e a una riduzione dei costi di copertura in dollari. A nostro avviso, ciò dovrebbe essere sostenuto dal fatto che, in termini di tasso di cambio effettivo reale, il dollaro è ancora caro rispetto alla maggior parte delle valute dei mercati occidentali ed emergenti, anche alla luce delle recenti correzioni.
In combinazione con un carry ancora in forte eccesso rispetto ai Treasury USA, superiore al 3,5%, e con tassi locali relativamente convenienti in tutte le curve positive, ciò dovrebbe far sì che strategie come il debito dei mercati emergenti in valuta locale ne traggano il maggior beneficio, nonostante una possibile ripresa della volatilità a seconda dell’esito delle elezioni statunitensi.
Mentre i tassi e i mercati valutari si sono spostati in modo sostanziale negli ultimi mesi, i mercati del credito non si sono mossi. Tuttavia, è ancora possibile trovare valore al di fuori dello spazio del credito societario, che è molto affollato. Ad esempio, gli spread dei titoli garantiti da ipoteca (MBS) non agency di breve durata sono ancora al di sopra dei livelli pre-Covid 19, a differenza dei titoli corporate. Gli spread sovrani dei mercati emergenti appaiono nel complesso modestamente convenienti. La ripresa più evidente degli spread, tuttavia, si registra attualmente nelle obbligazioni catastrofali, dove uno squilibrio tra domanda e offerta ciclica e tattica mantiene gli spread vicini ai massimi storici, sia in termini assoluti che relativi e corretti per il rischio, offrendo a sua volta un valore interessante rispetto al rischio di credito societario analogo.
